如何缓和短期国际资本流动带来的影响？

韩乾+袁宇菲+吴博强

随着当今国际金融一体化日益加深，研究短期国际资本流动（热钱）对资本接受国，特别是对新兴市场国家的影响显得尤其重要。本文使用中国上市公司的财务数据研究热钱对上市公司融资成本的影响。

面板回归分析控制了那些不受总量分析或是横截前分析所控制的固定效应及时间效应。

研究表明，热钱能够显著地影响企业的融资成本，并且影响程度与当地的贸易规模相关。这是因为在资本管制的条件下，热钱通过虚假贸易流入当地银行系统，从而影响银行存贷款市场。

而相较于全国性的股票、债券等资本市场，各地区银行的信贷市场存在一定的市场分割，使流入我国的国际短期资本不能在全国范围内进行统一有效的配置。

既然短期国际资本流动对不同地区有异质性的影响，那么央行为了对冲短期国际资本流动對我国的影响而实施的全国统一的货币政策，可能会带来不同地区间的扭曲。因此就缓和短期国际资本流动的影响方面，本文的政策含义有两点。

第一，长期而言，应逐步取消资本管制，实现人民币汇率的市场决定机制，才能防止热钱出现较长时间内的、持续的单向流动。第二，在理顺长期制度之前，央行理论上应该能够采用更为合理的短期对冲手段。譬如，在货币政策的制定过程中更多地参考各地区贸易渠道的规模和当地银行贷款市场的流动性变化，至少能够部分地缓和政策可能带来的地区扭曲。

未来的研究可以进一步扩展样本范围使其包括我国的众多非上市企业，这将会形成一个关于国际热钱如何影响我国企业借贷成本的更完整的叙述。

另一个问题是，短期国际资本流动和投资者情绪之间的关系，尽管媒体对热钱能够提振投资者的信心有所报道，但是在这方面学术界还没有进行过严谨的研究。最后，多城市的面板数据还可以用来探讨热钱流动如何通过银行存贷款市场来影响当地的资产价格，并最终通过抵押品渠道，对当地的投资需求和产品供应产生放大效应。endprint