商业信用、社会融资规模与应收账款

摘要：文章研究了商业信用、社会融资与应收账款等企业融资渠道。通过对应收账款、商业信用和社会融资的理论分析，梳理出三者的包含关系和关联性，分析了三者之间的周期性和规律性。研究发现，应收账款可以成为经济形势的预警指标；非正规金融和正规金融之间存在互补性。金融机构应该以应收账款为存量资产，盘活企业的资金链条。

关键词：应收账款；商业信用；社会融资规模；非正规金融

一、 引言

作为一种非金融机构资产，应收账款成为企业融资日益重要的渠道。从1990年到2016年，中国上市公司应收账款总额实现了从无到有的快速增长，从3.02亿元增长到37 093.51亿元，增长了12 283倍，年均增长96%，增速远远高于同期国民经济增长速度；从上市公司应收赃款的平均值来看，从1991年的0.72亿元增长到最高的2016年的12.28亿元，变化趋势与总规模同步，。进一步的，应收账款增长率和经济增长率具有较高相关性，因而应收账款变动情况反映了生产活动的扩张或变动速度。因此，对应收账款进行深入研究就有助于我们更好的认识企业融资行为及其与宏观经济形势的关联性，存在重大的现实意义。

同时，从宏观看，应收账款只是企业的融资渠道之一，并与其他企业融资方式存在相关性。进一步放大范围，应收账款属于商业信用的一种主要形式。此外，通过贷款、IPO等方式，企业以正规金融的形式获得融资支持，在统计上就表现为社会融资规模。同为企业融资渠道，本文意在分析商业信用、社会融资规模与应收账款之间的关系，并对其进行界定。

二、 理论研究

本文首先分别分析应收账款，然后着重分析商業信用、社会融资规模与应收账款的关系。

1. 应收账款的内涵。应收账款是指企业在正常的经营过程中因销售商品、产品、提供劳务等业务，应向购买单位收取的款项，包括应由购买单位或接受劳务单位负担的税金、代购买方垫付的各种运杂费等。应收账款是企业开展营销活动的重要手段和工具。从某种程度上讲，应收账款可以视作企业存货销售的预警指标，二者具有较强的相关性。比如，在2008年次贷危机之后，中国的应收账款实现先行增长，进而存货也从低谷实现反弹。

在中国应收账款市场迅猛发展的同时，其管理也出现了过度依赖赊销、对客户的信用政策制定不合理、内部对应收账款的管理不协调等问题（彭逢伟等，2004）。更为严重的是，应收账款规模的扩张也存在诸多隐患和财务风险（周守华和房小兵，2016）。应收账款过快发展容易引发夸大企业经营成果以及虚增企业利润等问题，这就背离了应收账款服务企业经营的初衷，是一种异化。应收账款异化发展也对商业信用产生扭曲（金碚，2006），并异化为“强制性信用”和恶性竞争工具，最终让贷款债务拖欠成为合法信用的一种恶性“替代”。此外，应收账款过多也会影响企业盈利质量，甚至会引起三角债问题，从而恶化商业环境影响商业信用。面对上述问题，企业应从流程、财务等角度做好应收账款管理工作。其一，就流程而言，企业应从事前、事中和事后三个层面对应收账款进行管理（何培硕，2015）。其二，从财务角度看，企业应从信用政策、催收和融资等角度管理应收账款。此外，还应该注意用应收账款进行融资。对于金融机构来说，融通资金是其根本使命，因此应该为应收账款融资提供服务和支持，促进应收账款的发展和企业经营活动的开展。此外，面对应收账款融资出现的种种问题，相关金融机构应从风险管理的角度，促进应收账款的流通和回收。

2. 应收账款与商业信用。商业信用（Trade Credit）是指企业之间在买卖商品时，以商品形式提供的借贷活动，是经济活动中一种最普遍的债权债务关系。从资金流向看，商业信用主要分为预付和赊销两大类。从历史发展看，当代中国的商业信用经历了从无到有的过程。在社会主义改造完成之后，中国对商业信用采取取消的政策：禁止企业间赊销商品和预付货款。改革开放之后，商业信用才逐步开放并得到发展。

