人民币不具备长期再贬值 基础

冯维江

【摘要】只要中国经济规模向历史正常水平回归的趋势不中断，中国经济基本面对人民币汇率的支撑效应就会一直有效。另外，作为最年轻的SDR篮子货币，人民币扮演国际计价、支付结算、储备货币的角色大有可为，所以长期来看，有所升值才是人民币汇率变动的大概率趋势。

【关键词】人民币 贬值 经济基本面 国际化 【中图分类号】F82 【文献标识码】A

进入2018年，人民币兑美元汇率先升后跌，近期下跌速度明显加快，4月至今，人民币对美元汇率已贬值超过3.4%。一些敏锐的分析人士开始讨论人民币“再贬值”或进入贬值通道的信号。当前，美方挑起的贸易战呈现“剑拔弩张”态势之际，一些更加“敏锐”的媒体炒作所谓消息人士或知情人士称中国考虑让人民币贬值来作为应对贸易纷争工具的观点。除此之外，美联储加息预期推动美元走强，并在阿根廷、土耳其等多个新兴经济体引发货币持续走弱甚至出现暴跌，也加重了资本外流施压人民币被动贬值的隐忧。既有主动的“动机”，又有被动的压力，人民币贬值前景似乎是板上钉钉的事，然而实则未必。

经济基本面支撑人民币汇率

从历史来看，人民币是国际货币基金组织（IMF）特别提款权（SDR）五种篮子货币中唯一一个长期中明显呈升值趋势的货币。仅从国际金融危机期间及之后的情况来看，人民币也是SDR货币中走势最强的一个。国际金融危机期间五种篮子货币的实际有效汇率指数均在100左右。其后，美元先升后贬，目前在110左右；英镑也是升而后贬，不过下降的时间起点比美国早，下降幅度也比美元大，目前大致又回到了危机期间水平，在100左右；欧元则是先贬后升，危机之后欧元实际有效汇率指数一度回落至90左右，目前正向危机期间的水平回归，接近100；日元实际有效汇率指数在危机后显著下降，一度跌至70以下，虽然2015年8月至2016年10月期间有所回升，但也没有超过85，并且很快又继续掉头下行，目前在76左右的水平之上；只有人民币实际有效汇率指数一路波折上行，2015年年初至2016年年初一直维持在130左右的高位，后来虽然跌回120左右，但随后又很快上行，目前仍然在125的较高水平之上。

当然，简单地把历史趋势作线性外推未必能正确判断形势发展的下半场，对人民币汇率演变趋势的判断同样如此。除非能对何以至此的历史有机制上的理解或解释，并对这一机制的有效性作出正确的判断。支撑人民币汇率长期升值趋势的基本面是中国长期经济增长或复兴的势头与进程。从长远历史来看，根据麦迪逊数据，中国经济规模占世界比重从公元元年到19世纪初的大多数时段都在20%以上，平均看在25%左右。近现代受西方冲击，这一比重下降至3%以下。根据IMF今年4月的估算数据，按购买力平价计算中国经济规模占世界比重在2018年约为18.7%，与历史平均水平还有不小的差距。只要中国经济规模向历史正常水平回归的趋势不中断，中国经济基本面对人民币汇率的支撑效应就会一直有效，人民币汇率贬值的长期基础并不存在。

货币国际化进程赋予人民币一定升值空间

经济基本面的相对强劲意味着人民币长期来看不会持续贬值，从货币国际化的进程看，人民币甚至还存在双向波动中平稳升值的空间。目前，人民币国际化正在进入快车道。中国人民银行发布的《2018年第一季度中国货币政策执行报告》显示，截至今年1月，人民币位列全球第5大支付货币，市场占有率为1.66%。人民币储备货币功能逐渐显现，超过60个境外央行或货币当局将人民币纳入官方外汇储备。尽管如此，与我国进出口总额占全球总额11%以上相比，提升的空间还比较大。

