藏格控股关联交易穿马甲

李国强

据Wind数据，截至目前，沪深两市已经有近3500只股票进行了股权质押，其中128家上市公司的股份质押比例超过50%。

这一轮大跌，让不少股票濒临甚至已经达到了平仓线。有券商估算，达到平仓线以下的市值实际超过万亿元。

目前质押比例最高的上市公司是藏格控股（000408.SZ），Wind数据显示，这个第一的位子藏格控股已经牢牢占据了超过一年的时间，股权质押比例高达78%。

股权质押本是一种方便快捷的融资工具，大股东通过质押适当比例的股权，获取流动资金，扩大生产规模，从而带来更好的经济效益。但是有的公司却将这一工具变相做成了“质押式减持”。最为典型的例子就是当年的乐视网（300104.SZ），在市场一路追捧、报表看起来效益还不错的时候，将大部分股权在股价高位质押出去。理论上平仓线可以保护提供股权质押融资的金融机构的利益，但是由于股价瞬息万变，通常很少有真的去平仓的。比如乐视网在13个跌停后，股价早已远远跌破了平仓线，接盘的金融机构甚至连平仓的机会都没有。

应收账款增速迅猛

藏格控股是一家从事矿业、贸易和珠宝的公司。据2017年年报数据，公司的主要业务以氯化钾为主，营收占比94%。

公司拥有青海察尔汗盐湖铁路以东矿区724.3493平方公里的钾盐采矿权证，是一家以察尔汗盐湖钾盐资源为依托的资源型钾肥生产企业。2017年8月决定进军新能源领域，在察尔汗盐湖建设年产两万吨的碳酸锂项目，目前该项目仍处于建设期，尚未投产。

据年报披露，公司2017年生产钾肥184.97万吨，比上年度增长11.63%；实现营业收入31.73亿元，比上年度上升21.91%；实现净利润12.17亿元，比上年度上升32.39%。

公司于2015年借壳上市，3年来营收和净利润连年上升，看起来是个处于上升期的好公司。

公司毛利率和净利率不但比较稳定，而且非常高，毛利率甚至超过73%，直逼贵州茅台（600519.SH）的节奏。公司的资产负债率也非常好看，2017年约为15%左右，优异的资产负债率代表了公司强大的偿债能力。

但是，2017年的财报显示，公司经营性现金流量净额为-6645万元。在营收高速增长的时候，经营性现金流量为什么变差了？

再来看一下资产负债表，公司应收账款增幅也快得不同寻常，较上年增加了5.1亿元，新增的应收账款甚至快赶上新增的营业收入。预付账款增加7.3亿元，增幅更是达到了1775%。从数据上看，公司的营收质量堪忧，以赊销为主，同时公司的议价能力存在风险，需要向上游供应商支付大额预付卡。

高质押率的主要原因是大股东缺钱，如果有正常便捷的银行贷款渠道，可能就不会采用质押股权的方式融资。

关联交易多多

有些上市公司有“提款机”之称，除了质押股权，还有一系列的操作可以套取上市公司资金。

最常见的是通过关联交易实现关联方资金占用。由于上市公司和大股东之间的操作越来越隐蔽，许多实质上的关联交易会通过看似毫无关联的公司来实现。对于报表的影响就是应收账款（虚构销售）、其他应收款（原因牵强的往来款）和预付账款（非必要的业务）异常增加。

深交所在5月23日向藏格控股发去了问询函，对其应收账款、其他应收款和预付账款的异常增加提出了质疑。

据公司2017年年报，对第一大客户云图控股（002539.SZ）的應收款余额是5.79亿元，而云图控股披露的年报显示，对第一大供应商的应付款却是5.19亿元，二者存在6000万元的差额。对此，公司在回复函里解释，是因为时间性差异，同一笔业务，公司在2017年12月份做了销售，而云图控股在2018年1月份做了采购。

这个解释其实是比较勉强的，并不符合核算规范的上市公司的要求。一是因为额度比较大，通常操作是双方确认后，采用传真、扫描件在线抵扣；二是为了确保财务报表质量，没收到增值税发票的一方，也要做暂估入账。

