电子货币具有创造货币的能力吗？

刘秀光

摘 要：如果电子货币具有创造货币的能力，那么经济体系中的货币总量和经济主体持有的金融资产都将有所增加。但事实上，电子货币既不在中央银行的“货币统计概览”中，也不是银行资产负债表上金融资产的组成部分，公众的金融资产也没有因为使用电子货币交易而有所增加。同时，电子货币交易并不会影响中央银行调控经济体系中的货币供给量，也不会降低货币政策的有效性。之所以认为电子货币具有创造货币的能力，是因为对电子货币的本质和职能的认识存在偏差。实际上电子货币并不是脱离货幣的外生，而是依附于货币的存在，因此，电子货币并不具有创造货币的能力。只是电子货币交易掩盖了经济活动中的许多风险，由此增加了金融监管的难度。

关 键 词：电子货币;货币创造;基础货币;货币替代

中图分类号：F820 文献标识码：A 文章编号：2096-2517（2018）03-0016-08

DOI：10.16620/j.cnki.jrjy.2018.03.002

Abstract： If electronic currency has the ability to create money，the total currency amount in the economic system and financial assets held by economic entities will increase. In fact，electronic currency is neither in the “monetary statistics overview” of the central bank nor is component of the financial assets on the banks balance sheet. The public financial assets have not increased because of the use of electronic currency trading. At the same time， electronic currency trading will not affect the money supply that central bank regulated in the economic system， nor will it reduce the effectiveness of monetary policy. The reason why electronic currency has the ability to create money is that there is a deviation in the understanding of the essence and functions of electronic currency. Electronic currency does not have the ability to create money， and the key is to understand that electronic money is not exogenous from money， but depends on the existence of money. The transaction of electronic currency could cover many risks in economic activity， therefore financial supervision is becoming more difficult.

Key words： electronic currency;creation of money;basic currency;currency substitution

一、引言

在现代市场经济中，货币是如何投入经济的，或者是怎样被创造，又是怎样消失的，这就是“外生”与“内生”货币的争论。货币数量是应该由中央银行外生地决定且保持不变， 还是应该被视作一个内生变量并随着金融机构信用的扩张或收缩而改变其数量？ 关于这些问题的争论至今仍然没有停止[1]。电子货币自问世以来就有不少谜团或争论，其中包括电子货币是“外生”的还是“内生”的。如果电子货币是“内生”的，它就能够像货币那样通过货币乘数来创造货币， 进而增加经济体系中的货币总量。

电子货币是消费者所拥有的储存有资金或货币价值的储值型或预付型产品， 包括预付卡和可以通过计算机网络访问的预付软件产品（国际清算银行）; 电子货币是通过电子设备进行存储，收到资金后开始发行， 以及被发行人以外的人当作一种支付手段（欧洲议会和欧盟理事会）;电子货币是在互联网上或通过其他电子通信方式进行支付的手段（《英汉证券投资词典》）。

上述不同的定义有其共同点： 电子货币是将一定数额的货币以电子数据的形式存储， 需要交易时以电子数据的形式完成支付。并且，交易双方的结算最终由金融机构来完成。 由于货币的交易媒介职能和记账单位职能在许多情况下可以分离，照此逻辑推论，货币的交易媒介（或支付手段，下同）职能也可以由电子货币来承担。由于货币和电子货币都是作为交易媒介， 也是便利交换的润滑剂，只不过电子货币没有货币那样的物理形态。电子货币与货币在“形式上”的共同点是可以衡量商品的价格和资金的积累。

电子货币作为交易媒介具有很强的流动性，能够容易而迅速地兑换现金等特点非常显著。不过， 使用电子货币所获得的效用只是交易的便利性，而不是货币的交易媒介、记账单位和价值储藏等职能的所有效用;货币是政府强制支付的，公共债务和私人债务都必须接受它作为偿付手段。而电子货币并不需要像货币那样强制支付， 也就是说， 买卖双方并不一定要求对方使用电子货币进行交易;迄今为止，电子货币既不是中央银行“货币统计概览”中货币总量的组成部分，也不是银行资产负债表上的金融资产，如准备金、股票和债券等， 公众也没有因为电子货币交易使其金融资产有所增加。

