从利益相关者角度分析CSR与财务绩效的关系

姚乔茜

【摘 要】 企业社会责任与财务绩效之间的关系一直是学术界的热点议题，主要存在三种不同观点，即正相关、负相关与不相关关系，而企业社会责任的履行情况与财务绩效之间的关系对公司决策具有重要影响。为了进一步验证两者之间的准确关系，文章基于利益相关者角度，选取2011—2015年1 925家A股上市公司的公开财务数据，对各指标间的相关性进行估计，同时构建面板数据回归模型进行实证研究，得出企业社会责任与财务绩效之间呈正相关关系，在此基础上结合指标变量对如何提高企业财务绩效提出针对性建议。

【关键词】 利益相关者； 企业社会责任； 财务绩效

【中图分类号】 F230 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2017）19-0093-06

一、引言

企业社会责任（CSR）也有人称其为公司的社会响应度，其与企业财务绩效的关系是自20世纪60年代开始一直活跃在学术圈的议题。到目前为止，研究人员就这些变量之间的关系仍然没有达成真正的共识。事实上，Arlow和Gannon在1982年的论文中，回顾了在此之前七年间的实证研究，并得出结论，这种“财务绩效与企业社会责任的关系，无论是积极的或是负面的，都不是直接产生的”。对于管理层来说，财务绩效和企业社会责任两者的关系是否清楚地存在是一个重要问题。如果某些行为（指归为社会责任的行为）与企业的财务绩效呈负相关，则管理者应该在这方面谨慎行事。如果存在一个已经被证明的正相关关系，则管理层可能会用更大的精力来鼓励追求这种关系带来的正效应，或分析产生这种关系背后的原因。本文的重点是研究这两个因素（企业社会责任和财务绩效）是否存在相关性以及衡量其具体的量化影响。

企业社会责任方面主要有两种方法被广泛采用，即声誉指数和内容分析。其中，声誉指数指的是基于知识储备丰富的观察者角度，从公司一个或多个维度社会行为出发，衡量企业社会责任。其优势包括三点：第一，内部统一合作性，即每一位评估者对同一公司采用的标准是相同的，但是通常具有主观性；第二，兼具客观性与灵活性，即它可以将事先确定的客观方法运用于具有主观性的维度；第三，针对总结性，即通过它能够针对性地总结出建设性建议予以参考。但是，同样存在不足之处。由于基于观察者的角度，在标准设定及结论方面具有不可避免的主观性与不统一性，同时，大多数声誉指标衡量标准只能覆盖较少的企业数量，在参照样本量的确定方面具有一定局限性。对于内容分析法，即通过分析企业公开信息，尤其是年度报告制定评价企业社会责任绩效标准，主要从环境、机会平等、人力资源、社区活动、产品及其他六大方面进行指标量化。与声誉指标相比，它具有两个显著的优势：第一，结论具有客观性，能够有效克服变量选择主观性的弊端；第二，处理技术智能化，能顺应大数据时代发展潮流，提高工作效率和准确性。然而，一方面，由于企业公开的信息是经过筛选且较为乐观的，在分析有限信息的基础上得出的结论与实际情况不可避免地有一定差异性，更为重要的是变量选择还是具有主观性的；另一方面，它不适用于无法量化的社会责任评价。

不同于以上两种一般方法，本文基于利益相關者角度，结合面板数据的实证分析进行研究，不仅拓展了研究方法，还减少了此前大多数使用截面数据的限制性，使得研究结果更加严谨准确。

二、文献回顾

企业社会责任与企业财务绩效之间的关系通过翻阅大量国内外文献，发现主要有正相关、负相关两种关系以及少数前期学者认为的不确定关系，并从这三方面对国内外文献进行梳理。

（一）正相关关系

2005年西雅图国际贸易谈判失败，Schnietz和Epstein[ 1 ]通过研究企业社会责任创造好口碑的方式，分析对上述公司摆脱威胁的作用，得出结论：上述公司在此次紧急事件中规避了股价大程度减少的威胁，说明由企业社会责任创造的良好口碑有利于企业摆脱威胁。与Simpson和Kohers等[ 2-3 ]学者得出的研究结论相似，朱金凤和杨鹏鹏[ 4 ]以沪市A股中的691家公司为研究对象，得出企业履行政府和债权人的责任能提高企业财务绩效的结论。温素彬和方苑[ 5 ]根据不同的资本形态，将利益相关者划分为货币资本利益相关者、人力资本利益相关者、生态资本利益相关者和社会资本利益相关者，研究发现积极承担社会责任能够直接促进企业的长期财务绩效，但对短期财务绩效没有显著影响，也就是说，企业履行社会责任的效用具有一定的滞后性。李建升和李巍等[ 6 -8 ]学者的研究结论也验证了此观点。

