奥赛康“低估值借壳”

徐晗

借壳东方新星（002755.SZ），让奥赛康药业浮出水面。

奥赛康是一家医药研发公司，主要生产消化类药品、抗肿瘤类药品。根据公告，奥赛康旗下消化类药品市场占有率排名前列， 公司为消化类药品细分行业龙头企业。

稳定的市场占有率直接反应在公司业绩上，2017年公司营业收入34.05亿元，净利润6.07亿元，2018年一季度营业收入9.77亿元，净利润1.6亿元。

按照本次借壳预估值价80.00亿元计算，公司2017年的市盈率仅13.21倍，2018年动态市盈率12.48倍。反观A股目前的制药公司2017年平均市盈率43.37倍，2018年预计平均市盈率26.47倍。

奥赛康可以算作是非常优质的标的。在东方新星公布奧赛康借壳预案之后，连续8个一字涨停也说明了市场对于奥赛康的认可。

坎坷上市路

为何如此优质的资产会选择低估值借壳上市，这还得回顾一下6年来奥赛康的上市之路。

2012年6月，奥赛康在创业板首发招股说明书，而公司也在2013年底获得了IPO批文，2014年1月更是启动了首次招股工作，但在上市前夕暂缓发行，这在IPO阶段几乎等于宣布IPO失败。根据招股说明书，2012年奥赛康的净利润为2.42亿元，而发行价达到了72.99元/股，发行市盈率达到了67倍。在上市方案中，IPO中仅募资8.66亿元，大股东套现金额却达到了31.43亿元，估值过高以及套现意图明显的发行方案遭到了市场各方的质疑，IPO的不得不搁置。

4年之后，奥赛康重整旗鼓誓要完成未完的上市之路，但却没有通过IPO的方式。2018年3月20日，大通燃气（000593.SZ）宣布停牌发布重组公告，借壳的对象就是奥赛康。

大通燃气是一家以燃气业务为主业的公司，但是公司多年以来业绩逐渐下滑，伴随着今年以来A股市场的下跌，公司股价一路走低。控股股东大通集团也面临着业绩与股权质押爆仓的压力，2018年已有的解压再质押以及补充质押公告就有6条，控股股东质押比例也达到了99.05%。而大通集团旗下另一家上市公司红日药业的股份也被质押了98.94%。公司资金链极为紧张。

奥赛康此时选择借壳大通燃气可谓一个良好的时机，一方面大通集团可以通过卖壳收到一笔现金缓解资金压力，另一方面奥赛康也可以用一个较低的借壳成本完成上市。但6月10日大通燃气公告，终止重大重组，让奥赛康上市之路再次落空。

仅一个月之后7月7日，东方新星就发布了奥赛康的借壳方案，可见奥赛康是在双线甚至多线进行借壳谈判。

对于二级市场来说，东方新星也是一个新的参与者。东方新星主营业务是为石油化工行业、新型煤化工行业的大型建设项目提供工程勘察和岩土工程施工服务。2015年5月伴随着A股的牛市，东方新星登录中小板，5.26元的发行价一路上涨至42.53元，市值成功从9亿元上涨至73亿元，但随之而来的大熊市也让东方新星一路下挫，公告之前的一个交易日仅有15.63亿元，竟然就是东方新星73亿估值之后的最低点。

东方新星在2015、2016、2017、2018年中报分别实现营收2.78亿元、 1.78亿元、3.66亿元、2.26亿元；净利润0.19亿元、0.05亿元、0.17亿元、0.12亿元。东方新星的业绩、市值双双大幅下滑，也为其卖壳埋下伏笔。

交易方案

根据公告，东方新星发布了如下重大资产重组预案。

一、重大资产置换

上市公司拟指定特定全资子公司作为其全部资产、负债的划转主体，将除对该指定主体的长期股权投资外的全部资产、负债划转入该指定主体，并以上述指定主体的100%股权作为置出资产，与奥赛康药业的全体股东持有的奥赛康药业100%股份的等值部分做出置换。拟置出资产初步作价5.4亿元，拟置入资产初步作价80亿元。

二、发行股份购买资产

本次交易中，拟置出资产的初步作价为5.4亿元，拟购买资产的初步作价为80亿元，上述差额74.6亿元由上市公司以发行股份的方式向奥赛康药业的全体股东购买。

本次发行股份购买资产的股份发行价格为9.35元/股，不低于定价基准日前20个交易日股票均价的90%（即9.3467元/股），据此计算，上市公司向奥赛康药业全体股东发行股份的数量为79，789.41万股。

三、业绩承诺以及业绩补偿

重大资产重组实施完毕后，奥赛康药业在2018、2019和2020年度实现的合并报表范围扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于6.41亿元、7.15亿元、7.84亿元。若本次重大资产重组无法在2018年度内实施完毕，则业绩承诺期延续至2021年度。

值得注意的是公司在2018年5月15日，原控股股东陈会利与曲维孟、胡德新等23名一致行动人签署的《一致行动协议》到期，此后未延期或签署新的《一致行动协议》，一致行动人关系终止。

这使东方新星之后不存在单一股东拥有公司的绝对控制权；且在《一致行动协议》到期后，陈会利仅控制8.04%的股份表决权，单一持股比例较低，公司股权分散。公司不存在控股股东及实际控制人。

这代表着在奥赛康借壳之前东方新星就没有实际控制人，东方新星的老股东在奥赛康完成借壳之后的股份没有任何锁定期。如今回过头再看这笔交易就会发现，东方新星刚上市时市值仅9亿元，而在发布借壳方案时也只有15.63亿的市值，5年的时间东方新星的股东不仅没有利用资本便利将东方新星推向更高的市场位置，但却通过资本市场让自己获利。

如果没有本次的借壳，原实际控制人陈会利很难通过减持获得一个较高的资本得利。

本次借壳如果成功，东方新星的原股东不仅可以通过一个高价卖出手中的股份，还可以将原有的资产再次掌握在自己手中。相比上市时的东方新星资产质量已经大幅下降，但却卖出了一个比当时高好几倍的价格，不知道监管机构再看到这个情况时会做出什么样的决策。