本文针对近年来理论界关于电子货币具有创造货币的能力以及由此影响宏观调控等的观点提出质疑，旨在理清相关的理论与实践问题。

二、电子货币是否具有货币创造能力

理论界持有电子货币能够创造货币的观点不在少数。例如，刘达（2017）[2]、杨弋帆（2014）[3]、周光友（2007，2009，2010，2011）[4-7]、王亮等（2013）[8]、印文等（2016）[9]。虽然他们的结论不尽相同，但都引用了已有的电子貨币和第三方支付的定义，他们主要的研究方法也都采用了数理分析方法。

印文等（2016）使用1995—2015年的数据，测算中国电子货币替代通货的货币供给创造规模，得出了电子货币对通货替代具有货币供给创造效应的结论， 这种效应不仅扩大了中央银行监控下的货币供给， 而且扩大了中央银行监控外的货币供给[9]。周光友（2010）将电子货币引入货币供给创造的理论分析框架， 对电子货币影响货币供给创造能力的相关性进行了实证检验。 认为电子货币能够放大货币乘数， 并且中央银行难以利用存款准备金来影响货币乘数， 进而影响商业银行的存款货币创造能力， 也提高了中央银行对货币供给的控制难度[6]。杨弋帆（2014）将电子货币纳入货币供给的范畴， 分析货币不同的发行方式对货币供给和货币乘数的影响。 认为电子货币能够通过货币创造机制影响货币供给， 第三方支付机构在放大货币乘数方面的作用最为明显[3]。

如果持有电子货币具有货币创造能力的观点得以成立， 就必须承认电子货币的货币创造原理与货币创造的原理是一致的。实际上，从现有资料反映出的结果来看， 他们也是遵循着货币创造的原理研究电子货币的货币创造问题的。同时，分析电子货币创造货币， 多数是从电子货币对货币替代的作用、 电子货币对货币流通速度和通货膨胀的影响等几个方面来证明的。有鉴于此，本文对电子货币具有创造货币能力的质疑也由此展开。

（一）货币供给创造的一般原理

货币创造的实质是货币供给问题， 而货币的供给过程大致是，中央银行控制基础货币的数量，整个银行体系之间的相互作用， 并且经过一系列传导过程，最终决定货币存量或者货币供给创造。具体地说，中央银行决定银行体系的准备金数量，整个银行体系将这些准备金当作一种投入品，并将其转变成更大数量的银行货币。由此可见，货币创造过程中的“输入因素”仅由中央银行的资产负债表决定，而货币创造过程中的“输出因素”则需要由整个银行体系的综合资产负债表决定[10]。其中，“输入因素”是基础货币，“输出因素”是货币存量。因此，货币乘数（K）显示的是货币存量（M）与基础货币（B）的关系或者比率。简单货币乘数为：

K=M/B

在货币创造过程中， 基础货币是货币存量倍数扩张与收缩的基础，因此：

M=B×K

中央银行能够垄断货币（纸币和硬币）的发行，而这些货币就是银行体系货币创造所依赖的基础货币。国际货币基金组织（2000年）将基础货币定义为：银行持有的货币（库存现金）和银行外的货币（流通中的现金），以及银行与非银行在货币当局的存款。

既然基础货币是货币存量倍数扩张与收缩的基础，分析电子货币是否具有货币创造能力，就需要理清电子货币与基础货币的关系。 对基础货币的需求主要取决于现金的持有量， 而基础货币是货币创造的“基础要素”，因此货币创造或者银行资产负债表的扩张， 受到可以获得的基础货币量的制约。如果电子货币能够进行货币创造，电子货币就应该与基础货币的职能和来源等相同。

与基础货币的定义相对照， 电子货币显然不是基础货币。 因为电子货币的发行不是来自于中央银行，而是由银行或非银行金融机构发行的。那么，电子货币是外生还是内生的？如果货币供给是由货币当局决定的，货币就是外生的;如果银行的存款是利用货币乘数机制创造的货币， 货币供给就是内生的。 在货币创造过程中电子货币既不是“输入因素”，也不是“输出因素”，于是电子货币显然不存在货币范畴的外生和内生问题。这是因为，货币创造扩张的是基础货币而不是电子货币。

