企业优先股融资案例分析

[摘要]文章以晨鸣纸业为例，探讨了晨鸣纸业发行优先股的动机，并进一步分析了优先股融资对其资本结构、财务风险、股权结构和盈利水平的影响，研究发现优先股融资对晨鸣纸业有积极的影响，但也存在一些风险。在此基础上，文章就优先股融资的风险提出了相关建议。

[关键词]晨鸣纸业；优先股融资；资本结构

[DOI]1013939/jcnkizgsc201832045

1引言

优先股融资兼具股票和债券的特点，是一种新型的融资方式，在西方资本世界已得到广泛认可和运用。我国自2008年金融危机以来，企业陷入融资困境，传统的融资渠道已不能满足需要，实施优先股融资被提上章程。2014年3月21日证监会审议并通过《优先股试点管理办法》，并自公布之日起施行。它的施行意味着我国优先股融资进入一个新的阶段。

对于资金密集型的造纸行业来说，由于资本市场的不完善、融资渠道的单一，资金短缺已经成为制约造纸业发展的瓶颈。因此，造纸业必须努力向资金来源多渠道方向发展，解决资金短缺问题。文章以晨鸣纸业集团为例，分析了其发行优先股的动机及其优先股融资对其各方面的影响，以期对其他非商业银行企业优先股融资提供一种参考。

2案例背景

山东晨鸣纸业集团股份有限公司是以制浆、造纸为主业的大型企业集团，是全国首家A、B、H三种股票上市的公司。晨鸣纸业于2014年12月30日首次发布非公开发行优先股预案公告，2015年6月5日修订非公开发行优先股预案：拟向不超过200名符合条件的合格投资者非公开发行优先股4500万股。2016年3月16日，优先股发行2250万股，面值总额人民币22500000万元。同时公司分别于2016年8月17日、9月22日非公开发行优先股，三次优先股发行共计45亿元。

3晨鸣纸业发行优先股的动因

首先，晨鸣纸业普通股的价格偏低，发行普通股对投资者的吸引力也比较小，同时银行的贷款利率也偏高。造纸业是资金密集型行业，资金是影响造纸业最为重要的因素之一，而我国资本市场不够完善、融资渠道单一都使企业融资难以保障，为推动晨鸣纸业的战略转型和企业的长远发展选择优先股融资。

其次，从公司的股权结构讲，晨鸣纸业的股权分散，且持股比例均偏低，没有绝对的控股股东或实际控制人。同时，截至2014年12月31日，晨鸣纸业第一大股东香港中央结算代理人有限公司的持股比例仅为1811%，且前十大股东持股比例为3801%。此时若以普通股融资，大股东的权力会被稀释，对控制权产生影响。而优先股股东的无表决权对企业的控制不会产生影响。

最后，从资本结构看，2012年晨鸣纸业的资产负债率达6994%。2014年末资产负债率为6920%。而2015年末资产负债率达到了778%。负债比例高，财务费用居高不下，财务风险高，资本结构不合理。为降低资产负债率，优化资本结构而选择优先股融资。

4晨鸣纸业优先股发行的影响分析

41对资本结构的影响

根据下图可以看出，2012年晨鸣纸业的资产负债率为6994%。2013年末资产负债率为6920%，十分接近国际上公认的70%的警戒线。而2014年末资产负债率达到了7475%。2015年资产负债率为778%，资产负债率创下了公司上市以来的新高。

2012—2016年晨鸣纸业资产负债率变化图

由上图可得，晨鸣纸业选择优先股融资能在一定程度上避免资产负债率的持续走高。在优先股发行后，即 2016年末资产负债率为61%，比2015年降低了168个百分点，这也说明优先股的发行对资本结构的优化起了一定的积极作用。资产负债率的降低，一方面，降低了企业的财务风险，保障了股东和债权人的利益。另一方面，也使得偿债能力更强，资本结构比其他公司更加稳健。同时，晨鸣企业通过非公开发行优先股融资用于补充正常生产经营流动资金，优化财务结构。

