券商的2018：传统模式途穷，业界探索转型路径

惠凯

压力之下，不少券商开始减薪、减少招聘，甚至对资管、经纪、投行等部门启动裁员，不过数据显示，绝大多数券商的裁员幅度小于5%。同时有业内人士指出，目前券商整体依然盈利，但面对变局，2019年券商依然面临挑战。

佣金战再起：“万1.5”成常态，“万1”门槛降至百万

经纪是券商的基础业务。记者注意到，佣金战在2016年沉寂一时后，今年又再次成为券商弱市突围的武器。今年以来，中小投资者新开账户，普遍能获得佣金万分之1.6甚至万分之1.5的优待。据长江证券周晶晶团队统计，截至2018年上半年，经纪业务整体佣金率降低至万分之3.2，较去年下滑5.7%，券商新开户佣金约为万分之2.5，“真实净佣金约在万分之1.8-万分之2.3左右”。

此外，记者获悉，券商实际可接受的佣金已低于万分之1.5。记者以股民身份与多位券商营业部员工沟通，有券商员工向记者报出了万分之1的超低价！这一佣金的前提是要求客户具备一定的资金实力，其中门槛最低的是东莞证券。一位东莞证券员工表示，只要资金门槛达到100万、即可享受万分之1的佣金，“如果资金量稍微小一些，比如80万以上也可以试着申请”。而一位东方证券的员工则表示，他们公司的“万1”对应的资金门槛则高一些，“我们这边要300万才可以给调到万1”，百万级的资金量虽然不能给到万1，“但可以给您调到万1.2，如果扣掉万0.2的过户费，实际跟万1也差不多”，这位人士感叹，“都怪行情太差了，否则券商哪里会自断双臂”。

有业内人士告知记者，万1的佣金早在2016年就存在了，当时恰逢T+0策略大行其道，该策略对佣金率非常敏感，不过当时的资金门槛远高于当下。此外，记者注意到，敢打出万1佣金的机构以中小券商为主，大型券商普遍态度不积极，这位业内人士解释称，大券商的存量客户多、整体佣金率较高，因此对佣金战普遍持抵触心态。

卖方模式生变

据记者了解，券商研究所的考核方式一般是“新财富+佣金派点”，其中新财富的要求是没有进入榜单尽量上榜，已经上榜的保持排名不下滑。但2018年9月，新财富卖方评选因故暂停，给卖方研究行业带来很大的冲击。此外，仅靠佣金这一项收入也很难维持收支平衡。有长江证券研究所员工透露，起码截至2017年，长江证券研究所的佣金收入很难覆盖成本。

另一边，ETF快速扩容，历史上国内公募共发行了161只指数基金（剔除货基），其中2018年就发行了34只。一位大型公募的员工向记者表示，公司有自己的研究团队，对券商研究的依赖本身就低，“而且券商研究主要是针对个股和行业，ETF是跟踪指数，有明确的个股选择标准”。

相比主动型基金，ETF基金的交易佣金更低。一家小型公募的运营业务负责人指出，国内目前的ETF基金对券商的卖方研究需求确实较少，主要集中在如何消除跟踪误差方面，因此主要需要券商金融工程方面的支持，“而跟踪误差又主要来自于3个方面：交易摩擦、管理费、有场外申赎时的持仓调整时差”。更低的交易佣金有助于降低管理成本。以上证50ETF为例，中报显示上半年成交金额78.39亿元、支付佣金102.8万元，佣金仅万分之1.3。

基于上述逻辑，券商研究所一方面有保有压，譬如二级市场表现不佳、效益较差的传媒/纺织以及部分销售人员面临更强的考核压力，同时加大金工、量化等团队的建设;另外，华泰证券研究所相关人士回复记者称，至于如何服务好ETF基金，华泰目前也在摸索中。

投行：头部效应愈加明显

同研究业务一样，投行是维持券商“高大上”人设的另一张底牌，不过整个行业在2018年过得同样不如人意。Wind数据显示，截至12月20日，2018年A股IPO募资总额为1357亿元，不足去年的6成，增发规模为7082亿元，仅有去年的55%。

尽管优先股和可转债发行增幅较大，但由于总量较小，仍难以抵挡A股总募资额的下滑——2018年迄今A股总募资11599亿元，不足去年的7成。尽管今年国内独角兽和新经济企业纷纷IPO，但均选择了美国和香港市场，承销保荐收入与国内券商无缘。