除此之外，支撑人民币资产的足够庞大、丰富、规范、高效的在岸和离岸金融市场仍有待建设，资本项目下的流动性限制也还有放松的余地。而根据履新不久的中国人民银行行长易纲提及的时间表，未来几个月中国将采取取消银行和资产管理公司外资持股比例限制，放宽证券公司、基金管理公司、期货公司、人身险公司的外资持股比例上限至可控股程度，允许外国投资者来华经营保险代理业务和保险公估业务，放开外资保险经纪公司经营范围，扩大内地与香港两地股票市场互联互通额度等举措。这些完善金融市场、扩大金融开放的举措，也将增加人民币的市场魅力。

上述这些事实意味着，作为最年轻的SDR篮子货币，人民币扮演国际计价、支付结算、储备货币的角色还大有可为，未来全世界政府和私人部门对人民币的有效需求仍有上升动力。不仅如此，中国已经开始超越在低汇率条件下扩大商品出口来发展经济的阶段。在共建“一带一路”倡议之下，规模大、周期长的基础设施建设和重大产能合作项目成为“走出去”的新领域，通过人民币国际化来形成稳定高效的针对上述领域或项目的投融资机制，显得更加重要。当然，人民币国际化不是一个一蹴而就的爆发式进程，中间的双向波动将会是常规形态，并且随着人民币作为国际货币的地位逐渐稳固和定型，相关需求及其支撑的人民币汇率也会进入相对稳定的区间。但在进入这个区间之前，有所升值才是人民币汇率变动的大概率趋势。

妥善处理国际贸易摩擦而化解风险

从短期来看，中美贸易摩擦的确给人民币汇率带来一定压力，但这种压力产生长期的破坏性作用的前提是贸易摩擦失控，引起中国与美国之间不断升级的经济、政治乃至军事对抗，从而对中国复兴进程造成冲击。当然，在全球化深度发展、高度相互依赖的条件下，美国经济社会也难免遭受难以承担的巨大沖击，其负面外溢效应还会给亚太区域乃至全球造成严重后果。这样的局面，是包括中美在内世界各国有识之士都不愿意看到的。2018年4月，在博鳌亚洲论坛上，有记者向易纲提问，中国的货币政策会不会成为中美贸易摩擦的武器。易纲明确回复称，中国货币政策重点是关注国内宏观经济形势，服务实体经济，不会以人民币贬值来应对贸易争端，“哪怕关税上升也不会让自己的货币贬值”。这个回答是可信的。

一方面，经济增长方式由高度依赖外需向依靠国内消费转型，意味着中国没有必要靠贬值的方式来冲销可能的关税上升带来的需求下降。更何况，以贬值的方式来应对贸易摩擦，不仅可能招致美国进一步反应，还会激起其他受到影响国家的广泛不满，甚至引发竞相贬值的混乱局面。

另一方面，中国有其他更加有效和富有针对性的方式来应对美方挑起的贸易战。我们注意到美国发动贸易战已经引发国际社会各方担忧，中方不愿打，但为了维护国家和人民的利益，必要时不得不打。今后中国将努力推动出口提升质量，加大力度推动跨境电商、市场采购等新业态、新模式发展，加大力度支持企业开拓新兴市场，巩固中国外贸稳中向好势头。中方将和国际社会一道，共同维护多边贸易体制和规则。

总之，短期看人民币汇率出现贬值波动不足为奇，从长期来看，人民币并不具备进入再贬值通道的基础，双向波动仍是人民币汇率变动的常规形态，而随着人民币国际化进程的推进，世界对人民币的需求还可能有进一步提升的空间。对金融市场开放及金融基础设施建设节奏的把握，可能成为人民币国际化进程快慢事实上的调节方式，从某种意义上说也可发挥舒缓贬值压力的阀门作用。

（作者为中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员）

【参考文献】

①《央行行长易纲宣布金融业对外开放具体措施和时间表》，观察者网，2018年4月11日。

责编/温祖俊 美编/杨玲玲