42对股权结构的影响

资料显示，晨鸣纸业集团在发行优先股之前，即截止日期2015年12月31日，它的第一股东是寿光晨鸣控股有限公司，持股比例为1513%。第二大股东为HKSCC NOMINEES LIMITED，持股为1508%。第三大股东晨鸣控股（香港）有限公司，持股比例为371%。从持股比例上可以看出晨鸣纸业的股权结构比较分散，大股东持股比例相对接近。若公开发行普通股，可能会稀释股东权益，按照2014年末晨鸣纸业普通股收盘价892元测算，融资45亿元，需发行普通股5044843万股，发行普通股约为第一大股东的172倍，会稀释控股股东的股权，伤害股东的利益。

晨鸣纸业的实际控制人是寿光市国资委，是一家国营企业，而政府是银行和企业共同的控制人，致使晨鸣纸业偏向于资本成本更低的负债融资，导致“债务约束软化”问题的出现。从长远来看，高负债不利于公司的长远发展。而此时发行优先股，既没有稀釋股东的控制权，还吸收了民营投资者及机构投资者的投资，有助于企业完善股权结构。

43对盈利能力的影响

晨鸣纸业在发行优先股之后，它的盈利水平得到了提高，净资产收益率、净利润、每股收益这三个指标均有所增加。同时，晨鸣纸业发行优先股，也传递了一种积极的信号，有利于提升二级市场晨鸣纸业的股价。

从短期来看，公司发行优先股，不会稀释原股东的权益。从中期看，优先股融资使企业的净资产规模增长，会降低财务费用，优化资产结构，提升了盈利水平。从长期看，优先股融资会加速公司业务规模扩张，鼓励科研创新，进一步提升公司的抗风险能力，有利于公司更好地发展。

5晨鸣纸业优先股融资的结论及相关建议

优先股融资使晨鸣纸业的资产负债率下降，调整了资本结构，降低了财务风险，完善了晨鸣纸业的股权结构，提高了晨鸣纸业的盈利能力。优先股融资与债券融资和股权融资相比有其优势和灵活性，但是也要警惕其风险的存在。

51谨慎评估企业现金流和盈利能力

优先股融资需要稳定而且较高的股息回报，其综合成本较高。因此，企业要及时预测企业经营的连续性和盈利能力，制定相应的股息率，且能保证期满后能全部或部分收回其优先股。防止优先股股东恢复表决权，摊薄股东权益。因此，要做好现金流和盈利能力预测，保证公司正常持续经营的情况下考虑发行优先股的规模。

52管理层要提高决策能力

随着优先股融资，企业的规模势必扩大，资产上升，企业的业务也不断增加。这都要求管理层要拥有更高的经营管理决策能力，协调公司的运营模式和治理架构，同时也要协调与新进股东的关系。

53完善相关政策和法律法规

我国优先股融资起步较晚，可能在相关政策和法律法规上还存在一些不足。如减轻税赋，优先股融资发行成本较高，且股息不能享受税前抵扣的优惠。因此需要相关部门建立和完善相关制度，使优先股在法律层面得到保障。通过优先股试点，及时跟进和完善相关法律法规。

参考文献：

[1]中国证券监督管理委员会中国证券优先股试点管理办法[J].宁夏回族自治区人民政府公报，2014（12）：11-17

[2]华海峰，张冬峰对优先股制度的思考[J].中国证券，2012（7）：63

[3]陈星宇我国发行优先股融资初探[J].财政金融，2015（34）.

[4]李青原，张泓语 上市公司优先股融资的抉择——由广汇能源终止优先股发行引发的思考[J].财务与会计，2016（2）：35-37

[作者简介]郭美阳（1996—），女，山西晋中人，石河子大学会计专业硕士研究生，研究方向：财务理论与方法。