货币创造是银行体系的货币供给问题。 如果电子货币能够创造货币， 就等于电子货币能够创造金融资产， 而且由电子货币创造的这些金融资产，就必然记录在银行的资产负债表，并成为货币供给总量的组成部分，但实际上并非如此。由于电子货币只是替代货币的部分职能而不是全部职能，因此，否定电子货币能够创造货币的突破口，是要明晰电子货币对货币的替代作用。

（二）电子货币对货币的替代作用

电子货币并不是脱离货币的外生， 而是依附于货币的存在。 这将是分析电子货币对货币替代最为关键的结论， 也是解开电子货币是否具有货币创造能力谜团的钥匙。 本文侧重于电子货币的购买力和收益率， 以及电子货币账户和货币账户的转移两个方面，来说明电子货币对货币的替代。

1.电子货币没有独立的购买力和收益

作为支付手段的资产可能在所有者那里持有一段时间，它在某种程度上可以作为价值储藏手段。因此，这些货币就像是“购买力的临时住所”。虽然电子货币不能承担价值储藏的职能，但在没有支付之前它在“形式上”也可以作为“购买力的临时住所”。

王亮等（2014）称电子货币降低了交易成本使得交易和预防为目的的资金融通变得便捷， 于是人们将货币转为收益率更高的货币形式而减少现金的持有。电子货币增强了利率的敏感性，当人们预期利率下降时， 将持有的资金转为其他金融资产获取更多收益[11]。应当承认电子货币降低了交易成本，如利用网上银行汇款免收手续费，或者低于在银行柜台汇款的手续费， 于是间接地提高了货币的收益率。

周光友（2009）认为，电子货币交易降低了货币的收益率。其主要的证据是，电子货币缩小了各金融资产之间流动性的差异， 通过第三方支付平台， 货币能够通过电子指令在不同金融资产之间相互转化， 流动性差异的弱化使得各金融资产之间收益率的差异幅度有所收缩[5]。

上述观点的相近之处是可能误认为， 电子货币的购买力和收益能够独立于货币的购买力和收益。表面上看，经济主体的电子货币支付，显示着电子货币的购买力; 经济主体的储蓄或投资获得电子货币形式的收益。但是，电子货币不存在脱离货币的购买力，也不能独立地产生收益（第三方支付的服务收益与此无关）。决定购买力和收益的是货币，而不是电子货币，电子货币只是在形式上对货币购买力和收益的替代。 简言之， 如果没有货币，就不存在电子货币的购买力和收益。

2.电子货币不可能摆脱对货币的依赖

电子货币账户和货币账户相互转移的实质是货币需求问题， 而货币需求取决于经济主体是否“愿意”和“能够”将货币用于投资需求（或支出）和消费需求（或支出）。其中，“愿意”是经济主体投资和消费的决定，“能够” 则是经济主体有用于投资和消费的货币储备。 电子货币并不是脱离货币的外生，而是依附于货币的存在。显而易见，并不是由于电子货币的存在， 经济主体有投资和消费的货币需求， 而是取决于人们已经拥有的或者借贷的货币。电子货币作为支付手段，改变的是一种支付习惯或方式，它并不决定货币的持有量。

例如，当不使用电子支付时，会将100元放在钱包里准备支付，而当使用电子支付时，100元就要放在“电子钱包”里准备支付。但在将100元放在“电子钱包”里之前，必须将100元货币（而不是电子货币）存入银行账户。

电子货币和货币账户之间的转移， 表面上体现着电子货币的供给和需求， 而电子货币供给和需求的实质是货币的供给和需求。同理，电子货币供给函数和需求函数的实质， 也是货币供给函数和需求函数。因此，电子货币交易仅仅是在形式上摆脱了对货币的依赖， 而实际上电子货币支付与现金支付如影随形， 它们只是在不同账户之间的转移。如果人们的金融资产如现金、储蓄等，是以电子货币形式来显示的， 那么电子货币形式显示的数额，一定是经济主体拥有的货币。

电子货币支付的广泛使用， 尽管减少了公众持有的现金余额，并不意味着货币数额的减少，只是不以现金的形式完成支付而已。 使用电子货币支付的增加，减少了现金支付和货币流通的成本，银行便将现金保管在金库中，由“通货”变为“银行货币”。