（二）负相关关系

20世纪80年代，Ingram[ 9 ]研究发现，公司履行企业社会责任存在相应费用支出，会降低财务绩效。Freeman[ 10 ]得出相似结论。Clarkson[ 11 ]采用股票收益率研究发现企业社会责任与企业财务绩效之间呈负相关关系。国内学者李正[ 12 ]通过分析五百多家上市企业，发现履行社会责任程度高的企业当期财务绩效较低。李建升将企业社会责任与财务绩效分为前期、当期及后期进行对比分析，肯定了前期企业社会责任与后期企业财务绩效之间、同期企业社会责任与企业财务绩效之间呈负相关趋势。

此外，Mcwilliams和Siegel[ 13 ]分析了1991—1996年美国企业的KLD和其年度价值均值，Meehan等[ 14 ]选取澳洲300ASX指数中277家企业环境与水资源部和道德研究中心的相关数据，研究发现企业社会责任与公司财务绩效之间没有显著的相关关系。而我国学者没有得出类似观点。

综上所述，对于企业社会责任与企业财务绩效之间的关系，国内外学者的研究做出了很大贡献。大部分学者从规范与实证角度研究，均认为企业履行社会责任有利于提高企业财务绩效，且从长期与短期角度可以看出具有一定的滞后性；部分学者从规范性角度分析认为企业履行社会责任会降低财务绩效，而早期小部分国外学者则认为两者之间不存在显著的相关关系。通过对比三种研究方法及结论，本文认为大部分学者的研究方法更为全面，得出的结论更为严谨，且符合现状，但其他两种结论也不可忽略。然而，除了三种不同的结论外，现有文献也存在不足之处：第一，指标选取不全面，一方面企业社会责任会随着国家战略方针不断扩大，诸如生态指标等不容忽视；另一方面，企业财务绩效指标要与绩效评估体系相匹配。第二，研究角度过于宽泛，不利于针对性地追根溯源并得以有效解决。因此，本文从利益相关者角度，利用2011—2015年1 925家A股上市公司的财务数据，选取全面合适的指标，构建实证模型对企业社会责任与财务绩效之间的关系进行量化研究，并针对性地提出建议予以参考。endprint

三、理论分析与研究假设

企业社会责任思想最早出现在2000多年前的古希腊时期，但那时尚未形成系统的理论指导，而产生于20世纪80年代的利益相关者理论直接促进了它的研究发展[ 15 ]。企业社会责任从不同角度看有不同的定义，例如股东财富增加的狭隘经济观点以及经济、法律、伦理和自由裁量的责任[ 16 ]和良好的“企业公民”。这些定义的差异来源于不同基本假设，即到底什么是企业需要承担的社会责任，从基本法律和经济的义务与责任到股东在公司所嵌入的基于社会系统上更宽泛的责任。Carroll[ 17 ]最早将社会责任金字塔与利益相关者联系起来，认为应该从不同利益相关者方面探讨企业社会责任的问题。Preston和Obannon[ 18 ]从利益相关者角度进行了CSR研究，认为即使公司对整个社会来说是有较大影响力的，但它所涉及的单个业务仍可以被视为只向利益相关者负责，或者说向那些被承认的与他们有往来的代理负责。在契约理论者看来，企业是一系列契约的联结，各契约方以效用最大化为目标进行博弈而产生。传统意义上的股东利益最大化已不能合理解释现代企业发展过程中出现的一系列困境。企业最终的价值创造和实现要依赖于与利益相关者之间的合作[ 19 ]，单纯地依靠加大资本投入来获得高产出并不是明智做法。现实中，企业的发展立足于整个经济系统，但我们往往忽视现实社会系统及生态环境系统的存在，而导致对企业社会责任的不重视。随着社会经济结构的改变和发展，研究学者已经逐步意识到将资源、环境和后代人作为企业利益相关者的重要性，正是由于利益相关者的投资（温素彬，2008）才不断促进企业的长远发展。现代意義上的投入资本已经不限于有形资本，还包括无形资本、人力资本、组织资本、生态资本。因此，基于利益相关者角度研究企业社会责任具有鲜明的时代特点与角度的新颖性。

