“宝万之争”背后引人深思的保险监管

庄致朋

关键词：宝万之争;险资举牌;保险监管

中图分类号：F84 文献标识码：A

收录日期：2018年9月21日

改革开放以来，随着国内保险业的复苏，我国初步建立了较为系统、规范、有效的保险监管体系，在预防风险、保护市场经济、推动社会发展等方面发挥着积极的作用。我国保险监管经历了人民银行负责、成立保监会到现如今组建银保监会的阶段，期间经受了诸多风险和挑战。其中，最为典型的案例之一——“宝万之争”引起了我们对保险监管的深思。本文将浅谈险资风暴对于保险监管的影响，总结经验并提出建议。

一、背景

2015年发生的“宝万之争”轰动了整个中国金融市场，宝能系掌门人姚振华高调举牌万科A股引起万科管理层的不满，并为此展开漫长的纷争。最终监管层介入，争执才缓缓落下帷幕。其中前海人寿的表现令人印象深刻，作为姚振华“进攻”万科的先锋，前海人寿高调举牌万科，买入大量股票，这标志着宝万之争的开始。在宝万之争中险资举牌成为一大亮点，而保险业也逐渐引起人们关注。保险业近几年频繁举牌上市公司已是屡见不鲜，规模之大让业界感到吃惊。但是，保险业举牌的资金来源主要是财险和杠杆融资，这其中隐藏着巨大的风险。

二、险资频繁举牌的原因

多年来，越来越多保险公司的资产配置重心主要是在国债和存款上，并无心涉足二级市场。但近期举牌二级市场渐渐成为常态，究其原因，主要有以下几点：

首先，我国股市一度走牛，为保险公司调整资产配置战略提供了机会。尤其是随着无风险收益率的下降，必然会迫使其去寻找更高收益的资产。根据保监会公布的数据，截至2015年11月，保险公司资金运用余额108，537.8亿元，较年初增长16.31%，其中股票和投资基金有较大幅度的提升。面对资本市场的利好，保险公司显然更愿意进行更高风险的投资。另外，保监会逐渐放宽保险公司投资蓝筹股票的比例。2015年7月8日，保监会发布《关于提高保险资金投资蓝筹股票监管比例有关事项的通知》，其中规定：投资权益类资产达到30%比例上限的，可进一步增持蓝筹股票，增持后权益类资产余额不高于上季度末总资产的40%即可。这就使得保险公司更大程度地被松绑，使得传统的保险业不再拘泥于那些普通的投资资產项目，可以更加自由地调整自身的投资结构。

其次，保险公司突破以往传统的发展模式，以“资产驱动负债”取代“负债驱动资产”的模式。原先的模式简单来说就是通过收取保费，提高自己的负债，从而对一些好的项目进行投资。但是这会使得很多保险公司的负债成本很高，资产负债长期错配，容易造成保险公司发展畸形，承担大量的风险。而现在，越来越多的保险公司都采取“资产驱动负债”的发展模式，通过高成本、短期限、保障成分低的理财型产品迅速做大规模，以筹集资金。其中，宝万之争中的前海人寿和安邦保险都是采用这一模式频繁举牌，这些保险公司卖出的高价值现金产品和理财型产品资金成本很高，因此就需要更高的收益来平衡这些资金成本。

最后，因近年来房地产行业的飞速发展，使得其股票具有很好的流通性，价值也较其他股市更吸引人。投资这些股票不仅可以有较高的收益率，还能因为其强大的流动性享受到其股票增值后带来的流通性溢价。而且近年来，地产的股息率大大超过了债券利息率，使得险资可以改善自身的短期收益。除此以外，还可以通过控制地产公司改变分红策略，增加股权分红，以此来填补负债端的资金高成本，地产得到大量险资支持，对于缓解资金的压力有很大帮助，而保险公司也可以借此进入二级市场。回到宝万之争，其中万科作为地产行业的巨头，成为频繁举牌的对象也就不足为奇了。抛开恶意收购不说，在地产行业利好的情况下，谁都不愿意错过这个机会，包括寻求更高收益的保险公司

三、险资举牌背后的隐患

自2015以来，利率持续下降使得险资举牌的优势逐渐消失。股市的动荡也让险资的收益承受巨大的不确定性，但是保险公司依旧维持其在负债端的模式即以收益较高、期限短的理财产品为主。例如万能险，这是一项自由度极高的产品，客户可以“随买随退”，这使得负债端承担巨大的风险。如果收益过低甚至亏损，那么保险公司将会承担不起负债端的巨大压力而支离破碎，其投资的二级市场也将会受到一定的影响。险资频繁举牌已然成为棘手的问题。

