用破产的价格购买破不了产的企业

马曼然

投资的最高境界

用破产的价格买入破不了产的股票，此乃投资的最高境界。对于这句话要如何理解呢？

所谓“破产的价格”，价值投资的鼻祖格雷厄姆曾对此做过诠释。1929年美国股市大崩盘后，格雷厄姆几乎破产，这次经历让他形成了极为保守的买“烟蒂股”这一投资理念，并写出投资界巨著——《证券分析》，其中核心思想就是找到那些在跌破企业净资产后跌无可跌的个股。

其后这一策略取得巨大成功，也将格雷厄姆保守的投资风格发挥到极致，几乎可以做到稳赚不赔。但同时，这种方法也会有小缺陷，那就是极度保守的价格往往出现在夕阳产业中，如钢铁、化工、水泥、机械、能源等。这些产业会出现极度低廉的股价，但没有太好的基本面，成长性比较渺茫。

所谓“破不了产”的企业，并不是说企业永远不会破产，而是很难破产。这类企业是长寿型企业，也是股市里的常青树。无论是美国股市还是中国股市，大消费、大健康是这类企业的摇篮，尤其是其中的老牌公司和名牌公司。

“幸存者”行业有哪些

美国沃顿商学院的杰里米J·西格尔教授根据长达46年的数据研究，在《投资者的未来》一书中，汇总出表现最佳的20个标准普尔500“幸存者”。在20个最佳“幸存者”中，高知名度的消费品牌公司和大型制药企业共17个，占比高达85%。其中，香烟制造商菲利普莫里斯在46年時间里上涨了4600倍！

人类对上瘾产品的需求，无论从品种还是从精神刺激的强度，一直处于扩张之中，其历程已达500年之久。那么，满足人类对上瘾产品持续需求的烟草公司，怎么可能不大发横财呢？多尔西在《股市真规则》一书中说，“医疗保健行业是很少的几个与人类生存息息相关的经济领域”。“很多领域被少数几个大的不需要价格竞争的厂商垄断”，“即使在经济低迷的时候，人们也会生病，需要医生和医院。”因此，需求稳定，利润率高，这些特点自然成就了医疗行业广阔的发展空间。

中国股市同样如此。白酒、中药、食品是过去二十年股市里大牛股的摇篮，涨幅最大的云南白药、贵州茅台、伊利股份、片仔癀、恒瑞医药乃至“常青树”同仁堂无一不出自大消费、大健康领域。同时，中国也有着类似美国一样广阔的市场需求，我们绝对有理由相信，再过二十年这类企业的涨幅更为惊人！

因此，我提出的“一小两大”思路，即“小市值、大品牌、大行业”就是基于上述思想的提炼。比如，我在2013年4、5月份买入的涪陵榨菜，就符合“一小两大”的特点。当时，涪陵榨菜市值不到30亿元，而其品牌旗下的涪陵、乌江在中国家喻户晓。当年涪陵榨菜所处的食品佐料行业市场规模近3000亿元，且每年以15%的速度成长。随着中国大众消费浪潮的崛起，涪陵榨菜近几年因规模增长带来边际成本下降。行业集中和品牌垄断等因素使公司产品进入持续提价的通道，此外公司还在不断扩展产品边际，比如各种腌咸菜产品。这些因素叠加起来，加之公司产品符合平民消费的大趋势，又具备垄断经营的特色，所以可以判断当时企业正处于发展黄金期。

为什么要看医药股

在医药股方面，我在2006年建仓的云南白药、2008至2009年买入的片仔癀和东阿阿胶、2010年将A股换成H股的同仁堂科技等，这些品种到目前都给我带来了巨大收益。他们不仅具有药品属性，同时还有日化消费品属性，有很大的发展空间。对于伟大的企业来讲，在合理的价格买入，之后持有等待就可以了。

至于为什么要看医药？我的逻辑是这样的：有资料显示，1963年前后7年间出生的人口占到目前中国总人数的45%，他们的年龄中值是50岁。而55岁人的药品消费量是50岁人的3-5倍，因此，几年以后中国将成为全世界最大的医药市场。短期看，千亿市值的医药公司将不止3家，长期看，中国也会出现自己的万亿市值的医药巨头。

需要注意的是，这些观点不是我现在说的，而是2014年我在本刊发表过一系列的《漫谈中国式价值投资》文章中反复提到的。现在拿出来再看，不仅能印证我当时的判断，而且即使到现阶段，这些观点也还是不过时，还是很有效。对于中国股市里国宝级的好东西，我就持有等待，等着他们成长为世界级消费品牌或医药品牌的那一天！