在以价值驱动为核心的现代企业运营模式下，企业管理者和利益相关者越来越重视企业社会责任与财务绩效之间的关系。一般来说，传统的一味以利润最大化的企业目标已经无法适应现代企业的长远发展模式，企业不再仅仅是追求股东财务最大化，而更要追求企业价值最大化。在做强做大企业的同时，自发主动地承担起社会责任，积极响应社会大众舆论期待，树立企业品牌形象，提升企业经济和社会价值，吸引更多的投资者投入资本，进一步扩大企业规模，提供就业岗位，或者通过慈善、赞助等方式帮助社会解决难题，进而提高企业市场价值和社会价值，有利于优化企业资本结构，提高企业财务绩效[ 20 ]。

基于以上文献与理论分析，本文做出如下研究假设：企业社会责任与企业财务绩效有正相关关系。

四、研究设计

（一）变量选取及定义

本文参考温素彬（2008）从多元资本共生角度提出的资本形态分类法。按照资本形态的不同，将企业资本分为货币资本、人力资本、生态资本、社会资本。与之相对应，企业的利益相关者可分为四类：货币资本利益相关者、人力资本利益相关者、社会资本利益相关者、生态资本利益相关者。因此，按照该分类方法，并结合当前会计制度规范来进行变量选取与定义（表1）。

1.与货币资本利益相关者的责任

一般来说，企业货币资本利益相关者包括两部分：所有人和债权人。由于计算财务绩效时已经包括公司对所有人的义务，为避免自变量和因变量模糊，本文研究不再包括对股东的责任。而公司对债权人的义务是还本付息，因此选取利息支付率指标进行衡量。

2.与人力资本利益相关者的责任

企业的人力资本利益相关者指的是企业职工。公司对职工的责任主要是发放职工薪酬，可利用员工获利水平来衡量。其他相关责任，如提升职工工作能力、培养发展优秀人才、提供温馨良好的工作氛围等，由于数据的不可获得性以及难以量化，本文不予讨论。

3.与社会资本利益相关者的责任

企业的社会资本利益相关者主要由政府部门、消费者和供应商组成。公司对政府的责任主要是及时缴纳税款；对消费者而言，是提供高品质的商品，保障消费者权益；对供应商的责任主要是支付货款。本文使用主营业务税金及附加率、支付所得税税率、营业收入增长率、销售净利润、应付账款周转率进行衡量。

4.对生态资本利益相关者的责任

一般而言，大多数企业的环境保护信息较少披露，并且大多为无法量化的文字信息，本文采用环保投入比来衡量企业在环境保护责任方面的履行效果。

5.企业财务绩效

由于我国股票市场发展不完全，信息失真，利用会计数据来衡量企业财务绩效可能更接近真实情况，ROA与托宾Q值均为广泛使用的衡量企业价值的指标，本文也将两者作为因变量。

6.控制变量

企业绩效与CSR之间的关系受企业规模的影响，这是由于随着公司规模的增大，知名度往往会提升，公众的要求或期待会随之增加，从而增加公司承担社会责任的压力。同时，企业所有制形式对企业应对利益相关者压力和企业社会责任水平有着极大影响。因此，本文将企业规模和企业性质作为控制变量。

（二）样本与数据来源

不同行业对企业社会责任的侧重程度存在较大差异，本文选取2011—2015年期间1 925家A股上市公司为样本，剔除了ST上市公司以及被注册会计师出具了保留意见、无法表示意见、否定意见等审计意见的上市公司，通过公司公布的财务报表查找相关数据，所有数据均来源于国泰安数据库公布的上市公司年度报告，并经笔者整理所得。

（三）模型构建

根据搜集的数据特征并参考温素彬（2008）的模型，构建面板数据模型如下：

（1）式中，Yit为因变量，Xit为自变量，ait为模型的常数项，bit为对应于自变量向量Xit的k×1维系数向量（k为自变量个数），？着it为相互独立的随机误差项，且满足均值为0、等方差的假设，i为截面成员的个数，t为每个截面成员的时期总数。endprint