图1中显示了电子货币账户和货币账户相互转移的过程。（1） 将100元存入初始银行账户A;（2） 银行将100元以电子数据的形式存储在借记卡A中;（3） 借记卡A与第三方支付平台绑定以备支付之用;（4）不管以电子货币形式转账的资金是投资还是消费， 都是将借记卡A中的100元转入借记卡B;（5）借记卡B存款100元，同时银行账户A和借记卡A中的存款归零;（6） 银行账户B存款增加100元。

图1中描述的过程表明， 电子货币账户的余额來自于货币账户的余额， 货币账户的数量并没有因为电子货币交易而增加（如果货币账户的余额有所增加，一般是该账户储蓄的利息收入）。如果银行作为电子货币的发行者， 电子存单要与在银行开立的账户相对应; 如果中央银行授权非银行金融机构吸收存款， 电子存单要与在非银行金融机构开立的存款账户相对应。

例如，如果在银行办理1万元的存款，可以将这1万元存款的记录打印在纸质存款单上， 也可以存储在借记卡上。 如果将这1万元提取了现金或者转入其他账户， 于是纸质存款单上或者借记卡上的存款记录就立即归零。因此，货币是电子货币借以存在的基础， 当货币为零的时候电子货币也必然为零。电子货币是表象，而货币则是本质。

（三）电子货币与货币流通速度

学术界研究电子货币的货币创造问题， 基本都有对电子货币与货币流通速度关系的分析。例如，周光友（2009）认为电子货币对M0和M1的替代效应，缩小了金融资产之间的流动性差异，模糊了金融资产之间的界限，改变了货币的供给结构，从而加大货币计量的难度; 由于电子货币使货币的漏损率下降，漏损率的下降会放大货币乘数，会增强商业银行的信用创造能力， 从而增加货币供给量[5]。

王亮等（2014）指出，电子货币对货币的替代，由于其本身的高流动性， 这种替代必然会改变货币流通速度。 当中央银行通过调整货币供给量来调整经济的预期变化时， 货币流通速度的变化将改变货币供给量， 从而影响货币政策的有效性[11]。

周光友（2007）认为，电子货币对货币的替代加速效应小于替代转化效应， 导致货币流通速度呈现长期下降的趋势。该结论的主要依据是，电子货币对货币的替代转化效应降低的货币流通速度，大于替代加速效应提高的货币流通速度。其理由是， 由于较高层次形态的货币如M2其收益更高，于是“被电子货币替代的那部分货币就会转化成较高层次的货币形态”，人们更多地持有较高层次的货币如M2，而较低层次形态的货币如M1的数量相对减少，从而降低了货币流通速度[4]。

上述结论的推理过程尽管有其合理的成分，但其偏颇之处是颠倒了电子货币和货币的作用。是持有货币得到其流动性， 还是将货币储蓄起来取得收益， 完全取决于货币所有者的偏好或者当时的意愿， 电子货币的便利性在这里并不是决定性的因素。与此同时，这些结论的推理过程也忽略了几个明显的事实：

在信用货币体系中，货币与准货币（如储蓄存款和其他可以替代交易货币的资产） 之间的界线随时都可以变化。而在互联网金融支付体系中，由于电子货币只是交易媒介， 而不能承担记账单位职能和价值储藏职能， 电子货币与货币之间的这种界线（至少现在）是不会改变的。电子货币本身不存在法定准备金率， 因此它不会影响货币的法定准备金率，也就不会对货币乘数产生作用。在现金漏损率中，电子货币也没有独立地“漏出”银行体系问题。尽管电子货币的使用使公众持有现金的数额显著减少，纸币的破损率一定是降低的，但这对提高货币乘数的影响可以忽略不计。

刘达（2017）针对第三方支付，分析了电子货币与货币流通速度的关系。 认为第三方支付对M0、M1和M2流通速度有正向影响作用，并且对M0和M1货币流通速度的加速效果大于对M2的效果[2]。按照中国人民银行的《非金融机构支付服务管理办法》（2010年）规定，第三方支付是指非金融机构在收付款人之间作为中介机构提供部分或全部货币资金转移服务。

