我国公租房融资运用REITs的问题研究

陈静怡

“新城市人口”住房问题的日益突出，导致作为解决途径之一的公共租赁住房需求不断增大。由于公共租赁住房建设资金主要来源于政府，建设数量的增多使得政府财政压力加大，在这种形势下，解决公共租赁住房建设资金问题尤为迫切。本文提出了以R卫ITs作为新的融资渠道，通过分析发行REITs解决公共租赁住房建设资金难题的可行性，进而设计了REITs在公租房项目中的融资模式和运作流程，并提出相应的激励措施。

一、研究背景

截止至2017年我国常住人口城镇化率已经达到58.52%，城镇化进程的加快带来了两方面的问题：一是使得商品房价格随着城市人口的增多、需求的增大而大幅上升，尤其是一二线城市。另一方面城市化进程带动由进城务工人员以及毕业后在城市定居、就业的农村大学生所构成的“新城市人口”的出现，房价高企使得他们无法通过购买获得住房，加上用于租房的费用占据大部分的收入，“新城市人口”的基本住房保障成为民生建设工程急需解决的问题之一。针对这一社会问题，2017年4月住建部强调指出：要通过加强对公租房的建设来保障“新城市人口”的住房问题，从而解决热点城市的住房供求矛盾。

在相关政府部门的倡导下，我国公共租赁住房的目标建设数量不断增加，由于公共租赁住房是具备福利性质的准公共产品，具有租金收入低、投资回报周期长的特点，因此社会投资者积极性不高，使得目前公租房的建设资金主要来源于财政拨款以及政府向银行贷款，融资模式以政府为主。中央和地方政府面临的财政资金压力使得公共租赁住房的建设数量虽逐年增加但仍无法完成建设目标、满足社会需要。因此当务之急是利用创新型的金融工具，积极提高投资者热情，调动社会资金参与到公共租赁住房投资中，改变政府主导的单一型融资方式。从国外的实践来看，REITs是较为可取且具有发展潜力的工具。

二、我国公共租赁住房融资发行REITs的可行性

（一）政策和相关法规

自2008年国务院首次提出将发行REITs作为融资的新型工具，我国多次出台关于支持开展租赁住房REITs试点的通知。2015年4月，财政部、住房建设部等部门联合发布了以政府和社会资本合作模式推动公共租赁住房投资建设的相关通知，明确表达了对公租房发行REITs的支持态度，并鼓励探索可持续性融资模式的建立。

从相关税收政策来看，我国对REITs产品的税收优惠政策还处于空白阶段，但与商业地产相比，公租房作为解决住房问题的途径，国家在建设和运营过程中实施了税收优惠：建设期间和建成后的公租房用地免征土地增值税；对于建设、管理中涉及到的印花税，经营管理单位不需要进行缴纳；对公共租赁住房和租赁所得的租金收入也不征收房地产税和所得税。除此之外，“谁投资，谁所有”的公租房具有明晰的产权关系，可依法转让投资者权益。因此在现有框架下，将REITs运用在公租房建设融资中是具有可操作空间的。

（二）发行REITs的探索和示范

我国在REITs的发行上不断进行探索。2009年推动REITs发行的试点工作在北京、上海、天津进行，之后在2014年发行了首只类REITs中信启航专项资产管理计划，并于2015年发行了首支公募REITs鹏华前海万科。在商业租赁住房发行REITs的示范下，2018年5月，深交所通过了創投安居集团的人才租赁住房资产支持专项计划，它是中国首个以公共租赁住房作为底层基础资产的房地产投资信托基金产品。为进一步开展REITs在公共租赁住房中的运用提供经验与示范作用，也说明了通过发行REITs进行融资在公共租赁住房建设中是可取的、可行的。

（三）稳定的现金流

在公共租赁住房融资中发行REITs是否可行的关键在于公共租赁住房REITs项目是否具有稳定的现金流，投资者能否从中获得稳定的利润。从我国的情况来看，中国常住人口城镇化率在2020年将达到65%左右，“新城市人口”对公共租赁住房的需求是递增的，加上高房价基本不存在大幅度下降的可能性，因此在未来较长的时间内，公共租赁住房有着稳定的需求。另外，租房者一旦没有按时缴交租金，就可能面临着失去租赁公租房的资格，因此出现资金断层的可能性小。公共租赁住房发行REITs相当于以政府信用作为担保，对公共租赁住房REITs投资计划的资金收入具有保障作用。