五、实证分析

（一）变量的描述性统计

由表2可以看出，2011—2015年期间，1 925家制造业A股公司的总资产报酬率为4.1%；平均托宾Q值为2.677；5年平均利息支付率等于0%；5年平均资产负债率等于41.3%；现金流动负债率为21.1%；支付给员工以及为员工支付的现金平均占主营业务收入的11.8%；平均账面所得税税率约15.6%，与企业所得税率有较大差异，可能存在税收优惠的情况，需要进一步研究，在此不进行赘述。应付账款周转率7.895次/年，平均周转期为46天；营业收入增长率14.7%；存货周转率4.547次/年，平均周转期为79天；平均社会捐赠支出率0%，平均环保投入比0%，企业期末总资产的平均规模为21.84亿元，在选取的变量中有67.2%的是国有企业。

（二）变量的相关性分析

由表3可知，总资产负债率与资产负债率、账面所得税税率、应付账款周转率、营业收入增长率、存货周转率、环保投入比以及企业产权性质在1%的水平上显著正向相关，相关系数分别为0.409、0.057、0.124、0.049、0.287、0.014、0.176；托宾Q值与资产负债率、员工获利水平、营业收入增长率、企业性质在1%的水平上显著正相关，相关系数分别为0.204、0.285、0.070、0.187。从单变量分析角度，初步支持两者正相关的观点。而在进行CSR与企业绩效的研究过程中，分别用总资产负债率与托宾Q值衡量企业绩效，相同变量的相关性却是相反的，这可能是由于托宾Q值与总资产负债率在揭示企业财务绩效时，侧重的方面不同造成的。

（三）面板数据回归

由表4可知，对总资产报酬率（ROA）的影响方向与预期符号一致的变量有现金流动负债率、披露职工权益、账面所得税利息、营业收入增长率、社会捐赠支出率、企业规模及企业性质，而且除了披露职工权益这个变量是在5%的水平上正向相关外，其他皆在1%的水平上呈正相关。对托宾Q值的影响方向与预期符号一致的变量有现金流动负债率、资产负债率、员工获利水平、披露职工权益、营业收入增长率及企业性质，均在1%的水平上呈正相关。还有某些变量与预期的不一致，例如存货周转率与总资产报酬率以及托宾Q值皆不存在相关性，可能是由于本文的企业数量不够，研究范围过小。进一步对比发现，与ROA相关的变量和托宾Q相关的变量并不一致，往往存在相反的相关性。例如资产负债率、员工获利水平、账面所得税税率及企业规模。还有一些变量与其中一个存在相关性，与另一个却并不相关，例如应付账款周转率、社会捐赠支出率、环保投入比，这可能是由于应用的不同变量侧重于衡量财务绩效的不同方面，对财务绩效的反应显著度也不同。

六、结论及建议

本文从利益相关者角度，对2011—2015年1 925家沪市A股上市公司面板数据进行回归分析，结果表明企业社会责任中涉及的大多数指标均与财务绩效存在显著正相关关系，这与大多数关于二者相关性的研究结论一致，积极提高财务绩效的指标有助于企业进行发展战略的调整。然而，需要说明的是由于公司披露得信息不够完全，导致在指标的选取及数据的搜集方面存在不可避免的缺陷，可能导致某些指标与预期符号或显著性不一致，这也是笔者今后在研究过程中需要不断改进的地方。

基于研究结论，笔者认为企业可以从以下几方面提高企业的财务绩效。

第一，构建企业社会责任评价体系。规范的评价体系能够有效监督企业社会责任的履行效果，促进企业开展规范安全的生产经营活动，在追求企业利润最大化的同时，为社会创造财富，满足人民的需求。第二，相关环保部门要加强企业对环保投入的认知，使企业在生产经营过程中意识到环保的重要性，自觉履行社会责任，提高企业社会形象，扩大市场份额并提高企业的长期盈利能力。第三，适当加大对企业职工福利的投入，一方面，企业职工福利得到有效保障能够提高工作的积极主动性，有利于企业追求最大利润目标；另一方面，职工福利是社会关注热点，有利于企业良好形象的树立，能间接提高企业财务绩效。

总之，企业通过社会反馈树立正确的社会责任意识，积极履行社会责任，合理权衡各相关利益者的需求，才能在市场中树立良好形象，占据有利的市场份额，实现长期稳定的发展。

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