大市低迷，投行部门业绩不可避免也受到了影响。Wind数据显示，2017年66家券商投行的“IPO+定增+配股+可转债”业务总收入为181.52亿元，今年以来52家券商同一口径的业务收入仅为67.96亿元，多家中小型券商颗粒无收。

IPO是投行部门的核心业务，Wind显示，2018年至今，A股IPO业务给券商带来的收入为53.45亿元，约为去年的70%;且相比经纪、自营、研究等业务，投行业务的头部效应更加明显，超7成IPO业务被10家券商承包。其中，中金是最大赢家，今年中金的IPO收入为7.44亿元，仅工业富联一宗业务就带来了3.4亿元的承销保荐费用。

头部券商之所以愈加强势，直接原因在于2018年以来严审核的大背景下，结构性机会层出不穷。2018年证监会批准102家公司的IPO方案，不足2017的1/4（去年有438家公司IPO）。但是今年的平均单笔IPO募资规模为13.3亿元，是2017年同一数字的2.5倍：一方面，新发审委上任以来的IPO规则欢迎“以大为美”，另一方面，工业富联、宁德时代等独角兽企业和券商、銀行密集上市抬高了IPO的平均规模。

“不过独角兽回A的政策意味很强，而且新经济企业普遍对保荐团队的要求更高。”前述券商非银研究员称，此前中小券商大规模扩张员工队伍，储备的项目体量和瑕疵又比较多、过会率偏低，今年压力确实很大，“未来科创板是大势所趋，但二线及以下的券商想从中分一杯羹，着实不易”。

信用业务：暴雷不断，股票质押引起巨大争议

券商的信用业务一般包括两融和股票质押，这两项业务均以息差为利润来源：一方面，两融的成本屡创新低，据记者了解，一家华北籍上市券商的两融成本已经压至6%以下，这家公司8月份打出了“融资融券利率5.5%（全市场最低），大额资产利率还可商议”的揽客口号;而且，2018年多家券商成功IPO，为各项业务提供了低息资金，譬如华西证券“喜迎上市，开通融资融券账户，即可享受融资利率年化4.99%的超低利率”。

但受到行情不振以及“去杠杆”的冲击，A股两融规模持续走低，12月17日，两融余额仅为7674亿元。据Wind统计，11月的两融平均余额已经跌回至2014年11月的规模，而且上证指数在国庆后跳空跌破前期低点2638点，融资账户再次出现被批量强平的风险，市场普遍担忧，这既会加大股市抛压，也会严重冲击券商业绩。

更大的争议来自于股票质押业务。据华创证券屈庆团队统计，截至10月中旬，两市共有2423家上市公司大股东存在股權质押未解压，占全部A股的68%，合计质押总数较今年初增加近1800亿股，质押总市值为3.9万亿元，由于股价的持续下跌，总市值较年初减少14%左右，大股东未平仓总市值9852亿元，大股东疑似触及平仓市值2.95万亿元。尽管自10月以来各级政府部门启动纾困手段，截至目前，纾困基金的账面资金规模已有4800亿元左右，但面对4万亿元的股票质押体量，质押风险完全化解仍任重道远。

资管业务压缩，裁员尚非券商主流

在2017年之前，资管业务是券商的热门业务条线之一，但此后急转直下。Wind数据显示，继2017年券商资管产品总规模同比2016年下滑后，2018年截至12月中旬的总管理规模更是只有去年的84%。另外，新发券商资管产品从2017年初的700只-900只/月下滑至近期的400只左右。

如是背景下，资管部门也难逃生存压力。继2月华创证券资管部门被曝裁员后，据记者了解，九州证券在9-10月份时裁退了相当比例的资管部门员工。记者获悉，九州证券2017年就已有一拨员工离职，2018年初定增计划终止以及股权更迭，员工离职潮继续。证券业协会数据显示，今年5月九州证券员工尚有4066人，但到11月已经减少至3624人，员工减少约1成。

不止九州证券，大部分券商的员工数也出现下滑。从5月到11月，海通证券的员工从11657人减至11382人，银河证券从10264人减至10170人，招商证券从9526人减至9176人。但总体来看，除九州证券外，减员超过5%的券商屈指可数，大部分券商仅是小幅减少而已。

对此，一家中型券商的非银研究员也表示，舆论对于券商裁员的担心有夸大之处，“目前券商压缩成本的手段主要还是降薪减奖、压缩招聘，不到万不得已不会大规模裁员，一方面是底部行情已经是共识，如果市场好转，重新招聘人员的话，培训也需要成本;另一方面，大部分券商业绩还是有盈利的，尚可支撑一段时间”。