狂欢下隐忧何解？

虽然产业投资基金发展得如火如荼，也能促进供给侧结构性改革，但遗憾的是，中国目前尚未形成真正的、可以任由产业投资基金發挥作用所需要的健全市场经济体制和监管措施。按照中国社会科学院投融资研究中心副主任陈经伟的说法，如果按目前的趋势发展，未来私募股权市场规模会越来越大，但纯粹的产业投资基金规模会越来越小。

资金沉淀严重

据陈经伟介绍，目前产业投资基金的资金体量足够，但真正按照产业投资基金的规定去投资，会有很多困难，最后基本都沦为投行业务本身。“如果这样，产业投资基金就失去了存在的意义。”

我国设立的产业投资基金本应属于金融行为，但目前却慢慢成为了一种财政行为。“现在很多的情况是，假设今年国家发改委或者财政部设定了1000亿的产业投资基金规模给某个省份，当某个省份拿到这笔钱又会平分给下面的地区，但实际下面的地区未必就有合适的企业适用这笔产业投资基金，从而造成资金浪费。”陈经伟称。

还有一种情况是，“很多地方设立的产业投资基金并非缺钱，而是缺项目”。中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军说，目前各地政府引导的基金都会对投资地域和行业做出严格界定。比如地方会规定专项基金投资于本地企业的额度不低于总规模的80%，但除了深圳、江苏等是产业发展聚集地区外，能够符合国家产业投资基金政策的地区并不多，这就增加了一些地区寻找优质项目难度。“甚至有些政府将这些资金以借贷的方式放出去，或者干脆放在银行里‘吃利息。”

的确，资金沉淀严重，也使得产业投资基金的意义本末倒置。在2015年底，中央财政设立的13项政府投资基金募集资金中，就有1082亿元结存没有使用，占基金总规模的30%。抽查地方6项基金发现，有66%的资金变成了银行定期存款。

设立产业投资基金本意是撬动社会资本来参与产业发展，但在实际操作过程中，比如PPP项目，还是存在明股实债、风险分配不合理等变相举债风险。与地方政府发债相比，产业投资基金是要由一家金融机构建立，以股权的形式介入项目公司，参与施工建设，不计入地方债务。但目前的情况是，很多地方表面上是股权融资，不增加地方债务，但为了顺利融资，地方财政多以土地出让收入作为担保，对产业投资基金回报进行兜底。

2015年6月，财政部在相关文件中严禁通过保底承诺、回购安排、明股实债等方式进行变相融资，将BT等项目包装成PPP项目。在2016年6月底披露的《国务院关于2015年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》中，被抽查的内蒙古、山东、湖南和河南等4个省份在委托代建项目中，约定以政府购买服务名义支付建设资金，涉及融资175.65亿元；浙江、河南、湖南和黑龙江等4个省在基础设施建设筹集的235.94亿元资金中，不同程度存在政府对社会资本兜底回购、固化收益等承诺。在2017年，随着地方债务的严监管模式，依托政府出资的产业投资基金进行明股实债安排，也被50号文明令禁止。

国家发改委国际合作中心原研究员吴维海向《经济》记者说，明股实债是通过系列文件部署，模糊股权和债权的界限，将债权包装成了股权。而这种模糊情况的形成，在认定交易性质时会引发争议。并且，如果明股实债被认定为股权投资，则投资人不能主张还本付息，得不到定期收益。

“而且，产业投资基金较其他收益产品来说，征信处于劣势。因为传统非标资产在征信方面的手段是抵押土地或者房地产等超过100%的抵押。而一般产业基金征信的措施多为被地方政府担保或者投资公司母公司担保，抵押物是项目本身。所以一旦出现经营失衡，很多企业存在道德风险，投资者将成为无辜受害者。”吴维海说。

特别是，“如果明股实债情况过多，会扩大地方债务，增加金融常规性的风险。”赵锡军如是说。

发展条件欠缺

陈经伟表示，产业投资基金的本源是做一个长期资本投资和增值服务。但无论从融资渠道还是人才管理中，我国目前仍不具备产业投资基金良性发展条件。

陈经伟具体解释说，由于我国产业投资基金发展缓慢，尤其在专业人才积累和实际操作经验上，较国外相比仍有很大差距。产业投资基金在运作的过程，实际是在找对家，从而带来更多1+1>2的格局，这其中对基金管理人的要求很高。基金管理人要有道德水准；要熟悉基金业务，有产业分析、企业分析的能力。“但目前我国产业投资基金人才具备这些能力的并不多，而人才的培养并非一朝一夕，这就制约了我国产业投资基金专业化的发展。”

