只有日本想宽松下去

崔鹏

7月9日，日本央行行长黑田东彦重申了将维持宽松货币政策，直到通货膨胀率达到2%的目标。对于市场来说，这毫无新意可言。在人们印象中，无论是黑田作为行长的表态还是日本央行货币政策委员会公布的货币政策态度一直都没有变过，如果看日本货币政策市场的预期曲线应该是一条平行的直线—正因如此，分析师们把日本央行称为最乏味的央行。

这种乏味大概是从2016年开始的。从那时起日本就开始实施所谓的QQE和负利率并行的政策，而且保持负利率为-0.1%到现在。

对于量化宽松货币政策（QE）人们印象深刻的可能是美联储前前任主席本·伯南克，但实际上最早实行类似方式以期让经济充满活力的经济体是日本。

那是在2001年，当时日本受到1990年代后期东南亚金融危机和美国互联网泡沫破灭的双重影响，经济陷入严重的衰退，2001年日本GDP按当时美元价格计算只相当于2000年的87.9%。

为了让经济摆脱通缩，2001年1月，日本央行开始定量买入日本长期国债。起初日本央行购买国债的体量是每年4.4万亿日元，后来加码到每年14.4万亿日元，并且实施了零利率政策。

在2006年安倍当选日本首相后，日本经济下滑事态有所控制，QE在2006年到2008年曾短暂地被叫停。但是后来全球金融危机爆发了，2009年日本QE回归，并且在2013年之后加码成为所谓的量化质化宽松，即QQE。

QQE和QE不同，它更以基础货币为管理目标，不但希望长期利率曲线下移，也对短期利率进行管理。并且QQE政策中，日本央行购买的资产范围和额度急剧增大，不但有长期国债和国库券，还包括商业票据、股票二级市场的ETF基金、商业地产信托，以及资产支持计 划。

从2005年开始担任日本央行行长的黑田东彦是安倍经济学的支持者。他也认为用超乎想象的流動性可以促使日本经济摆脱长期的习惯性通缩。

长期QQE的目的就是使日本的通货膨胀率达到2%的既定目标，使日元贬值。

而其对日本经济开出的最后一帖新处方就是在2016年年初，把巨量的QQE和-0.1%的利率叠加使用（这种负利率，指的是央行对银行存放在央行账户内的超额储蓄课征罚息-0.1%）。

长期的充足流动性的确给日本经济以新的气象，其中包括日本最近的失业率统计（2018年5月）为2.2%，这已是1992年10月以来最低的数字。

而代表日本资本市场的日经指数在2017年年底超过20000点，上涨了19%。这也是自1991年来的首次。对于媒体来说，日本普通投资者似乎又开始关注股市了的确是新闻。

令人不满的是，日本整体通货膨胀率就是难以超过1%，而且消费增长也并不理想。在这种前提下，日本央行的解决方案几乎已经没有选择，常年实行超级宽松货币政策留下的问题却已经积累了不少。

首先是日本央行的资产负债表已经太庞大了。日本长期国债的总体量大概是1000万亿日元（约合59.5万亿元人民币），而日本央行就持有其中的41.1%。同时，日本央行由于常年定量购买ETF基金，截至今年第一季度末，已持有这类投资25万亿日元（约合1.5万亿元人民 币）。

在40%的日本上市大企业的股东名单中，日本央行都进入了前十位。这也就是说，日本的资产快被日本央行买光了。而购买那些投资价值差的公司又肯定不是日本央行的本意。这种积累首先是会降低市场流动性，导致市场低效。另外，如果QQE结束，日本央行怎么能做到缓缓退出，将是个大问题。

另外，自2009年以来，全球经济景气时间长度已经接近创纪录了。虽然有研究说，自打布雷顿森林体系解体，经济景气周期变长了，但目前的确接近下一次危机爆发时间了。在这种情况下，日本经济会继续维持缓慢扩张，以达到通胀目标吗？概率似乎不大。