股权质押之后

蒙军

编者按

A股又拉响了警报。近日，安信证券一份报告指出，当前未解除股权质押的上市公司为2349家，占A股上市公司的比例超过65%。而且，因前期市场急跌，有平仓风险的市值总额大幅增加。该报告估算，当前平仓线以下市值规模约为9351亿元，较年初的4593亿元增加了103.6%。如果市场再下跌10%、20%，或者30%，平仓线以下市值规模将增加3057亿元、6129亿元、10153亿元。

老板和高管们都知道，股权质押有风险，但架不住资本的诱惑。本文中的故事，可能是真实的，也可能只是“假语村言”，但却可以看做是深陷资本旋涡的中国企业的缩影。

虚荣、诱惑、好胜心，总是能左右人心。苏阳的故事印证了一句话：撒旦才是现世的王。

苏阳摇着头，无奈地说：“那些我所拥有的东西，说不定哪一天就不是我的了。”

目前，苏阳的家庭和公司总负债已经达到80多亿元。前不久，苏阳拿手中剩下的公司股票再次进行质押。得到了15亿元贷款，质押股份比例为总股本的38.3%。

“其实我们所有人都知道，股权质押贷款是个坑，但是没有办法啊，很多开销，不是圈内人，你根本无法想象，而公司从来就没有不缺钱的时候。”

都是虚荣心闹的

“如果没有遇到刘峰，现在的我，可能是另一番光景。”

苏阳想起了2009年7月9日。与某证券公司投行部总经理刘峰初次相逢的情景。“前一天，我女儿满20岁，很多亲朋好友来庆生，我一高兴喝多了，睡到第二天下午才起床，后来就去酒吧喝点啤酒，醒醒酒。”

当时，刘峰正好在隔壁桌和朋友玩扑克牌。他看到苏阳一个人，便邀他一起玩。苏阳看刘峰不像别有用心之人。再加上心情不错，就答应了。后来交往多了。苏阳和刘峰便成了好朋友，刘峰的专业和为人，苏阳的勤恳与商业操守，都吸引着对方。

刘峰认为，像“云飞扬”这样管理规范。不拖欠员工工资，无商业纠纷，每年盈利状况良好的企业，就应该成为中国资本市场的主力。而商业市场不进则退，企业若不迅速做大做强。就极有可能被淘汰。

当时，苏阳的机械装备公司销售额达2亿元，净利润在15%左右，惬意至极。所以，对于刘峰的建议，他没有往心里去。但之后几次尴尬的经历，让苏阳动摇了。

2010年1初，苏阳的朋友介绍他去一个高级会所骑马，顺便带他去包厢跟一个百亿级上市公司大佬打个招呼，结果对方连正眼都没瞧他一眼，更别提给个座位了。“我也不差钱，凭什么看不起我？”

没过多久，一个顶级会所开业。朋友带苏阳去捧场。当天总共来了20多个人，苏阳一个都不认识。他平时不善应酬。无聊之下就倒了半杯红酒，两口喝掉。这一幕。正好被一个大老板看见。

那人一点面子不给苏阳，大着嗓门喊：“红酒哪是你这样喝的？一看就是土包子！谁让你进来的？我参加这个会所，交了500万元，怎么能跟你在一个圈子？”苏阳当下坐不住，就站起来走了，心里很不是滋味。

还有一次去打高尔夫，一起打球的企业家既没讨论球技，也没聊生意，就只干了两件事，一是赌杆数，一杆七八万元;二是比装备，有的30万元，有的50万元，还有的全套加起来130多万元，轮到苏阳，大家一看他的装备。只能“呵呵”。

这几件事让苏阳感到自尊心受伤。他想起了刘峰的建议。虽然知道玩资本有风险，但几番挣扎之后，虚荣心占了上风，于是便主动联系刘峰。

刘峰果然专业。在他的帮助下，苏阳的公司很快转型成功，通过引进并购资本，横向收购扩张，三年不到，年销售额超过20亿元，并在2014年敲响中小板的大钟，开盘当日市值98亿元。

