天奥电子：实控人=第一客户=第一供应商

本刊记者 杨阳

2018年1月17日，军工概念，中国版“GPS”概念股的天奥电子上会，并获得发审委核准通过。天奥电子在军民融合领域拥有不俗的业绩，主要从事时间频率产品、北斗卫星应用产品的研发、设计、生产和销售。参加了历次载人航天、探月工程等航天重大工程，是军用时间同步产品的主要供应商。

然而，虽然有如此高大上的“背景”和“概念”，股市动态分析周刊记者在研读天奥电子IPO招股说明书后发现，其依然存在不少问题需要投资者留意：最引人瞩目的无疑是实际控制人在天奥电子经营过程中扮演的多重角色，由此引出的过于突兀的关联交易，公司的独立性有待验证。此外，前后量版招股书多项财务数据前后不一，经营性现金流净额持续大幅下降等问题，同样需要市场警惕。

应收账款持续攀升关联交易占比超40%

天奥电子主要客户为国内各主要军工集团和科学研究所，受该等客户影响公司的销售收入具有季节性，一般下半年收入较上半年多。

受季节性特征影响，天奥电子在2017年6月，仅应收账款就超过了3亿，而对应期间的营收仅为2.88亿，净利润数据更加惨淡，仅有2491.16万元，背后隐藏的风险不言而喻，再算上应收票据那就更加突兀了。一般来说，应收款项包含应收账款和应收票据。如招股书显示，天奥电子在2014年-2016年报告期，应收款项超净利倍数维持在3.7左右，仅有2017年6月异常，而净利润亦如此，公司解释由于季节性原因导致，看起来似乎合情合理。

但值得关注得是，天奥电子在2015年，净利润达到顶峰后，似乎就开始进入下降模式，虽然营收一直在增长，但是利润却持续止步不前。即使按照公司解释的季节性原因，依照披露数据，每年上半年占30%，下半年维持在70%左右，测算2017年全年净利润数据在8300万左右，相较前两年基本持平。但由此测算出来的营收9.59亿元，相比2016年和2017年的7.03亿元和7.61亿元增长明显，而净利润基本相同，由此可见，天奥电子的经营状况或许并不乐观。

此外，招股书显示公司主要产品的销售客户相对集中，主要为国内军工研究院以及通信设备制造商。2014年度、2015年度、2016年度和2017年1-6月，公司前五名客户（以同一实际控制人合并口径计算后排序得出）的销售收入合计分别为43,268.24万元、48,402.52万元、56,423.80万元和21,284.08万元，分别占同期公司营业收入的69.88%、68.83%、74.11%和74.01%。对主要客户的依赖程度较高，再叠加应收账款回款压力激增，与实控人背后是长期近40%的关联交易，天奥电子的未来发展的稳定性和独立性是在不敢恭维。

发展过度依赖控股股东

如上文所言，在应收款回款压力倍增的情况下，天奥电子过于集中的客户群体正显示出压力。然而，过于依赖前五大股东仅仅是问题的开端，天奥电子发展的每一小步，都完全在大股东中国电科的阴影下完成。

招股说明书显示，中电十所持有天奥电子57.74%的股份，为天奥电子的控股股东，中国电科通过中电十所间接控制天奥电子57.74%的股权，因此天奥电子的实际控制人为中国电科。有意思的是，天奥电子2012年-2016年和2017年1-6月的第一大客户均为中国电科，且当期由中国电科产生的营业收入分别为16104.12万元、18956.37万元、26085.82万元、24755.3万元、29684.65万元、10882.91万元，分别占当期营业收入的40.86%、37.49%、42.13%、35.2%、38.99%、37.84%。

在上述时间段内，中国电科产生的营业收入占当期总营业收入的比例在35.2%-42.13%范围内波动，其产生的营业收入金额在波动中整体上升。令人诧异的是，天奥电子除了第一大客户为中国电科外，其第一大供应商同样是中国电科。招股说明书显示，天奥电子2012年-2016年向中国电科采购商品或接受劳务的金额分别为6087.23万元、11482.93万元、14673.63万元、14340.41万元、19535.49万元、4831.72万元，分别占当期采购商品或接受劳务总金额的24.41%、33.87%、35.35%、28.57%、36.63%。由此可知，天奥电子在上述时间段内向中国电科采购金额从6087.23万元，上升到19535.49万元。

无论是采购还是销售商品，天奥电子简直可以说是中国电科的“来料加工企业”，从上游原料采购到下游销售都受到中国电科的掣肘，在现金流和应收账款上也有所体现：2014年至2017年1-6月，天奥电子经营活动产生的现金流量净额，逐年大幅下降，而同期应收账款和应收票据总额在逐年上升，虽然背靠如此硬气的靠山，天奥电子似乎并未因此过上舒坦日子。同时，如此过度依赖大股东，天奥电子的经营独立性，如何让投资者放心呢？

同业竞争问题不容小觑

此外，天奥电子与控股股东及其控制的其他公司存在的同业竞争的问题，同样值得警惕。根据天奥电子股书披露，中电十所（发行人控股股东）作为中科集团68家成员单位中最早设立的单位之一，是新中国成立后创建的第一个综合性电子技术研究所，属于国家一类科研事业单位，自设立至今从未进行过拆分，也未对其他研究所进行资产、业务、人员的吸收合并或整合、分离，也没有从中国电科及其他下属单位承继或输入核心技术。

中电十所及其下属单位通过自身的技术研发和业务发展，专注于情报侦察与分析、测控联网、时频等方向，已成为中国电科军民融合防务板块情报侦察与分析牵头单位，形成了独立的业务板块面向军民品市场。然而，天奥电子与控股股东中科集团及其控制的包括天奥信息、中电54所、中电27所的部分产品或业务与其存在同业竞争的可能。

虽然天奥电子声称并无同业竞争问题，但天奥电子实控人中科集团的业务覆盖了我国国防科技工业领域在电子行业产业链的各个环节，其下属各单位承接的航天、航空、武器装备等国防项目任务均为综合性项目，需要多种电子系统、电子产品整合完成，为数众多的子公司，提供类似产品拥有部分相同客户或供应商的情况，或难避免，投资者需谨慎辨别。