近期人民币汇率波动的背后

张乐

企业不应赌汇率的方向，应当树立好汇率风险中性的意识，控制好风险敞口。

截至2018年3月30日，相较2017年12月29日，2018年第一季度境内人民币对美元、欧元、英镑、日元中间价汇率分别升值3.9%、升值0.8%、贬值0.5%和贬值2%。

人民币汇率波动的背后主要有哪些因素在起作用？近期升温的中美贸易摩擦会对汇率波动产生什么影响？下一步汇率改革会有哪些方向，企业将如何适应？多位专家在接受《中国经济信息》记者采访时，表达了他们的看法。

双边汇率稳中有升

中信证券固定收益首席分析师明明认为，人民币稳中走强，最大的原因是美元的阶段性走弱。“年初特朗普推出的减税政策、最近的贸易争端导致美元走弱，欧元、日元、英镑的走强也起到拉动作用，这样在美元走弱的背景下人民币对美元的双边汇率稳中走强。”

中国金融四十人论坛高级研究员管涛表示，美元延续了去年震荡下跌的走势，特别是一月份的跌幅较大，二、三月份在震荡，最近一段时间，中美贸易争端趋于升温，总体上美元是弱势，提供了支持。

“今年以来，反映美元对主要货币汇率的综合指数——美元指数下跌了3%左右，与人民币对美元呈现升值态势和幅度基本一致。这表明，人民币升值的主要原因可能是美元贬值。因为美元贬值不仅直接导致人民币对美元相对升值，而且也引起资金从美元资产流出，流向包括人民币在内的其他货币资产，从而导致人民币升值。当然，宏观经济基本面不断获得改善也提供了重要支撑。”中央财经大学国际金融研究中心主任张礼卿对记者说。

“国际市场美元较为疲弱，在“参考-篮子货币”定价机制下，对人民币有拉升作用；随着人民币单边贬值预期消退，境内结售汇市场逐渐趋于平衡，在交易层面有助于人民币汇率在中长期稳定；有市场舆论预期美元难以在2018年出现有力反弹，部分投资者做多人民币的意愿增强。”外汇专家韩会师表示。

兴业研究宏观部总经理郭嘉沂表示，人民币升值背后一是得益于美元指数显著贬值，二是市场预期变化影响市场参与者行为变化，包括外币杠杆与结售汇行为变化等。

管涛认为，人民币汇率在双向波动、预期分化下，经济基本面决定其是震荡升值还是震荡贬值。“如今人民币汇率在基本面的支撑下震荡升值。现在基本面是经济向好，一、二月份的经济数据还不差，目前大家都认为一季度的情况不会差。”

贸易摩擦如何影响汇率？

管涛告诉记者，到目前为止，中美贸易摩擦对外汇市场的影响不是很大。“目前双方的贸易措施还只限于口头，有相应公示期，目前不确定在公示期间双方是否能够坐下来谈出一个双方满意的方案。”未来的情况需要做情景假设，中美贸易摩擦升温的时候可能会影响市场情绪。如果不是走向全面的贸易冲突，就不会影响外部市场的供求状况。

韩会师表示，中美双方目前处于正式“出手”之前的相互试探阶段，贸易冲突对人民币汇率方向上的影响高度不确定，当前的影响主要在市场心理层面，人民币汇率目前并未受到贸易争端的明显影响。

“但即使美国最终决定对中国商品加征关税，对人民币汇率可能也不会产生明显的冲击。美国对中国商品加税会导致中国出口竞争力下降，但出口难度增大却并不必然导致中国贸易顺差大幅度下滑。一方面在对美出口难度增大的时候，中国可能在非美国家拓展市场，实际的出口下降规模很难说；另一方面，作为世界工厂，中国庞大出口的背后是从全世界采购原材料和半成品，包括从美国，这就导致中国的出口前景直接影响其进口潜力，出口受阻时，进口也会萎缩。”韩会师告诉记者。