除了受质疑的这笔应收账款，公司披露的五大应收账款客户中的其他几个客户被深交所忽视了，其实也都不是那么简单。

排名第二的三宁化工应收账款额是3.39亿元，它虽然不是上市公司，但由于最近在发行债券，所以在2018年4月披露了2017年的年报。据其年报数据，三宁化工应付账款余额为4.78亿元。与藏格控股的年报数据对比，三宁化工71%的应付账款都是来自藏格控股，从应付账款的比例来看，藏格控股应该是其最大的供应商。

由于藏格控股的主要产品是氯化钾，所以简单推断三宁化工的产品也应该以钾肥为主。但实际上，三宁化工2017年营收72亿元，是一家集煤化工、磷化工和精细化工为一体的大型化工企业，钾肥并不是这家公司的主营业务。也就是说，三宁化工报表里体现的应付账款，很大概率上并不是以氯化钾供应商藏格控股为主，毕竟磷肥、煤炭等原材料相关的公司才是主要的供应商。

排名第三的是成都禾禾农业生产资料有限公司（下称“禾禾农业”），应收账款额是2.74亿元，这是一家以销售化肥为主的贸易公司。由于没有任何渠道可以查到这家公司的年报，所以看起来没有破绽。但是这家公司在一个商贸网站发了一个公司推广的小广告（http：//www.zjbiz.net/qiye/7744054.html），留下了公司一部分信息以及公司法人代小清的手机号，还在公司自我介绍的材料里提到现在公司员工几十人，年销售额5000万元到1亿元。

这就出现了疑点：年销售额不足1亿元的公司是如何产生2.74亿元的应收款的？

当然，这种商贸网站的广告，所反映的信息不一定完全准确，不能作为公司真实经营能力的佐证，但还有其他的信息可以比对。据天眼查，这家公司的法人代小清，除了是禾禾农业的法人，还是另一家公司的法人：青海中泽矿业有限公司。这是一家看似平淡无奇的公司，注册资本1000万元，工商注册信息里，邮件地址甚至是一个QQ邮箱，但它的注册地址却是：青海省格尔木市昆仑南路15-02号，这个地址与藏格控股的注册地址一模一样。

不仅如此，排名第五的格尔木藏华大颗粒钾肥有限公司，应收账款额2.1亿元，根据天眼查的数据，注册地也是同一个地址：青海省格尔木市昆仑南路15-02号！

除了排名第四的江苏中东化肥的相关信息难以核实，公司的前五大应收款客户中的四家均存在异常，异常金额高达8.83亿元，从金额对比，超过公司营收额的四分之一。其中有两家或与藏格控股有着千丝万缕的联系，有可能是上市公司的关联方，产生的异常金额也就是隐藏的关联方资金占用。

预付款异常增长

不仅如此，公司在2017年还预付了高达7.1亿元的款项。这几乎是关联方资金占用最常见的方式了，对此，公司的回复函解释，本年预付账款大幅上涨，主要系本公司与主要供应商进行长期战略合作，预付货款以便低价取得商品。

藏格控股是一家94%的营收来自氯化钾的企业，什么供应商值得预付如此高额的资金？公司向关联方西藏中锋实业有限公司（下称“西藏中锋”）预付了2.36亿元，用来购买铜精粉。根据公司披露的协议，向西藏中锋预付款约定采购4.6万湿吨的铜粉，但是西藏中锋2017年一共提供了2万湿吨，仅仅完成了协议中的43%。

按照公司的解释，是因为铜价上涨，所以才采用大额预付的方式来锁定成本，但是和西藏中锋却因为铜价上涨导致了合同终止，没有按约定执行。

这种前后矛盾的说法更是疑点重重，从实际操作的过程来看，如此突兀、高额并且与主营业务关联度不大的预付款更可能是关联方资金占用。

在关联方资金占用的常见异常会计科目中，藏格控股的其他应收款也未能幸免。据报表披露，公司的运输队承包人陈天强、公司原员工施文存在254万元、54万元其他应收款，性质为个人往来款、备用金。公司解释主要是预付运输队的款项，长期未追回。

上述情形或许能显示，上市公司的资金通过各种方式输送到了关联公司或疑似的关联公司，那么，现金流逆转的情况，也大致有了明确的原因。