谨防债转股成逃债防空洞

蔡恩泽

日前，国家发改委等五部委联合印发的《2018年降低企业杠杆率工作要点》提出，要开展债转优先股试点，鼓励依法合规以优先股方式开展市场化债转股，探索以试点方式开展非上市非公众股份公司债转优先股。

无论何种经济体制，要降低企业杠杆率，有三条路可走：一是企业改善经营，提高效益，增加盈利，用自有资金归还贷款；二是让股市买单，通过股权融资稀释企业负债率，让股民共同分担企业债务；三是让银行成为股东，银企成为利益共同体。基于当前的经济现状，兼顾股市当前的疲态，除了前面两条路外，第三条路也不妨一试。

中国人民银行金融研究所所长姚余栋指出，债转股需要债转优先股而非普通股。通过市场化债转股改革，可起到“一石三鸟”的作用，于银行，有助于降低不良贷款率和提高拨备覆盖率，潜在的投资收益也可能上升；于企业，债务转为资本，降低了负债率，增加了企业营运资金，可轻装前进；于宏观经济，减少了潜在的金融风险，增强了发展动力。

但是，债转股救急不救穷，不是左右口袋倒腾的金融游戏，也不是“僵尸企业”逃废债务的防空洞。债转股主要聚焦于有潜在价值、只是资金出现暂时困难的企业，以大型央企、国企为主，像中钢集团这类企业，千亿债务下仍有生机，其债务在银行账面上多反映为关注类贷款甚至正常类贷款。债转股可用时间换空间，让有希望的企业通过债转股喘口气，积蓄内力，以求市场突破。而不是让“僵尸企业”苟延残喘。

新一轮债转股有上万亿元的政策预期，这是企业化解债务危机的难得机会，是一块庞大的利益蛋糕，许多国企垂涎欲滴，挤破头要钻进这趟“班车”，“僵尸企业”更是想借债转股“借尸还魂”，必须高度警惕。

有鉴于此，原银监会早在去年8月7日下发的《商业银行新设债转股实施机构管理办法（试行）（征求意见稿）》中就强调，将扭亏无望、已失去生存发展前景的“僵尸企业”拉入“负面清单”。今年6月29日银保监会发布的《金融资产投资公司管理办法（试行）》的正式文件要求不得对有关企业实施债转股，再次对“僵尸企业”亮红灯。

不过，债转股的对象多为地方国企，债转股的分配权一旦落入地方政府手中，为避免“僵尸企业”破产带来的社会动荡，减少政府安置下岗工人的社会包袱，“僵尸企业”很可能在地方政府的关爱中利用债转股获得延续的机会。这样一来，就把“僵尸企业”的包袱甩给了银行，让银行为“僵尸企业”埋单。这就有违债转股的初衷，玩将债转股变成“僵尸企业”的债务从左口袋倒腾到右口袋的金融游戏。

事实也正是如此，眼下“僵尸企业”“出清”正面临阻力。很多地方政府认为“僵尸企业”破产不光彩，前任创造的政绩毁在自己手中，是败家子行为，有损地方的面子并影响政绩的提升。而且地方政府还承载着保就业和保GDP的双重压力，因此有时不得不采取各种措施拯救奄奄一息的企业，从某种程度上阻碍了已经是“僵尸企业”的破产。而债转股成了挽救“僵尸企业”的救命稻草。

行政化“出清”僵尸企业，即便能够成功，也只是表面文章，玩玩文字游戏而已。只有市场化“出清”，用市场手段对企业形成倒逼机制，才能让“僵尸企业”失去保护伞。而产能落后、基本面极差的“僵尸企业”如果得以趁此次债转股之机借尸还魂，无疑是对资本市场资源配置功能的严重扭曲，也是对投资者的极大误导。

始于1999年的上一轮债转股，信达、东方、长城、华融等4家资产管理公司对口集中管理和处置从建行、中行、农行和工行4家国有银行剥离出来的共计1.4万亿元金融不良资产，并最大限度保全资产、减少损失，化解金融风险，成效是显著的。但行政化色彩也很浓，很多债转股是政府出面“拉郎配”。

“前度刘郎又重来”，债转股之所以又重演，无疑与当前中央要求“六稳”的顶层设计有关，与下半年中國经济如何延续稳中向好态势有着不可分割的关系。此轮债转股不能再沿袭老路，要走市场化道路，也就是让市场进行债转股的资源配置。此次债转股将探索利用市场化的办法推进债转股。这预示着此轮债转股制度设计上或将有望出现一些较为积极的新变化。值得欣慰的是，五部委的红头文件指明，此轮债转股不是呼啦一下子大面积、大规模全面铺开，而是先试点再推开，绝不让“僵尸企业”趁机“溜号”，混入债转股中浑水摸鱼。