苏阳如愿以偿跻身新阶层，成为“人上人”。

一时痛快，一路喷血

然而。为了实现百亿级上市公司大老板的梦想。苏阳吃尽了苦头。

2014年，公司整体营收26亿元，固定资产达到15亿元，净利润约12%，负债率53%。别看公司负债率只有53%，但实际负债率已经超过150%。除了向亲戚朋友借钱。苏阳还把家里能抵押的都抵押了。2014年他的财务总成本高达1亿多元。“这些年来，看着好像我口袋里装了大把大把的钱，其实还不如一个高管财务自由。”

上市前，苏阳还拿了券商的钱、银行的钱，以及股权投资方和其他金融机构的钱，加起来差不多60亿元，可还是缺钱。

钱都到哪里去了？苏阳大致梳理了下，并购重组前前后后用掉现金28亿元;产业引导基金回购花了6亿元;固定资产投资总额有30多亿元;贷款借钱的利息总计约10亿元，其中，并购杠杆利息每年5000万元（后来因上市成功，无需再支付），亲朋好友借款利息每年600万元;新项目投资支出约15亿元。此外，夫妻俩的股权也从100%降到38.3%。

“主要是当时底子太弱。只有几千万元的储备金就去大肆并购，杠杆做得太大，最高的时候达到了公司总资产的6倍，而回收期比较长，其中还有一两家一直都在亏损。”苏阳至今心有余悸，“当时也是鬼迷心窍，撑死胆大的，饿死胆小的，只要上市不成功，要么跑路，要么跳楼！”

苏阳曾一度想过放弃或者暂缓上市，但他被诱惑了。他跟几个资方签了补充协议，只要基本确定能上市，就停止支付固定利息，“这可是几个亿啊，不心动那是假的。”

而就在这个时期，蘇阳的开销明显增加，很多支出根本无法通过财务手段在公司层面解决。

这些隐性开销有几类。第一类，为了更像“新阶层的人上人”，苏阳置办了大量的行头，包括名车、名表、名酒、名画，还参加会所、慈善捐赠，读EMBA，担任社会职务。“不怕人笑话，现在家里放着的这些东西，少说也有一两个亿。读EMBA就花了几百万元，几乎把国内主要院校的班都读遍了。当个会长、副会长，每年要支付约30万元，加上请客吃饭和各种活动，算下来也得1000万元。”

另外一笔开销就更大了。“大家认为我有钱了，都来找我投资。从北京到省里，再到市里，甚至县里乡里的都有，很多时候碍于情面和其他因素，不投不行。投资金额从几百万元到几千万元的都有。这些投资大多都打了水漂。”

苏阳还有一个包袱。收购的企业中，不死不活的多，亏损的也不少，整体估算下来，这是一笔赔钱的买卖。唯一起到的作用就是在资本市场获得了一些收益。“但两方面加起来还是亏，预计至少还要再亏2年。”

其实，在并购重组过程中，出现各种不良反应的企业不在少数，每年填进去的钱有将近10亿元。

苏阳的苦日子还远没有结束。

要么独角兽，要么脱光光

上市后该有钱了吧！

苏阳罗列了上市至今所有能动的资金：云飞扬]PO时募集了20亿元，之后2016年增发募集了18亿元，期间组建并购基金募资26亿元，从股权投资基金那里拿了15亿元……总计129亿元。

从数字上看，已经不少了。可苏阳天天还在为钱发愁。

“家大业大，再怎么省吃俭用，还是入不敷出，2017年营收也就65亿元，净利润早已滑落至10%以下。”苏阳认为，除了成本增加，毛利下降等因素外，不断加大投资也影响了分红。

为了技术升级，苏阳将物联网产业作为今后的主导产业，连续5年进行投资，研发、建厂、收购等前后总计投入超过20亿元，到2017年开始才有回报，营收只有约4.5亿元。

另外，公司员工从最早的120人增至当下2700多人，“有些子公司的总經理年薪都得两百万元”，加上福利等，平均每人每年要支付10万元薪水。同时，各项财务成本和营业费用成倍增长，“贷款综合成本已经到8%左右，每年就要去掉几个亿”。各种年费也有增无减，“光各种捐赠，每年恐怕得上千万元”。

