货币化棚改变道三四线楼市涨势或因此放缓

刘诗萌

6月的最后一周，由“棚改貨币化被叫停”传闻引起的蝴蝶效应，在房地产市场上不断蔓延。

6月26日至29日，A股和港股地产板块持续走低，板块整体跌幅一度超过2%，保利地产、招商蛇口、新城控股等正宗地产股5日累计跌幅超过15%。港股市场内，碧桂园5日跌幅接近20%，中国恒大、融信中国等跌幅也逼近15%。

这一切始于6月25日。尽管有降准的利好预期在前，地产板块个股依然逆势出现大跌。到晚间，个中原因开始在媒体间发酵，各地PSL（抵押补充贷款）审批暂停、回收国开行总行的传闻不胫而走。过去几年间，PSL为棚改货币化安置提供了主要资金来源，因此被普遍认为是推高三四线楼市房价的重要动力。有解读认为，这一消息若被证实，则意味着棚改货币化被“一刀切”叫停。

相关专家对记者表示，“棚改货币化被叫停”的说法并不准确，不能也不会“一刀切”，货币化也有一定的好处，还要根据具体情况采取具体对策。但总体来看，棚改将从货币化安置为主转变为以实物安置为主。

中国社科院财经战略研究院副研究员邹琳华接受记者采访时表示，三四线城市楼市上涨的势头将有所放缓。尽管由于供给增加的滞后性，2018年三四线城市的降温不会特别显著，甚至还可能惯性上涨，但涨速肯定要下降，2019年可能出现局部降价。

起于“去库存”

对于上述传言，国家开发银行25日晚回应称，今年以来，开发银行严格执行国家有关棚改政策，在国务院相关部委指导下，配合地方政府依法合规开展棚改融资工作，目前各项工作正在有序开展。截至5月末，国开行今年发放棚改贷款4369亿元，有力支持了棚改续建及2018年580万套新开工项目建设。26日又有媒体爆出，国开行相关负责人参加海通证券电话会议，称国开行总行已于最近两周将审批权限收回。不过，国开行随后发表公告，澄清该言论不能代表国家开发银行。

尽管官方并没有明确表态，但记者梳理2018年以来各地公开信息，发现安徽、山东、江西、河北等地在推行棚户区改造时，安置方式上的口径已经从只有“因城施策推进棚改货币化安置”转变为更多使用“货币化安置和实物化安置结合”，甚至有地区要求合理控制棚改货币化安置比例，商品住房供需紧张的市、县要进一步降低货币化安置比例。

棚改计划于2005年首次提出，在最近几年达到高峰。2008-2012年棚改新开工1260万套，2013-2014年开工820万套。这一阶段，主要安置方式为实物安置，也就是政府主导建立保障性住房，满足棚户区居民的住房需求，资金来源主要是地方政府发债、企业债券等。

棚改货币化已开始被赋予去库存的任务。央行于2014年开始定向投放PSL，仅可用于支持棚户区改造贷款、重大水利工程贷款及人民币“走出去”项目贷款等特定项目贷款。操作上，就是拆迁安置从给房变成给钱，居民拿到补偿款后，可以自行购买住宅，不受地区、城市的限制。

推高三四线房价的“元凶”

理论上说，货币化安置并不代表一定要投资房地产。拆迁户拿了补偿款后，既可以买房，也可以炒股；既可以在当地购房，也可以在大城市买房。然而，中国社会科学院金融所房地产研究中心主任尹中立撰文指出，房地产既有一般消费品的特点，还有资本投资品的特点。在整体金融紧缩的背景下，唯有楼市一枝独秀，进一步强化了楼市是“最好的投资渠道”的理念，不仅助长了居民盲目“加杠杆”的冲动，也刺激了房地产开发商在三四线城市盲目扩张，给宏观经济的稳定及金融稳定带来风险隐患。

在这样的大背景下，三四线楼市房价的大涨受到了一系列内外部原因的推动。邹琳华认为，经历了2016年以来的一轮大涨，一线城市房价极高，并采取了最严格的限购政策，同时对外进行人口疏散；二线城市房价很高，并采取了相对严格的调控政策；三四线城市对购房少有限制，住房总价相对较低，部分城市还有购房奖励政策。于是在货币化棚改的第一阶段，在当地购房成为主流。由于三四线城市及县城市场容量狭小，库存绝对量不大，短期内大量拆迁家庭拿着远高于市场价的补偿款拥入市场购房，造成房价大幅上扬。

