LED封装龙头蛇吞象

徐晗

2018年1月4日，证监会并购重组委召开今年第一次会议，木林森（002745.SZ）间接收购通用照明企业LEDVANCE的交易获得有条件通过。

木林森主营业务以LED封装为主，在2011—2016年间实现了34.09%的复合年增长率，之前是国内最大、全球第四大LED封装业务厂商。

但截至收购之前，其收入的90%均来自于国内市场，国际市场开发乏力。通过并购，借助LEDVANCE的渠道、品牌、技术等优势，木林森可以快速提高海外市场占有率，提升品牌形象。

巨大的机遇

随着“一带一路”建设的稳步开展和“走出去”战略的深入推进，中国作为全球LED照明市场最重要的生产和出口基地，对外出口享有的红利正开始显现并逐步释放，这给国内LED照明企业开拓国际市场带来了巨大的机遇。

由于高端市场被欧美厂商占据，上市公司面临着较为激烈的市场竞争环境。

我国LED 产业起步较晚，大多厂商以封装业务为主。由于封装的进入门槛较低，在产业发展初期就吸引了大量企业进入，封装产业形成小而散的格局，形成规模效应的企业较少，产业集中度较低、竞争相对激烈。根据Wind数据显示，2010-2016年我国LED封装行业市场规模持续增长，但增速已经开始逐渐下滑，同时由于高端市场被欧美厂商占据，上市公司面临着较为激烈的市场竞争环境。

相较于LED封装市场，LED照明应用市场规模则更为广阔。数据显示，2016年我国通用照明市场规模为202亿美元，预计到2019年将达到278亿美元，年均复合增长率为10.8%。由于中国照明市场缺乏广泛受认可的品牌、分销渠道层级较多且复杂，国内照明行业市场集中度极低，因此厂商均计划寻找差异化定位实现收入增长。

通过设立并购基金与SPV完成海外资产收购。

交易结构搭建

木林森首先通过与其他LP设立并购基金。

2016年7月，上市公司木林森联合IDG、义乌市国有资本运营有限公司成立了并购基金和谐明芯，注册资本5亿元。随后，上市公司通过并购基金设立有限公司，并在海外设立SPV以完成资产收购。

2016年7月21日，义乌和谐明芯股权投资合伙企业（有限合伙），（简称和谐明芯合伙）与和谐卓睿（珠海）投资管理有限公司（简称和谐卓睿）签署《和谐明芯（义乌）光电科技有限公司章程》，共同出资设立和谐明芯（义乌）光电科技有限公司（简称和谐明芯科技），公司注册资本40亿元，和谐明芯合伙出资39.96亿元，和谐卓睿出资400万元。公司经营范围为光电材料及器件的技术开发、销售；照明产品的研发、销售（以登记机关核定为准）。

2016年12月，注册和谐明芯资本增资至40亿元，木林森担任有限合伙人（LP），认缴出资12.5亿元，出资比例为31.242%。和谐卓越担任普通合伙人（GP），认缴出资100万元。义乌市国有资本运营有限公司与和谐浩数同为有限合伙人（LP），分别出资12.5亿、15亿，占认缴出资的31.242%和37.491%。随后和谐明芯科技在卢森堡设立SPV ：Eurolight Luxembourg Holding s.à.r.l，并通过该SPV完成对LEDVANCE 的收购。

注入上市公司

2017年3月31日，木林森公布重大资产重组预案，拟通过发行股份及支付现金购买资产的方式，将标的LEDVANCE 注入上市公司。本次交易的交易对方为并购基金和谐明芯以及和谐卓睿，交易标的为并购基金子公司和谐明芯科技100%的股权。

此笔交易作价40亿元，其中现金对价不超过12.5亿元，占总对价的31.35%；股份对价不超过27.46亿元，占总对价的68.65%。为注入上市公司，此次交易的标的公司为特殊目的公司（SPV）和谐明芯科技。

公司除间接持有目标公司LEDVANCE的100%股权外，不存在其他业务。LEDVANCE系由欧司朗公司剥离通用照明业务设立，主要承接欧司朗通用照明业务，涵盖传统光源和LED光源，并将在未来重点拓展OTC灯具、智能家居电子业务。

值得注意的是，LEDVANCE自 2016年7月1日才开始正式独立运营，2015年、2016年1-6月数据均为模拟口径编制，和谐明芯科技2015、2016、2017年1-6月分别实现营业收入152.68亿元、151.90亿元、73.58亿元，分别实现归母净利润2.62亿元、-1.95亿元、-2.51亿元。标的历史业绩亏损，主要是因为LEDVANCE在剥离过程中产生了较大的重组费用。

根据公告，截至 2017 年6月30日，未来重组费用已经被初步识别并计提，已经计提的重组费用将不再影响上市公司未来年度损益。评估机构对LEDVANCE进行了盈利预测，LEDVANCE在2018、2019、2020年预测净利润分别约合人民币2.35亿元、3.37亿元、5.09亿元。这一预测，已考虑未来重组费用。

而木林森在2015、2016、2017年1-6月分别实现的营业收入为36.24亿元、55.20亿元、38.82亿元。标的公司营收要明显高于木林森。

并购的价值

全球照明行业经过多年的发展，目前已经高度成熟。行业整体发展平稳，竞争格局基本稳定。

本次收购的目标公司LEDVANCE，系为承接欧司朗剥离的部分光源业务而设立。

传统照明领域，产品价格提升空间有限，行业领先厂商具备规模化生产的成本优势、全球化的品牌形象、良好的质量保证等优势，市场占有率较高，目前GE、欧司朗、飞利浦三大照明厂商占据了接近50%的市场份额，剩余市场份额被以中国为主的众多亚洲传统照明制造商所占据。

LED照明市场由于起步较晚、主要市场竞争者均存在明显的优劣势等问题，目前较为分散，预计2015年前五名参与者市场份额占比仅为30%左右，除了个别全球性巨头外，全球预计有千余家OTC灯具厂商；智能家居电子市场目前正处于起步阶段，行业格局尚未确定。

欧司朗公司成立于20世纪初期，是照明领域品牌影响力最大的厂商之一，未来LEDVANCE生产和销售的消费市场产品将在过渡期内，继续沿用欧司朗品牌，并在过渡期结束后可以进一步协商后续使用計划，强大的品牌基础奠定了产品未来的成功基础。