商业信用是信用发展的最初形式，是一种非正规金融形式。在银行等金融机构存在的背景下，一般将商业信用的产生归纳为经营性动机理论和融资性动机理论。经营性动机是指企业为了降低成本、扩大销售或平抑市场波动等而作出的行为反应（刘民权等，2004）。从融资动机看，相较于银行信用，融资比较优势和信贷配给理论对商业信用的产生进行了论述。从比较优势看，信息获取优势、对客户的控制力优势和财产挽回优势为企业提供了相较于银行信用而言的额外优势（Petersen & Rajan，1997）。

商业信用的作用和特色表现在以下三个方面。其一，从资本循环的角度看，商业信用有效的解决了生产时间和流通时间的不一致性问题。企业之间的生产时间和流动时间存在不一致，这就会在不同企业之间形成如下格局：有的企业商品待售，而需要这些商品的企业又因现金不足而难以立即购买。如此下去，供给企业只能延迟销售，需求企业只能延迟购买，从而导致再生产过程的延迟乃至中断（雷雯，2006）。在商业信用存在的条件下，企业通过应付款可以先行得到上游企业提供的原材料，从而直接进入下一个生产周期并显著提高企业的生产效率。Fisman（2001）通过分析5个非洲发展中国家企业数据，发现对于受到较严重信贷约束的企业，其存货投资受到明显影响，存货不足成为阻碍这些企业增长的严重问题。Fisman和Roberta（2002）运用44个国家37个行业的面板数据进行了研究，发现在金融体系发展薄弱的国家，使用更多商业信用行业中的企业具有更高增长率。其二，商业信用是企业赢得市场竞争的营销手段。商业信用的市场假说认为，企业向客户提供商业信用可以锁定客户，从而避免客户转向同行业竞争对手。余明桂和潘红波（2010）运用2004年～2007年中国工业企业数据证实了这一假说；并且发现，相对于国有企业，私营企业更多的将商业信用作为一种竞争手段。其三，基于对经济活动和商业往来的真实把握，商业信用能够补充企业融资需求。事实上，不仅仅是银行信用，商业信用在国内外也是重要的融资方式（Meltzer，1960）。即便对于发达国家，商业信用也是正规金融的必要补充。因为信息不对称在某种程度上始终存在，企业发展仍然需要商业信用。Petersen和Rajan（1997）指出商业信用是美国企业重要的短期外部资金来源，商业信用构成了发达经济体融资机制不可或缺的一部分，约有70%的公司向客户提供商业信用。Atanasova和Wilson（2004）发现英国大约有80%的公司向客户提供商业信用。对于发展中国家来说，在金融发展不足和金融深化不够的情况下，商业信用的作用尤其重要。Coricelli（1996）提出私人企业市场的商业信用对波兰经济贸易发展具有关键性作用。从中国看，商业信用更是为部分企业提供了银行信贷之外重要的资金补充。部分学者认为，中国公司的商业信用应用可能已超过银行信贷（Allen et al.，2005；Ge & Qiu，2007）。基于对商业信息真实性的了解，商业信用有时比银行信用更能解决企业的融资需求（Murfin & Njoroge，2015）。

对于应收账款和商业信用之间的关系，不同角度得出的结论各有差异。第一，从使用的便捷度看，在应收账款、应收票据和预收账款中，综合签约成本和风险考虑，应收账款是最优的商业模式（蔡吉甫，2014）。第二，就范围和包含关系看，可以从财务角度和属性上进行分析。其一，从财务角度看，并非所有的应收账款都属于商业信用：如果是由竞争引起，则属于商业信用；如果是由于销售和收款时间差而形成的应收账款，则不属于商业信用。所以说，基于财务视角的应收账款分类显得更为严格，但第二部分并不是应收账款的主要内容。因此，我们可以近似的将应收账款视为商业信用的一部分。其二，从属性上看，商业信用的内容中已经包含了应收账款。综合财务和属性两个角度，本文认为应收账款从范围上是包含在商业信用之中的，是商业信用的一种具体模式（图1）。作为商业信用的一种形式，应收账款是商业活动的润滑剂和有效的营销手段，是促进企业销售活动和刺激消费的关键因素。

