证券投资行为对股市稳定性的影响研究

张晶+常宇萌

摘要：本文以统计学、数量经济学、金融学等学科理论为指导，首先从理性投资者、委托—代理理论以及投资组合理论三个方面对证券投资基金与股市稳定性的关系展开理论分析，认为证券投资基金不具有稳定股票市场的动机，其行为选择对股市稳定的影响并不能绝对的说是有利还是无利，而是具有双面性；接着分析我国证券投资基金的行为，我国证券投资基金存在较高的股票集中度、行业集中度、较为严重的羊群行为但总体而言，我国证券投资基金到目前为止还没有如大多数人们所期望的那样表现出稳定股市的作用。最后，结合前面的理论分析提出政策建议。

关键词：证券投资基金；投资行为；股市稳定

（一）证券投资行为與股市稳定性的理论分析

分析证券投资基金行为与股市稳定的关系，首先要从理论上搞清楚两方面问题：一是证券投资基金是否有稳定股市的动机，是否能稳定股市是不是评判其投资行为理性与否的标准；二是证券投资基金的具体行为又会受到什么条件的制约，不同的行为如何影响股市的稳定。为此，本文会从理性投资者、委托——代理理论以及投资组合理论三个方面展开理论分析。

1.1基于理性投资者的分析

望本质上并不理性的证券投资基金做出逻辑上一以贯之的理性行为是不现实的，它不可能超越自身的动机去做什么事，稳定股市绝对不会成为投资者的行为动机。

我们都知道，一个证券化率很高和证券市场比较完善的国家中，股市是一国经济的晴雨表，是一个国家经济运行状况的反映。股价是否稳定，关键看一国经济是否稳定，脱离了经济的实际运行状况而就股市而论股市，显然是犯了形而上学的错误。因此，我们在分析证券投资基金行为与股市稳定之间的关系时首先要明确的一点就是：证券投资基金无论是不是理性投资者，都不具有稳定股市的义务或目标。既然证券投资基金不具有稳定股市的动机，那么我们就必须从其行为本身去分析其与股市稳定之间的关系。证券投资基金作为专家理财，具有信息、技术上的优势，其先进的投资理念、科学的投资品种选择可以对其他投资者起到正面的示范作用，从而带动整个股市的理性投资，促进股市的稳定性。但是，证券投资基金也追求风险一定下的利益最大化，在一定条件下出于盈利目标的考虑会采取一些短视、不稳定的投资方式，甚至凭借其巨大的资金实力在股市上呼风唤雨，从而成为市场秩序的破坏者，如：东南亚金融危机中量子基金的兴风作浪。

由此可见，证券投资基金对股市稳定的作用具有双面性，既可能起到稳定股市的作用，也可能破坏市场的稳定运行。而其行为到底会对股市稳定产生什么样的影响是要受到不同的内、外部条件制约的。本文下面就从两个角度出发，分析不同内、外部条件下，证券投资基金的行为选择及对股市稳定的影响。

1.2基于证券投资组合理论的分析

证券投资的主要目的在于获取收益，但是风险和收益总是同时存在的，在获取收益的同时不可避免的存在一定程度的风险。市场上不同的投资者，有着不同的风险、收益偏好。有的人倾向于高收益、高风险的投资，有的人却宁愿选择低风险、低收益的投资，另一部分人介于两者之间。但是无论是哪一种投资者，其共同特点都是在预期收益一定的前提下，尽可能的利用各种方法和手段降低甚至避免投资风险；或者是在投资风险预期一定的前提下，尽可能追求较高的投资收益。

相比个人投资者，证券投资基金拥有庞大的资金，可以把资金分散到众多的证券投资品种上，达到分散投资、降低风险的目的，也就更能进行有效而稳定的长期投资。个人投资者由于投资资金少，往往只能购买一、两种或几种证券，即使具有分散投资的理念也难以进行有效的分散投资，其在投资行为上也表现出了短期性和投机性。而这也正是大多数人认为证券投资基金有利于股市稳定的一个重要原因。但是，证券投资组合的有效利用是要受到多方面客观条件制约的。因此，从证券投资组合理论的角度出发，考虑不同市场条件下证券投资基金的行为选择以及对股市稳定的影响是十分必要的，从而判断我国的证券投资基金是否具有分散股市风险的功能。

二、提高我国证券投资市场稳定性功能的对策

2.1树立正确的监管理念，改变政策市的现状

股票市场政策应当具有相对稳定性和透明性。针对股票市场的法律、法规以及监管制度应当具有前瞻性、预见性，政策一经确定，就应保持一段时间内的相对稳定，从而保持政策的连续性，降低政策不确定的程度，减少由于政策出台引起的非常规性市场波动和由此造成的系统性风险，使投资者的注意力从对政策取向的猜测转移到对市场宏观环境的关注上来，使投资者的市场信心建立在经济发展前景和上市公司的投资价值上来，而不是靠对管理层政策调控意图博弈。

政府应当建立动态化的市场监管机制。从我国股票市场以往的监管情况看，多是事后监管，应当建立股票市场的实时监控系统，实现市场监管动态化、制度化。这样，一方面，监管部门可以及时发现市场违规行为，及早采取措施，避免问题的积累和恶化；另一方面，可以时时提醒各市场参与主体规范经营，起到约束作用，有利于减少各种违规行为的发生，从而有利于监管目标的实现。

2.2进行证券市场的金融产品创新，建立股市的避险机制

借鉴国外金融市场的经验，开展金融品种的创新，改善证券交易品种结构金融市场品种创新首先可考虑开展股指期货的创新试点，它是证券市场上重要的套期保值工具，不仅可以为投资者特别是机构投资者提供规避市场风险的工具，同时也可活跃证券市场交易股票指数期货（以下简称股指期货）是一种以股票价格指数作为标的物的金融期货合约，它引进股市双面交易机制。由于股票指数基本上能代表整个市场中股票价格变动的趋势和幅度，所以可以在股票的现货市场和股票指数的期货市场上做相反的操作来抵消股价变动的风险，从而规避系统风险；另外，针对我国目前债券市场发展相对滞后的问题，应加大国债、企业债、市政债券等品种的创新力度，开发诸如住房债券、汽车贷款债券等新的债券品种；适时进行利率期货、利率期权等债券衍生产品的创新，为债券现货市场的发展提供有效的套期保值工具。这些产品创新为投资者提供多样化的投资组合下，能进一步满足投资者证券投资基金的证券投资组合需求。

2.3规范上市公司行为，提高股票质量

证券市场上股票整体质量的好坏直接影响证券投资基金的投资策略，所以规范上市公司行为，提高上市公司的整体盈利水平就变得极为重要。作为市场基石的上市公司是决定市场投资策略的重要因素。美国在近10年的长牛行情中，虽然股票指数有了长足的提高，但整体市盈率并没有太大的变化，价格上涨主要还是来自业绩的增长。因此，机构投资者的长期投资能够获得相当高的回报，长期投资理念自然得到认同。而我国大部分上市公司质量不高，成长性没有保障，业绩也缺乏稳定性，缺乏长期投资价值。只有在实现上市公司的持续高成长发展，才是对基金等机构投资者长期投资的一种鼓励，因此，从一定意义上讲，提升上市公司的质量也是保证基金长期投资理念实现的重要条件之一。而要实现这一目标一方面要严把上市关，坚持宁缺勿滥的原则，不符合上市标准的绝不能上市，对虚假包装上市的企业和相关人员，加大处罚力度；另一方面，必须在上市公司中建立一种竞争、忧患意识，让那些不好的上市公司退出股票流通市场。endprint