多元化发展使得资金更加捉襟见肘。从2011年开始，“云飞扬”就先后介入了智慧停车、智慧小区、特色小镇、智慧医疗等物联网行业，甚至还差点建厂生产智能锁。在苏阳看来，多元化是必须的，“一方面单一主业很难把盘子铺大，二来收入多元化也有利于抵抗风险”。

在苏阳越陷越深的时候，刘峰升调到省外，之后两人渐渐不再联系。

为了应对“钱荒”，2016年苏阳放了狠招，用持有的公司股票进行质押，拿到了18亿元。2017年，“云飞扬”股价遭受腰斩，为循环使用这18亿元，苏阳把剩下的股票全部抵押。

2018年至今，“云飞扬”股价又下降了30%，苏阳把某些资产二次抵押，并以较高的利率从民间机构贷款，把银行缺口给补上，“公司出口一直在降，利润持续下滑，现在要是再有个风吹草动，我就要崩盘了！”苏阳觉得，自己已经被架上去了，要么找到资金抗过去，要么被人收购，要么就真要“脱光光”了。

苏阳现在能使用的资金大概有10亿元，其中至少有5亿元要留在公司做流动资金，有3亿元要还利息，只剩2亿元资金可动。就算没有任何其他开支，3个月内若没有足够的资金注入，这2亿元随时得拿去救火。幸运的是，后来苏阳得到8亿元现金，在半年内可随时使用。但到期必须归还。

“不到万不得已，公司控制权我不会交出去。”苏阳暂时没有寻找新的资本运作及财务智囊的打算，“我现在把所有精力都放回公司，我相信实业不会这么轻易被打垮，哪怕赔上我这张老脸，也要多弄几个大单回来”。

大批“炸弹”在路上

在这个过程中，还发生了一些让苏阳想起来后怕的事情。

2014年，因为公司上市，苏阳自动成为上市公司协会成员。协会里组建了几个圈子，苏阳参加了两个，一个是以制造业为主的智能制造小组，一个是技术创新小组。可每次聚会，大家聊的都是大项目，动辄上百亿元，甚至还有人拿了几个亿去炒币。

对此，苏阳有些抵触的，很少参与。但在一次聚会上，苏阳还是差点“掉坑里”。

“当时有组长介绍了一个300亿元的能源项目，是去澳大利亚收购一个濒临破产的公司，然后转手卖给大型能源集团。组长说下家都找好了，对方关系很硬，但不方便直接出面收购。组长出100亿元。小组成员每个人投差不多50亿元，最后每人至少能分10亿元。”苏阳打听到组长确实有门路，有点动心，便答应投30亿元。

但他还是觉得心里不踏实，再加上夫人反对，就找中间人沟通，给了组长3亿元入股了事。后来，那个项目前后拖了两年才完成收购，而且在2017年因各种原因停产，至今还捏在手里。

“这几年资金面越来越紧，银行贷款额度逐年在下降，组建专项并购基金募资难度也很大，而且利率还在涨，要是那30亿元投下去，估计我真的无力回天了。”

虚荣、诱惑、好胜心，总是能左右人心。苏阳的经历印证了一句话：撒旦才是现世的王。

据中国证券报统计，6月以来，有超过20家上市公司股权质押遭遇平仓，数量较4月份激增4倍。

还有数据显示，目前A股2488家上市公司累计股权质押市值达5.7万亿元，其中有5528亿元触及平仓线，4189亿元触及预警线，涉险的股权质押超过9000亿元。

自从股份被质押后，苏阳也做了一番研究，可惜因为精力不够，也不擅长，至今还没有找到很好的方法来解决。

“像我这种是典型的路子不够广，头脑不够灵活。”苏阳认为，由于熟知而又被认可的融资渠道其实并不太多，利率得以综合融资成本来计算，能达到10%已经很不错了。而且，摊子铺得越大，需要的贷款就越多，利润被财务成本抵消得也就越多，结果就造成了现在的循环：缺钱就贷款，越贷压力越大，压力越大就越要通过贷款来缓解。

这样的循环就像一个无底洞。涉足其中的人，往往很难自拔。现在，苏阳不敢想明天，他担心更大的“炸弹”已经在路上。

（本文摘编自微信公众号“上海陆家嘴并购联盟”）