3. 应收账款与社会融资规模。社会融资规模是央行新编的一个指标，在2010年的中央经济工作会议上被首次提出，并已经成为事实上的货币政策中间目标（香桂英，2012）。从定义看，社会融资规模是指一定时期内实体经济从金融体系获得的资金总额，是增量概念（盛松成，2011；王宇和王培伟，2011）。

社会融资规模概念的提出具有深厚的理论基础和深刻的现实背景。从理论基础看，社会融资规模反映了对广义货币认知的不断深化。《拉德克利夫报告》认为大量的非银行金融机构也成为流动性的重要来源，并增加了可贷资金的供给，进而提出了“整体流动性”的理论。格利和肖提出应该用流动性资产或社会总信用来代替传统的货币供给概念。从实践角度看，社会融资规模这一概念的提出背景是金融深化和资本市场的发展。从货币政策传导机制看，资产价格渠道和借贷渠道的不确定性在增加，资产负债表渠道的作用得到增强。贷款或货币的提供者已经扩大到整个金融体系，其中重要的机制就是影子银行系统和直接融资市场。从实际看，世界各国已经在广义货币和广义信用上进行了诸多探索。巴塞尔银行监管委员会（2010）提出了囊括实体经济部门债务资金所有来源的广义信用概念，因此广义信用就包括对私人部门和非金融部门的信用总和。美国从20世纪90年代就开始公布债务总量指标。当前，英国央行主要公布M0和M4，其中M4是包括狭义货币、商业票据、债权、金融机构发行的五年以内到期的其他金融工具等在内的广义货币。在中国，随着金融市场化的推进，传统的M2对于货币供应量的测度已经不完善，因而就需要使用社会融资规模这一更符合实际的指标。

从内涵看，社会融资规模体现在三个方面：金融机构资产的综合运用、实体经济利用规范金融工具所获得的直接融资、其他融资等。从具体测度看，社会融资规模由四部分组成：银行新增贷款、银行表外信用、直接融资以及以其他方式向实体经济提供的资金支持。上述定义是从可测性角度分析的，也可以认为是正规金融体系。而商业信用则可视作非正规金融的重要组成部分。从更宏大视角看，企业的融资渠道可以分为正规金融和非正规金融（王磊等，2009；王春超和赖艳，2017）。正规金融一般是指受一国央行、金融监管机构监管的金融机构提供的融资方式，因此社会融资规模就是正规金融的重要组成部分。非正规金融则是指央行和金融监管机构监管之外的融资行为（Adams & Fitchett，1992）。由此可见，商业信用是非正规金融的组成部分。部分学者认为正规金融和非正规金融是互补关系和替代关系并存的（宋建华，2011）；部分学者认为两者主要是互补关系，但在短期则表现为替代关系（崔百胜，2012）。

对于商业信用与社会融资规模，很少有文献对两者关系进行直接研究。比如，以“商业信用”和“融资规模”为主题，CNKI中共有论文9篇。又因为在以间接融资为主的中国，银行信用和社会融资规模具有较强一致性和相关性。从2002年～2015年，银行信用和社会融资规模的相关系数为0.965 6，两者显著相关。银行信用的变动在某种程度上可以反映社會融资规模的变动。所以在一定程度上，银行信用可以作为社会融资规模的替代变量。综上，为了研究商业信用和社会融资规模的关系，本文替代性的使用商业信用和银行信用进行研究。

从理论上讲，诸多文献已经对商业信用和银行信用的关系进行了研究。在市场经济中，商业信用是银行信用的基础，银行信用是商业信用的高级形式。从资本属性看，商业信用甚至被认为是一种准货币（Newmarch，1851；Tooke & Newmarch，1857）。从资本运动看，银行信用提供的贷款要与物资运动相结合，而商业信用则与物资运动相脱离（王永伦，1980）。因为建立在真实的商业交易基础之上，商业信用比银行信用更有约束力。从资金成本看，一般认为商业信用是一种成本更为廉价的资金来源，Summers和Wilson（1999）用英国企业的数据验证了这一点。