所谓“短钱长配”就是对近期保险公司投资的写照。部分保险公司盲目聚集资金继续以高杠杆、高风险，博取高收益。这些资金的成本率高得惊人，而保险公司又将这些资金投资于股权和不动产等长期资产，造成“短钱长配”。这会给资金流动性带来很大风险。其中，宝能系中的前海人寿首当其冲。根据数据显示前海人寿绝大部分资金是来源于万能险的保费收入，之前已经提到过这种产品是一种自由度相对较高的保险产品。所以其退保率比较高，而且产品资金成本普遍很高，如果这些资金被用于二级市场的投资，极有可能会产生较大的流动性风险。在此次争执中，前海人寿抢尽风头，引起人们对于险资的又一次争论，而之后的安邦介入又一次刷新了人们对于险资的看法，险资如此势不可挡的浪潮，是市场发展的必然，还是对市场法则的公然挑战，这也值得我们深思。

更为严重的是紧接着2015年6月A股的异常波动后，2016年1月，A股几天之内下跌15%，这给高杠杆的资金巨大的压力，面临爆仓的风险。而这些又会反过来影响整个股市下跌，形成恶性循环，甚至危机整个金融系统。而宝万之争中，钜盛华通过资产管理计划获得融资并以此取得万科4.97%的股份，支付巨额金额。其中，钜盛华出资32.1亿元，优先级委托人出资64.3亿元，总资金杠杆达3倍;上述计划均将计划份额净值0.8元设置为平仓线，这意味着，若万科股价跌幅超过20%，资管计划就要被平仓或追加保证金。如此敏感的警戒线，一旦强制平仓，势必会给股民带来巨大的损失，甚至危及到整个市场。

四、建议

经过“宝万之争”的洗礼，如果监管机构要为市场创造良好的发展环境，就需要坚定不移地强化监管，灵活把握监管力度，建立健全监管体系，严控风险底线。笔者认为以下这种监管思维就值得我们借鉴：现代金融建立在市场经济的基础上，要尊重市场发挥“看不见的手”的调节作用和规律，在充分竞争和必要监管中使资源得到最有效的配置;监管的目的是及时处置风险，防止风险由“点”成“面”，要做到合理适度去杠杆，摒弃“一阵风、运动式的监管”;用发展的眼光看待市场的创新，更加科学地把握监管力度和风险。

根据这样的思维，我们要顺应市场的发展，保险业进入二级市场也是因为市场发展到一定阶段的需要。所以对于保险公司的举牌行为不应该禁止，监管部门应该充分尊重保险公司投资的自主性，彻底掐死容易使保险公司发展动力不足。险资杠杆收购行为总体来说是市场发展的趋势，只要将其控制在保险公司的偿债能力范围之内，监管层还是应该尽量不介入干预。但对于某些投资人，保险公司成为他们肆意融资的平台，无视其中的风险。其中，宝能系控制的前海人寿就是典型的例子。监管层应当依法监督、赏罚分明，在保证不破坏市场自由的情况下维护法律的底线和监管的权威。

此次争端中，险资举牌的信息披露也为人诟病，如果保险公司不仅仅满足于做上市公司的财务投资者，那么应当告知其他中小投资者，而不只是披露普通的财务状况，也应当包括资金来源以及最后保险公司的关联方和一致行动人。避免保险公司通过关联方公司共同举牌来规避法律的规定。宝能系就充分利用这一点，打了万科一个措手不及。所以，对于险资举牌的信息披露，需要更加详细，更加透明，为每一个保险公司都配上一个“照妖镜”。

总之，对于险资举牌的行为，监管部门应当站在客观的角度进行监管。不排斥市场发展带来的创新，同时也要强化自身的监管体系，把监管落到实处。特别是对于险资举牌过程中的信息披露过程，进一步规范保險公司的举牌行为，杜绝再次出现“宝万之争”类似风波。保证保险业的健康发展。与此同时，我们也看到了监管层的努力。对前海人寿进行彻查，制定了一系列临时政策及时止损，回调之前上调的保险公司权益类资产的占比以及单一股票投资在保险公司中的比例，并且最终对宝万之争中的始作俑者姚振华开出了“顶格”处罚——禁入保险业10年。保监会的目的在于规范险资举牌行为，并无意“闭关锁国”。监管层对于鼓励险资长期投资、价值投资的政策方向不会变，而防范资金风险依旧是基本底线，但是对正常的市场资本行为也不会进行干涉。保监会已经为保险业戴上紧箍咒，“宝能式”举牌很难再出现，而在宝万之争中表现抢眼的万能险也在保监会的严密管控之下，严格规范，避免“短债长投”的重演，切实提高保险公司的风险防范意识。真正做到“保险业姓保、保监会姓监”。

主要参考文献：

[1]刘纪鹏，刘志强.厘清创新与监管边界规范险资举牌行为[J].清华金融评论，2016（3）.

[2]刘照普.险资凶猛，监管者怎么说[J].中国经济周刊，2016（46）.

[3]潘玉容.保险业戴上紧箍咒“宝能式”举牌不可复制[N].证券时报，2016.8.3.

[4]涂成.金融监管的逻辑[J].新理财，2017（6）.