另外，融资通道窄，也制约了产业投资基金的发展。新时代证券副总经理潘向东表示，与国外相比，我国产业投资基金主要来源是包括政府和国有企业的机构融资。而在国外，包括养老基金、保险基金、公司企业、银行等金融机构、政府创业投资基金以及个人资金等，都是产业投资基金资金来源的主要渠道。“而相对有限的资金难以满足我国产业发展，还需要进一步引入大规模的民间投资进入产业投资基金市场。”

同时，产业投资基金发展的相关制度缺位加大了我国产业投资基金的风险。比如退出制度，投资方需要实现产业资本增值来获取收益，而不是获取实际控制权，所以产业投资基金在达到收益目标后要通过有效的方式退出。而我国主板市场存在严重的股权分置问题，法人股不能流通转让，这给产业投资基金的顺利退出设立了障碍。同时，由于我国的产权交易成本高，产权交易市场也没有形成统一，使得跨行业地区的产权转让难以实现。

赵锡军补充说，目前还有很多人把PE、股权投资、债券投资基金弄混了，很多不具备投资资格的企业，也进入这个行业里面去，一些项目被抢得很厉害。实际这在根本上也违背了金融业是一个很高端、适当竞争的行业定位。“所以这个行业还需更多的机制，不能随便注册一个1000万的公司就可以进入该行业。”

北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐认为，目前产业投资基金立法仍缺失。虽然从1997年，原国家计委曾草拟《产业投资基金管理暂行办法》，但时至今日依然没有出台正式法律法规。另外，由于产业投资基金涉及发改委、证监会、科技部多头监管，致使行业投资领域和后续评价等存在差异，影响整个行业的健康协调发展。

调整体制盘活市场

虽然产业投资基金有一堆的问题亟待解决，但其独特的优势不可替代。那么如何解决产业投资基金发展条件欠缺的问题？

吴维海认为，首先国家要为产业投资基金放宽政策，要打破一些投资地域和行业的限制，比如不应该统一要求当地政府投资当地企业的额度不少于80%。要根据产业地区的活跃度情况来进行区别划分。

其次，产业投资基金的主要目的还是以少量资金，通过杠杆效应撬动社会资本。而盘活政府投资资金的使用是目前的首要任务，比如地方政府自身不要过于谨小慎微。因为不难发现，较之一些市场金融机构，地方政府部门更在意资产的安全性，认可没有收益，也不能造成国有资产流失风险。在满足没有风险的条件下，才考虑收益和国有资产增值的部分。如果地方政府能突破这一保守思维，才是盘活政府出资基金的前提。另一方面，地方政府对投资大型基础设施项目比较专业，但是在投新兴产业方面，地方政府应该委托市场化机构来管理基金。由专业的团队管理资金，产业投资资金的作用才能发挥最大化。

再者，产业投资基金只要投进去，就要考虑退出的问题。众所周知，在美国，上市退出的渠道有纽约交易所、美国交易所，挂牌退出的渠道有纳斯达克。但中国产业投资基金根据国情，除了可以选择公开上市、兼并与收购，也可以选择在较长时期内持有风险企业的股份获得经营收益。“由于中国经济增长的速度在一个较长时期仍处于世界前列，所以只要看准项目，股东也有能力长期持有风险企业的股份情况下，即使持有股份不动，基金也会随着经济的高速增长来收获回报。这也可以认为是一条中国特色的产业投资基金退出渠道。”吴维海认为。

陈经伟最后补充说，我国未来的监管还要采取对金融工具差异化的监管规则。不能大而全，要小而精。并且，中国产业投资基金的发展，仅有《产业投资基金暂行管理办法》等法规是无法促进产业未来发展的，所以建议制定一部《产业投资促进法》。同时，还要有相关机制来优胜劣汰市场中的企业，促进行业良性发展。建立以产业为核心的金融投融资体系，为中国产业投资基金专业化的发展提供操作依据。endprint