从商业信用与银行信用的联系看，学者们对于二者是互补关系还是替代关系并未达成一致。其一，部分学者认为二者是互补关系。企业将自身的银行贷款再次借贷给了别的企业也被称为商业信用的“再分配效应”（刘仁伍和盛文军，2011）。然而，商业信用和银行信用的互补关系建立在一定条件基础之上，即商业信用再分配的方向与银行信贷分配的方向相异的时候。这种互补关系有助于弥补银行体系资金配置的低效问题。反向的看，当商业信用不够完善时，银行信用也会受到影响，并进而出现不良贷款等问题（王冰，2000）。其二，也有部分学者认为二者是替代关系（Uesugi et al.，2010）。从信用接受者的视角看，石晓军和李杰（2009）运用沪深两市上市数据发现，商业信用和银行借款存在替代性，两者之间的总体平均替代率约为17%；并认为二者的替代关系存在反经济周期规律。张杰等（2013）通过中国工业企业数据库发现，企业的银行信贷和商业信用存在替代效应。但是，上述实证的替代关系并没有分析其后的逻辑关系。在金融不发达的国家或地区，银行信贷更多的投放到大企业等，资金充裕的大企业通过为中小企业提供商业信用来解决其资金不足的问题。其三，还有部分学者认为商业信用和银行信用的关系取决于外部环境，在一定环境下成为转化关系。陆正飞和杨德明（2011）通过实证发现，商业信用的替代性融资功能更多的体现在货币政策从紧时期。此外，经济的发展也在改变着二者之间的关系。在贸易融资模式下，信用证是占据主流地位的贸易融资产品，就是银行在用自身的信用去保证交易的顺利进行。随着经济全球化的发展，供应链金融下的融资则是基于买卖双方的交易需求，这就形成了商业信用对银行信用的替代。从资金运转途径，银行信用为企业对外提供商业信用提供了资金支持，而在本质上属于银行信用的二次配置（王彦超，2014）。

三、 结论

作为微观经济变量的应收账款，和商业信用、社会融资规模的关系表现在两个方面。其一，从范畴看，应收账款是商业活动的润滑剂和有效的营销手段，是包含在商业信用之中的一种具体模式；商业信用可视作非正规金融的重要组成部分；社会融资规模是正规金融的重要组成部分。其二，从变动关系上看，三个变量具有较强同步性，因此可以成为预测宏观经济形势的预警指标之一。三者都是企业融资渠道的具体指标，其较强同步性在一定程度上反映了正规金融和非正规金融的互补性。

从金融机构角度看，如何盘活企业的应收账款这种存量资产无疑具有重要的现实意义。这也成为连接正规金融和非正规金融的基本渠道。一方面，对于正常的应收账款，金融机构可以通过保理、质押、资产证券化等方式为企业提供融资支持。另一方面，对于信用扩张中出现问题的应收账款，金融资产管理公司等应该通过资产证券化、不良资产收购等盘活企业的存量应收账款。尤其需要注意的是，对于存在融资难困境的中小企业来说，应收账款在其资金链条中占有较大比重，是其少数可以提供质押融资的基础资产。以应收账款为基础，有效为其提供金融支持，也是解决中小企业融资难、促进企业创新创业、服务实体经济的重要途径，金融机构于此大有可为。

参考文献：

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[2] Petersen，M.，R.Rajan，Trade Credit： Theories and Evidence[J]. Review of Financial Studies，1997，（10）：661-691.

[3] 陸正飞，杨德明.商业信用：替代性融资，还是买方市场？[J].管理世界，2011，（4）：6-14.

[4] 金碚.债务支付拖欠对当前经济及企业行为的影响[J].经济研究，2006，（5）：13-19.

[5] 王彦超.金融抑制与商业信用二次配置功能[J].金融研究，2014，（6）：86-99.

[6] 盛松成，谢洁玉.社会融资规模与货币政策传导——基于信用渠道的中介目标选择[J].中国社会科学，2016，（12）：60-82.

作者简介：于涛（1985-），男，汉族，山东省五莲县人，中国长城资产管理股份有限公司博士后科研工作站、中央财经大学金融学院博士后流动站博士后，南开大学经济学博士，研究方向为宏观经济与资产管理。

收稿日期：2018-05-06。