例如安徽省安庆市，本地常住人口464.3万人，2017年棚户区将近两万户，2018年预计再改造24843户。当地推行了“房票”制度，拆迁户拿到一定金额的“房票”后入市买房，由于本地库存不多，无论是一手还是二手房都很快供不应求。“因为恐慌，大家已经不理智了。怕没有房子卖了，房价还会再涨，手里的房票就会贬值，更买不起房。”一位当地网友表示。

而房价已经大幅拉升。如2017年下半年入市的恒大珺睿府均价甚至达9500元/平米，是当地价格最高的楼盘。据易居研究院百城房价数据的监测，安庆新建商品住宅的单价从2017年5月的5900元/平米涨到了2018年5月的7248元/平米，同比上涨22.8%。

邹琳华同时认为，一二线城市房价的上涨也与货币化安置有关。在当前条件下，三四线城市乃至县城的房价已经经历了一波大涨，房价绝对水平很高。而大家都很清楚，在城市化大背景下，三四线城市人口外流严重，总体并无很强的投资前景。在当前的房价水平下追高，收益有限而风险较大。如果继续以棚改货币化的形式给当地家庭提供购房现金，更多的人将选择去一二线城市购房，投资需求将向外溢出。所以将会出现三四线棚改、一二线涨价的现象。

“加杠杆”的悖论

截至2018年5月，上述64个城市的库存总和已经降到了18548万平米。然而这背后，是居民部门杠杆率的节节攀升。

中国人民大学汉青经济与金融高级研究院副院长陶然在6月初的城市百人论坛上指出，这一“去库存”的方式是居民部门和地方政府以“加杠杆”的方式去掉房地产商的杠杆。央行向国开行提供PSL释放流动性，国开行把钱给了地方政府，以棚户区改造的方式，给拆迁户大规模的现金，而他们会去把当地开发商原来开发的房子消化掉。地方政府要还PSL贷款，就必须把棚户区的土地卖出更高的价钱。

尹中立表示，從金融的角度看，棚改的货币化让支付能力低的居民获得了按揭贷款的机会，居民的按揭贷款快速增加。在2016年的有些月度，新增加的贷款中按揭贷款占据了80%以上，2017年度新增贷款中居民贷款占53%，超过了企业贷款。

截至2 017年末，中国家庭部门的杠杆率高达110.9%，甚至已经高于美国家庭部门的杠杆率水平。居民部门持续快速“加杠杆”的主要目的是购买住房，在常规性住房贷款受到限制的情况下，购房者不断寻找新的方式贷款买房。在今年的两会“部长通道”上，时任银监会主席郭树清强调，除了企业和政府部门的杠杆率需要降低外，居民部门杠杆率高速增长也是很危险的。

中国社科院城市与竞争力中心主任倪鹏飞在发布2017年度《中国住房发展报告》时也表示，居民部门“加杠杆”是值得警惕的。“你的贷款和房地产资产价格比，房地产的资产能不能还上这个钱，这个是很重要的。”

楼市降温可期

中原地产首席分析师张大伟分析认为，从全国库存看，房地产市场已经基本告别库存积压时代，当前房地产去库存任务初步完成。2018年5月商品房待售面积56010万平方米，已经是连续46个月的新低，当下除个别区域外，库存基本进入平稳时代。他表示，当前去库存任务已经初步完成，棚改政策特别是货币化安置政策，应该到了调整并减少的时候了。

不过，虽然PSL有可能处于收紧状态，但也有新的融资方式应用于棚户区改造。4月份财政部下发了《试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法》，新疆、安徽、天津等地都出台了相关文件，支持以棚改专项债的形式进行融资。6月20日，2018年天津市红桥区棚户区改造专项债券（一期）在上交所成功发行，宣布棚改债正式落地。该债券利率为3.88%，期限为5年，比PSL的3-5年期基准利率4.75% 还要低。

业内专家表示，虽然棚改债募集资金、发行和投向更加精准和透明，但由于发行规模有限等原因，目前无法对PSL形成替代。

同策咨询研究中心总监张宏伟对记者表示，货币化安置比例减少，三四线城市楼市或会迅速降温。过去一年多，由于棚改货币化安置比例较高，加上房企布局下沉至三四线城市，总体上推动三四线城市楼市轮动上涨，某种程度上透支了三四线城市的楼市需求。如果棚改货币化安置刹车，由于三四线城市人口量有限、需求有限，楼市将会降温，从而影响房企销售业绩。另外，三四线城市二手房市场并不活跃，没有人接盘，一旦楼市开始调整，其市场状况要比一二线城市更糟糕。