锦江股份：中端酒店崛起利润空间上升

本刊研究员 田 闯

市场方面，展望二季度，广发证券认为A股在二季度面临三重预期差纠偏。1)经济增长较市场预期乐观，中期信用猛烈收缩的预期将得到修正;2)银行间宽松的流动性将回归中性，长端利率小幅回升;3)风险偏好结构性的分化适度修正，海外避险情绪略有缓和，而新经济躁动略有消退。A股处于慢牛中的震荡期，“以龙为首”扩散至更多细分行业的龙头股。市场正在从“确定性/流动性溢价”逐步向“增长溢价”切换，但旧经济没那么差新经济还没那么好，因此波折而非一蹴而就。

2017年A股投资者青睐市值因子而有所忽略增长因子。2018年一季度折返跑，相对盈利预期变化而非风险偏好波动是影响风格趋势的核心因素，预计A股非金融一季度盈利增速见全年低点，创业板仍缺盈利持续上行的“大逻辑”，贴现率缓和带来的重塑增长溢价已快速实现，预计二季度会再次折返跑，全年看好中盘股。行业配置从分化走向再均衡，当前优先配置大周期。周期价是躁动，量是主线。1)寻找错杀。地产(对调控过于悲观)、煤炭(供需稳态)、券商(基本面边际拐点);2)建议关注具备产能扩张潜力的医药化工、材料包装、机械设备。时代背景恰逢政策机遇，大众消费升级。推荐景气估值更优的一般零售、医药、食品加工。寻找成长中的Alpha，二季度重点配置成长中的

“性价比”。景气和估值匹配的板块占优，重点关注“性价比”较高的电子元件、中药、传媒等。

中金公司认为进入二季度，综合近期各方面进展，市场情绪有望逐步回暖：1）中国增长可能依然有韧性。周末披露3月份PMI数据好于市场预期，显示节后工业生产及需求均在稳步回升，也表明市场对低于预期的2月份PMI数据解读过于悲观；2）两会政策与改革在逐步落实：周末证监会公告《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》已经获得国务院同意，监管层增加对新经济类公司包容性的预期近期已经引发市场对已上市的新经济类公司的追捧；3）蓝筹股估值已经接近2016年年初的相对低位，中小市值板块个股在近期反弹之前多数个股已经持续下跌近三年时间；4）业绩期间，整体业绩较为稳健。

每周金股：锦江股份

本周笔者建议关注锦江股份（600754）。锦江是国内最大的连锁酒店集团，市占率超过20%。此时仍然建议关注锦江股份的主要逻辑在于，当酒店供给结束高增长后，需求端人均可支配收入提升使得中端酒店的需求快速上升，单个酒店的盈利能力上升，推动业绩持续稳定增长。而锦江并购维也纳之后，公司中端酒店起点高，在平均房价能有效提升的情况下，利润增长空间较大。

消费升级下的中端酒店需求扩张

根据历史及国际经验，人均可支配收入迈过5000美元门槛会带来一系列消费升级变化，旅游酒店作为可选消费中的服务性消费，将在人均收入到达一定门槛之后发生质的变化。以2016年数据看，我国人均可支配收入已达33616元（约5300美元），人均GDP达53980元（约8500美元），酒店的消费升级已经来临。从人的角度去理解，当人的收入越来越高，旅游消费的空间越来越大，选择更舒适，服务更好的酒店的可能性大大上升，而一旦差旅的标准得以提高，随之消费者在度假旅行时便会放弃此前的经济型酒店转成中高端酒店的忠实客群。从具体指标来看，随着城乡居民收入的稳步增长、假日制度的不断完善以及航空、高铁等现代交通快速发展，我国旅游消费得到快速释放。2016年国内旅游人数超过44.40亿人次，国务院旅游规划预计旅游市场总规模将达到67亿人次。旅游市场的火爆将会转化成实质上对酒店的需求的增长。而这还没考虑商务出差对于酒店的需求。

酒店业用来衡量酒店盈利能力的指标是RevPAR（每间可供租出客房产生的平均实际营业收入）。从2015年开始，国内三大酒店集团的RevPAR增速开始爆发。这个指标等于实际平均房价（ADR）×出租率(Occ)。当供给相对稳定的时候（事实上酒店的供给经历了十年的扩张之后，目前增速较慢），出租率会随需求稳定上升。但是当出租率不可能超过100%。在出租率到达一定瓶颈之后，平均房价的提高将会接力成为RevPAR增长的驱动力。在国内，经济性连锁酒店与高档星际酒店中间的价差有着巨大的空间等待中端连锁酒店去填补。近年来，华住、锦江等品牌主要发力的领域也在终端酒店，推出全季、丽枫等中端连锁品牌，中端酒店市场需求的不断上升也正是接下来能够驱动酒店集团RevPAR增速上升的核心。

扩张加速，定位差异化增强盈利能力

2015年四季度之后，随着行业回暖，锦江股份开始加速扩张和并购的步伐，剔除并购带来的影响后2015年第四季度开始单季新开门店从20-40家左右提升至60家左右，2016年第三季度维也纳并表的同时，其他系列新开门店数提升至180家，此后，保持着接近200家/季度的扩张速度，其中铂涛系列和维也纳系列成为扩张重心。而在2015年1月收购卢浮集团，2016年2月收购铂涛集团81.00%股份并完成交割，2016年6月收购维也纳酒店80%的股权后，锦江酒店旗下已经形成了全面覆盖高端、中端、经济型产业的四大系列品牌矩阵，特别是在维也纳及铂涛旗下中端酒店的扩张方面，足以赶上这一轮酒店业上升周期的潮流，尽享红利。

盈利能力方面，2015年下半年开始，锦江的酒店平均房价增速较高，处于提价状态，拉动RevPAR增速在第四季度止跌回升；16年下半年开始，出租率降幅收窄并恢复上升，房价保持增长，驱动RevPAR的靓丽抬升，突破2013年以来的高点，且同比增速仍在上行。

2017年，锦江股份归母净利润近9亿，同比增长27%，对应目前股价的估值为37倍左右。从今年前两个月公布的经营数据来看，RevPAR仍然有7%的增长，显示RevPAR的增速仍然在上升，从这个角度来看，公司的盈利增速在2018年仍然有上升空间，目前的估值泡沫并不高，最多有20%的下行空间，建议积极关注。