综合以上三个方面，从国内市场逐步发行REITs产品以及预期的现金流来看，我国深入发展公共租赁住房融资运用REITs，是具备条件的、是可行的。

三、公共租赁住房REITs的运作模式

（一）公共租赁住房REITs的融资模式选择

结合目前国内金融市场现状，建议在发行公共租赁住房项目的REITs时，选择以下融资模式：一是在组织形式上选择契约型，由于国内《公司法》的制约、相关政策还未得到完善，选择公司型REITs会对投资者的利润分配产生影响，而在契约型的REITs中投资者委托受托人行使经营权，使得所有权与收益权分离，风险小且具有保障性，对公共租赁住房的建设融资来说更为适合。二是在投资形式上选择权益型REITs，它比较不容易受到市场利率波动的影响，能够规避利率风险，能更好地吸引偏好稳健的投资者。三是在运行方式上采用封闭式的REITs，目前我国REITs还未拥有成熟的市场，若选择开放式的REITs则无法很好地应对外部市场的波动所产生的消极影响，此外，针对公共租赁住房具有较长的建设期和投资回收期的特点，资产总额的存续期不能变更的封闭式REITs更为适合。

（二）房地产投资信托基金具材泊勺运作流程

目前我国REITs发展是处于初步阶段，可以在初期由具有开发经验的房地产开发公司同信托公司共同完成公共租赁住房REITs项目，设计的运作流程如下：

（1）以政府为产权主体，具有专业经验的房地产开发公司为建设主体，作为建设和管理公共租赁住房的机构，由开发公司和信托公司共同发起投资计划，由信托公司吸收投资者的资金，签发收益凭证，并负责资金的运作，进行投资管理。

（2）由开发公司制定建设计划，新建或者买人旧房，在项目建设过程中受到政府的审核和监督，以保证住房质量。开发公司同时对投资项目进行管理和维护，并将房屋出租给条件已经通过政府审核的申请者。

（3）信托公司发起成立信托基金，从投资者处筹集资金并对基金项目进行管理，由信托公司选定基金托管人，保管对从投资者出筹集到的资金并按信托公司指令负责资金运作。信托公司定期收取租金和政府的补贴作为基金项目的收入，并向开发公司和基金托管人支付管理费用，在扣除掉建设运作费用、保管费和手续费后，将剩余收益向投资者分红。

（4）政府在REITs投资计划的整个过程中，发挥着一定的作用：审核申请者的资格、对公共租赁住房项目进行评估、监管开发公司建设公共租赁住房的整体质量、补贴租金以及对公共租赁住房建设和运营过程提供税收优惠。最关键的是，政府为公共租赁住房REITs的发行提供信用保障，严格规定租赁住房租金的缴交，维持项目现金流的稳定，增强投资者投资信心同时促进了公共租赁住房REITs融资的发展。

四、推动公共租赁住房开展REITs融资的激励措施

（一）完善法律法规体系

如今在我国的法律体系中，尚未有专门针对REITs的法律，只有关于信托、证券等相关的法律，但是REITs与证券、普通的信托模式在资产处理方式等方面不尽相同，并不能完全适用目前已有的法律体系，因此建立和完善适合我国REITs发展的法律迫在眉睫，我国应该制定和颁布涉及REITs組织、上市等的法律法规，为REITs在我国的发行与流通奠定良好的基础。

（二）落实税收优惠制度

我国为促进公共租赁住房的发展，提升建设数量，在公共租赁住房的建设和运营环节，政府给予税收优惠，但是对于REITs产品，由于相关税收制度的缺失，目前我国REITs存在着和双重征税问题，使得投资者最终获得的利润减少，对于公共性租赁住房，其租金相对于商业性租赁住房偏低，若再加上重复征税，利益的降低将会使得投资者失去投资欲望，不利于我国REITs在公共租赁住房中的发展，因此我国有必要借鉴国外经验，落实REITs税收优惠制度，对于投资者获得的分红不进行征税，使REITs融资得到发展的空间。

（三）允许商业项目与公共租赁住房建设同步进行

公共租赁住房由于本身属于准公共产品，相对于商业地产，能够获得的利润相对比较低，不利于吸引投资者和商业性房地产开发商参与到公共租赁住房REITs项目建设中来。因此可以在公共租赁住房项目开发时，在达到保证建设要求数量的公共租赁住房的同时，允许房地产企业开发商业地产，例如商业住宅、办公楼、商区等，使得项目收益提高，增加投资者分红，从而能有力促进公共租赁住房REITs融资的发展。