第三方支付是发行电子货币的金融机构，以电子数据形式的资金转移服务。 经济主体的资金转移，不可能有脱离货币的电子货币资金转移。因此，第三方支付对M0、M1和M2流通速度的影响是值得怀疑的。理解这一点的关键之处是，货币能够自主地进行资金转移， 而电子货币资金转移则取决于它依附的货币账户。与经济主体是否“愿意”和“能够”将货币用于投资需求和消费需求一样，它是否“愿意”和“能够”将货币资金转移将是决定性的。

货币流通速度（V）是货币在经济中的周转速度，是名义GDP与货币存量的比率：

V=GDP/M

电子货币的快捷支付似乎加速了货币流通速度，但投资和消费等的货币需求，并不是由电子货币的便利性决定的。因为投资需求来自于收益、成本和投资预期， 而影响国民消费需求的决定性因素是可支配收入。所以，货币流通的原动力不是电子货币的便利性， 而是投资和消费等对货币的需求。假设在某个时间段，没有投资和消费等派生的货币流通，也就不会有电子货币流通。反之，如果电子货币对货币流通速度能够产生实质性的影响，也就是说电子货币流通可以脱离货币流通，那么， 电子货币就在一定程度上决定经济中的货币需求，传统的货币需求理论或许因此而被颠覆。

由于2013年被冠以“中国互联网金融元年”，电子货币支付方式广泛使用于经济活动中。因此，选取2013—2017年固定资产投资和社会消费品零售总额以及各自的增长率， 借此来观察电子货币支付对投资和消费等的货币需求， 以及对货币流通速度是否产生实质性的影响（见表1）。

从表1中看出，2014年之后固定资产投资和社会消费品零售总额都是上升的， 而其增长率都是下降的。此间，第三方支付中的第三方移动支付的规模和增长率虽然有波动， 但其年平均增长率是很高的。其中，2013—2016年的年平均增长率为387.5%。固定资产投资和社会消费品零售总额与第三方移动支付规模的对比观察， 得不出第三方移动支付规模增长拉动货币需求增长的结论。可见，第三方移动支付的规模虽然在增长，但并不影响投资和消费，以及由此引起的货币需求。

就固定资产投资而言，2015年之前的十年间，固定资产投资的增长率维持在两位数以上， 此后结束了两位数增长时代。 固定资产投资的增长率下降，与产业结构调整和投资结构调整等有关，而与第三方移动支付增长率的变化无关。

归纳上述分析可知， 货币需求是货币流通的原动力，货币流通反映着货币需求的动态。电子货币流通速度和货币流通速度之间具有相关关系，但不具有因果关系。 因为电子货币支付会引起货币支付， 但电子货币流通并不是货币流通的原动力。因此，相关关系并不等于因果关系。

（四）电子货币对通货膨胀率的影响

周光友等（2011）認为，电子货币通过对货币供求发生影响，从而对通货膨胀具有放大效应。电子货币交易的快速和便捷， 对通货膨胀产生加速效应[7]。王亮等（2013）认为，电子货币通过改变货币供求结构和货币流通速度产生通货膨胀效应。短期内电子货币使货币乘数减小而降低通货膨胀率， 在长期电子货币会使货币流通速度先下降后上升，货币流通速度的下降也降低了通货膨胀率。中国的货币流通速度随着电子货币发展转入上升期，通货膨胀率将会提高[8]。

既然上述观点认为电子货币交易对通货膨胀率有加大或提高作用， 那么可以通过经济的现实表现来验证这些观点的正确与否。 一个简易的方法是借助货币数量论， 将M2增长率、GDP增长率和第三方移动支付规模与CPI上涨率相对照。

货币数量论（MV=PY，其中Y为总产出）指出，在货币存量（M）既定的条件下， 电子货币的快速支付如果能够提高货币流通速度（V），价格水平

（P用CPI上涨率或通货膨胀率来代表）就必然会上涨，但经济现实并非如此。见表2。

表2中显示了2013年以来M2增长率、GDP增长率和第三方移动支付规模与CPI上涨率的关系。 虽然电子货币交易、 电子支付和第三方支付（含第三方移动支付）在迅猛发展，但CPI上涨率却一直稳定在1.4%～2.6%这样低而稳定的水平。据艾瑞咨询的统计，2013—2016年第三方移动支付规模年平均增长率高达382%，CPI上涨率似乎应该具有正相关性， 但实际上第三方移动支付交易规模如此高的增长率对CPI增长率并没有产生影响。

