“逆周期因子”重启

张乐

截至2018年8月28日，相较2017年12月29日，境内人民币相对美元、欧元、日元、英镑分别贬值4.15%、贬值1.95%、贬值5.81%和升值0.05%。其中，从6月底至今，人民币兑美元中间价于双向波动中有明显的贬值趋势。

2018年8月24日，CFETS人民币汇率指数为92.77，较2017年12月29日下降2.08，且6月底前，人民币汇率指数呈现上行趋势，白六月底下行趋势明显。

这样的背景下，人民币兑美元中间价是否破7引发关注。对于外汇市场存在的单边预期，央行运用逆周期宏观审慎政策工具进行应对。

是否破7

对于近期人民币汇率走势，中信证券固定收益首席分析师明明在接受《中国经济信息》记者采访时表示，在经济数据向好、美联储持续收紧货币政策、新兴市场货币危机导致资金流人美国的背景下，美元指数在期间实际上是一度走强的，甚至接近97的高位，这是导致人民币汇率前期走弱的原因之一。

兴业研究宏观部总经理郭嘉沂表示，“当前影响中间价的因素有前一交易日市场供求（收盘价）、美元指数、人民币汇率指数变化以及‘逆周期因子。”

8月10日，央行发布《2018年第二季度中国货币政策执行报告》，报告中提到，在保持汇率弹性的同时，必须坚持底线思维，必要时通过宏观审慎政策对外汇供求进行逆周期调节，维护外汇市场平稳运行。

“底线思维”是否意味着央行对于汇率有具体的点位控制？人民币兑美元汇率是否会破7？

一位资金外汇交易人士表示，此轮贬值是境内外市场因素的综合反映，并非央行刻意引导，长期来看，汇率波动幅度还会进一步加大。至于央行是否有具體的点位控制，一定程度上会受美元指数的影响。

郭嘉沂认为，当前基本面下，破7概率不大。“7”本身并无任何宏观意义，但从衍生品交易及技术分析层面可能导致短期内市场情绪及仓位的巨大变化。

明明表示，人民币兑美元汇率不会轻易破7。白2015年“8.11汇改”以来，7都是尚未跨过的关口，由于一旦跨过既缺乏支撑位、压力位等基准，也容易引起破位后较大的贬值恐慌。

中国金融四十人论坛高级研究员管涛表示，相信央行会做沙盘推演，测试容忍度和可以承担的后果。上一轮人民币汇率贬值的考验证明央行有能力、有条件“维稳”。央行工具箱里有很多工具，且掌握高频数据；吃过亏的人民币空头可能不敢轻举妄动。

逆周期调节

前期人民币汇率快速贬值后，近段时间央行综合运用各种汇率工具，来应对外汇市场存在的单边预期，维护外汇市场平稳运行。

8月3日，央行宣布决定将远期售汇业务的外汇风险准备金率调整为20%，从8月6日正式实施。这是2015年“8.11”汇改后，为抑制外汇市场过度波动，于当年10月正式引入的调节跨境资本流动的宏观审慎措施。2017年9月随着外汇形势好转暂停使用，这次义重新启用。

8月24日，中国外汇交易中心发布人民币对美元中间价报价行重启“逆周期因子”的消息。消息指出，近期受美元指数走强和贸易摩擦等因素影响，外汇市场出现了一些顺周期行为。

“市场出现一定顺周期性，使得中间价相对美元指数的弹性发生不对称变化，因而‘逆周期因子在8月回归。”郭嘉沂说。

8月份以来人民币对美元汇率中间价报价行陆续主动调整了“逆周期系数”，以适度对冲贬值方向的顺周期情绪，预计未来“逆周期因子”会对人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定发挥积极作用。

“逆周期因子”于2017年5月提出，当时为了适度对冲市场情绪的顺周期波动，外汇市场自律机制核心成员基于市场化原则将人民币对美元汇率中间价报价模型由原来的“收盘价+一篮子货币汇率变化”调整为“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。“逆周期因子”的计算是先从上一日收盘价较中间价的波幅中剔除篮子货币变动的影响，由此得到主要反映市场供求的汇率变化，再通过逆周期系数调整得到“逆周期因子”。逆周期系数由各报价行根据经济基本面变化、外汇市场顺周期程度等白行设定。“逆周期因子”计算过程中涉及的全部数据，或取白市场公开信息，或由各报价行白行决定，不受第三方干预。

2018年1月，随着我国跨境资本流动和外汇供求趋于平衡，人民币对美元汇率中间价报价行基于白身对经济基本面和市场情况的判断，陆续将“逆周期因子”调整至中性。外汇市场白律机制秘书处在答记者问时表示，未来若外汇市场情绪再出现明显的顺周期波动，人民币汇率脱离经济基本面，各报价行仍可能会根据形势变化对“逆周期系数”进行动态调整，这也是在中间价报价模型中引入“逆周期因子”的应有之义。

此次重启逆周期因子，“在‘逆周期因子的作用下，市场预期或会有所改变，短期内人民币汇率有望摆脱连续贬值格局，呈现双向波动特征。”交通银行金融研究中心首席金融分析师鄂永健表示。

结售汇情况

2018年1-7月，银行累计结售汇顺差251亿元人民币（等值44亿美元）。其中，银行代客累计结售汇顺差2685亿元人民币；银行自身累计结售汇逆差2435亿元人民币。同期，银行代客累计远期净售汇2628亿元人民币。

“虽然1-7月份累计结售汇录得顺差，但是2018年7月银行结售汇逆差94亿美元，结束了连续三个月的顺差走势，除了季节性因素以外，人民币汇率的走弱还是对结售汇产生了一定的影响，特别是远期售汇的规模有所增加，7月远期售汇额达356亿美元，比去年同期大幅度增长368.42%，倾向于持有外币以避免人民币汇率损失的企业有所增加。”明明表示，本轮人民币汇率的贬值虽然即期变动幅度较大，但是掉期点则出现了下降，这可能是央行通过远期市场有意为之，有助于遏制人民币汇率预期的恶化。当前，随着多种汇率工具的综合运用，预计结售汇数据将有所好转。

郭嘉沂认为，此轮贬值与上一轮贬值期间市场结售汇行为差异较大，由于此轮市场化调整较为迅速，结售汇市场供求并未出现明显失衡，购汇率小幅回升，但结汇率仍保持高位。此外，境内掉期点数转负情况下，远期购汇力量仍偏强，但20%风险准备金对此有所削弱。