管涛也认为，即使中美贸易战打响导致中美贸易顺差减少，但中国对美国的出口很多是包含在全球价值链里的，对美贸易出口减少，进口也会减少，所以对美出口减少不一定意味着我国贸易顺差等额的减少，这个需要做认真的测算。“中美贸易摩擦对汇率的影响不仅要看贸易方面，还要看资本方面，贸易顺差少一点，但扩大金融业开放，资本流入多一点，会对冲掉一些贸易顺差减少的影响。”

“从经济角度，观察汇率变化要看国际收支平衡表中经常项目和资本项目的变化：经常项目，一、二月份的贸易数据都比较好，顺差较大；资本项目，总体平稳，外汇储备稳中有升，资本流动稳定。从这个角度来看，人民币对美元保持在一个相对较高的水平。”明明也认为，贸易摩擦的未来走向不确定性很大，汇率的变化取决于很多因素，包括经济、政策、政治等。

张礼卿认为，“中美贸易争端的结果现在尚不清楚，但爆发大规模贸易冲突甚至贸易战的概率应该很小。如果争端得到较好的解决，人民币对美元将会保持基本稳定或呈现小幅升值的态势。而如果冲突扩大，中国的贸易顺差有可能出现较大幅度的下降，外国投资企业的撤离也有可能加速发生，这些都有可能导致人民币贬值。”

下一步汇改方向

“未来汇率市场化改革将从两个方面展开，一是提高人民币兑美元中间汇率形成机制的市场化程度，二是进一步扩大人民币对美元汇率的每日波动幅度。”张礼卿说。

郭嘉沂认为，汇改重中之重仍是完善汇率市场化定价机制，增加汇率弹性。背后则需要进一步建设人民币汇率市场，包括丰富产品与参与者类型，使得汇率灵活性与资本开放程度相匹配。

“希望进一步完善汇率市场的基础设施，增加资本市场可交易的产品类别，如利率的远期、期权和衍生品的建立；增加汇率市场的交易主体，除了企业、银行，非银机构、外资、居民都可以参与进来。增加产品和投资者，使外汇市场更加活跃，充分发挥价格发现的功能，使汇率市场更加有效。”明明说。

十九大报告提出要深化利率和汇率市场化改革，与第七次全国金融工作会议的精神一脉相承。第七次金融工作会议中提到，完善人民币汇率市场化机制，稳步推进人民币国际化，稳步实现人民币资本项目可兑换，积极稳妥推动金融业对外开放，同时合理安排开放顺序。

据此，管涛表示，“目前政府在增加对汇率波动的容忍度，逐渐退出外汇市场的常态干预，但市场可能还有很多不适应。汇率波动的情况下，不论升值还是贬值都是双刃剑：升值对出口不利，但是对进口有利，对借外债的企业有利；反之，贬值对借外债的企业不利，增加进口成本，但是对出口企业有利。”

“2017年下半年，人民币加速升值，大家都担心汇率升值影响出口，但是从多边汇率来看，人民币汇率变化并不大，而且2018年的一、二月份的出口数据显示两位数的增长。”管涛告诉记者，“人民币对美元升值，但其他非美货币对美元也在升值，多边汇率才是影响出口竞争力的。”

“企业不应赌汇率的方向，应当树立好汇率风险中性的意识，控制好风险敞口。”管涛进一步表示，央行的汇率调控不是替市场选择汇率水平，是要避免汇率的过度和异常波动，而过度波动就是市场出现单边预期、无法出清。“当市場预期分化，供求基本平衡，结售汇是逆差，但逆差并不大，汇率也是有涨有跌的，这种情况下，央行没有必要进行干预。央行已经调整了它的策略，但是市场没有转变观念。”

韩会师认为，汇改很难制定明确的时间表，需要根据国内外政治、经济局势的变化相机调整改革步伐。“2018年，面对复杂的国际局势，汇率政策的重点可能仍是通过“参考-篮子货币”定价机制保证人民币市场不出现单边行情，同时令人民币在中长期基本稳定，但短期波动可能更为频繁，波动幅度可能较大的预期更为深入人心。在此过程中逐渐提高市场参与者，特别是实体经济企业的汇率风险管理能力，为汇改的持续推进不断培育行为理性、手段多样的微观参与主体，从而在不断推进改革的同时确保风险可控。”