2017年8月，高盛（Goldman Sachs）发布《金融的未来：中国金融科技崛起》称，2010—2016年，中国第三方支付交易规模增长了74倍;2013—2016年，网络借贷资金总量增长了36倍。将高盛提供的数据与同一时期CPI上涨率联系起来看，中国第三方支付交易规模与其CPI上涨率不相关。

从上述分析中得出的结论是，电子货币只是替代了货币最重要的职能——交易媒介或支付手段， 而不能替代货币的记账单位和价值储藏等职能， 因为电子货币并不具有国家信用和价值等;电子货币交易的效率特征，并不能改变货币的流通速度;电子货币交易对M2增长率、GDP增长率及CPI上涨率等没有实质性影响。

三、理论结论与现实不符的原因

围绕着电子货币具有货币创造能力的分析，为什么结论与经济现实表现不相符合？

第一， 偏向纯粹理论方面的推演而忽略经济的现实表现。例如，电子货币支付的交易规模在逐年增长， 却没有引致通货膨胀率的不断上涨。与此同时， 货币政策和财政政策也没有针对担心电子货币引发通货膨胀的政策措施。2010年实施稳健的货币政策和积极的财政政策以来， 既没有在电子货币交易规模增长率高的年份（如2013年）紧缩货币供给，也没有改变积极的财政政策。 如果在关注这些经济现实的基础上做出结论， 或许更为慎重和缜密。

第二， 在研究过程中依据的参考值和设定的假设条件有偏差。例如，甘元玲等（2012）选择了1990—2010年这一时间段， 从中得出了电子货币发展是影响货币流通速度下降的重要因素， 而且是“影响很显著”的结论。认为电子货币的出现（部分） 取代了通货和存款货币， 随着电子货币的发展，在流通中将以电子货币为主[12]。这种分析判断的一个瑕疵是， 颠倒了货币与电子货币之间的替代关系。

第三，某些研究方法本身固有的缺陷，导致结论与经济现实表现不相符合。例如，刘达（2017）为了解释第三方支付是否加快了货币流通速度，提出的假设条件是， 第三方支付的增加会加快货币流通速度;第三方支付的增加对M0和M1流通速度的加速大于对M2流通速度。 利用格兰杰因果关系检验的结果是， 第三方支付的增长没有引起各层次货币流通速度的增长。刘达认为，这是由于2007—2015年季度数据的时间序列样本不充分所致， 于是放弃格兰杰因果关系检验而采用回归分析，其结果验证了提出的假设[2]。然而，不管这些假设有没有通过验证， 除了假设条件本身不够严密之外， 格兰杰因果关系检验和回归分析法也有各自的缺陷。 复杂的经济现象之间的相关关系由于其随机性， 很难用确定的函数关系来描述， 而需要通过统计观察找出某些经济规律。

四、结语与未来研究方向

综上所述， 虽然电子货币的使用极大地提高了交易效率，但那些认为电子货币能够创造货币，并且通过影响货币流通速度， 进而提高通货膨胀率的结论，与经济的现实表現并不相符合。这种结果的出现， 主要是将电子货币与货币之间的相关关系，错误地设定为因果关系;数理分析方法并不能准确地解释一切经济现象， 数学模型也并不能确保揭示出事物的本质特征。

持有电子货币能够创造货币的观点， 担心中央银行难以利用存款准备金来影响货币乘数，并且认为电子货币使用降低了货币政策有效性。实际上，电子货币的出现与使用，并不影响中央银行运用各种政策工具调控货币的供给量， 也不会降低货币政策的有效性。

电子货币交易的效率特征， 掩盖了交易中的多种风险，给金融监管带来了难度。因此，强化电子货币交易风险的监管， 是防范化解金融风险的重要领域，也是电子货币问题的重要研究方向。随着科技进步催生的金融创新， 电子货币对金融体系的影响以及其他未解之谜有待观察和分析。

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（责任编辑、校对：龙会芳）