驾驭“走出去”的汇率风险

于上游

“一带一路”所涵盖的国家，大部分经济发展水平有限，发展程度良莠不齐，金融市场不发达，实施资本管制，货币流动性较差，汇率波动较大，汇率风险不容忽视。特别是2016年以来世界经济政治不确定性增加，中国企业“走出去”要有风险管理意识，未雨绸缪制定相应的风险识别、预警、评估和应对策略

美国次贷危机以来，世界经济深度调整，面对波谲云诡的国际环境，中国作为世界大国发挥智慧和勇气，延续千年丝绸之路和平合作、包容开放、互学互鉴、互利共赢的丝路精神，中国国家主席习近平在2013年9月和10月在出访中亚和东南亚国家期间，先后提出共建“丝绸之路经济带”和“21世纪海上丝绸之路”的重大倡议，得到国际社会高度关注。“一带一路”作为国家顶层战略带来无限商机，发展空间巨大，各大企业纷纷积极参与，特别在交通运输、基础设施、能源等硬件联通项目取得重大进展，成效显著，海外业务不断扩大。

机遇与挑战并存。“一带一路”所涵盖除中国外的64个国家，包括了蒙古、俄罗斯、东南亚11国、南亚8国、西亚北非11国、中东欧16国、中亚5国和独联体其他6国等，大部分经济发展水平有限，发展程度良莠不齐，金融市场不发达，实施资本管制，货币流动性较差，汇率波动较大，汇率风险不容忽视。特别是2016年以来世界经济政治不确定性增加，中国企业“走出去”要有风险管理意识，未雨绸缪制定相应的风险识别、预警、评估和应对策略。如何有效防范和规避境外项目的汇率风险，提升盈利水平和综合竞争力，已成为一个重要课题。

多元化对冲

汇率对冲可以采取多种形式，有自然对冲、融投资货币一体化对冲、区域对冲及工具对冲等方式。

第一种方式，自然对冲。原理是基于某国家/地区经济增长和货币走势的判定，借入贬值货币融资，投资升值货币的资产。自然对冲的好处是操作简单，可获得资产按当地货币计价升值收益的同时，额外获得汇兑收益，但成功前提是对于汇率中长期走势准确的战略性判断，需要宏观经济和国际金融方面的知识支撑。

第二种方式，消除错配风险。如果有条件的公司，可以采用融资和投资货币一致的策略，规避汇兑风险。如不少大型中资建筑类企业近年来在境外成功发行美元债券融资，资金投向美元结算国家的基建项目，也有一些中资企业发行欧元债券用于欧洲地区的兼并收购，外钱外用；又或者将国内资金投放国外时要求对方用人民币结算，这也有利于促进人民币国际化。这个策略虽然不能获得潜在的汇兑收益，但最大的好处是消除货币错配产生的汇兑风险。

第三种方式，国家/地区规避。在对外贸易输出机械设备或对外投资的时候，主动选择政治风险较低、经济相对发达、币值相对稳定的国家/地区投资；避开经济落后，通胀高居不下，外汇储备不足，货币政策独立性不强，贬值风险较大的国家。如2016年11月特朗普当选美国总统后，全球汇率市场剧烈震荡，而美国加息预期等多重因素也导致美元走强，当时宣布汇率自由浮动的埃及镑和通胀高企的委内瑞拉玻利瓦尔，分别贬值48.94%和45%，几乎腰斩，投资这些国家需谨慎。

第四种方式，合理适度运用外汇管理工具。如果由于业务发展需要，实在要在某些经济相对落后、币值不稳的国家长期投资，需提前做好汇率风险应对措施。例如在工程项目投标报价和合同中，力争采用自由兑换、相对稳定的货币结算；其次力争应用汇率风险保值条款等对合同动态结算，双方定明未来汇率风险经济损失的计算方式和分担比例等条款；也可考虑投保外汇的保险等。此外，还可考虑远期外汇、外币掉期、外汇期权等金融工具对冲风险，但要注意对冲规模和比例，前提和出发点是锁定汇率变动风险。

成与败案例

汇率风险管理是一个动态的过程，除了根据经济因素判断把握时机操作外，也讲究“度”。注意不能全额单边对冲避险，宜需根据业务结构分段、分期或按百分比对冲。研究和经验认为，大原则是对冲安排必须认真履行内部审批程序，对冲必须以业务本身为基础，对冲规模要小于业务规模，并对冲交易盈亏与对冲业务主体综合一体进行考核评价。

典型的成功对冲案例是自2005年人民币汇改至2013年期末，人民币兑美元经历了长达8年多的大幅升值，累计升值约36%。其间，不少企业基于中国经济增长强劲，外汇储备充足、美国为应对金融危机降息刺激经济等基本因素准确预期人民币升值，充分利用境外美元贬值、利率下降的融资环境，以及人民币汇率和资产双重升值的黄金周期，大量借入低息的美元或港元债务，并将资金回流国内投资升值的人民币资产，不但因资产规模升值实现业务规模的几何级增长，更通过自然对冲机制获得汇兑收益，特别是一些大型的中资房地产国企或民企和港资企业期间都曾成功采用这个策略，既符合国家政策，也享受了人民币及人民币计价的资产升值、债务贬值的双重红利。

然而，也有对冲失败或汇兑亏损的案例值得关注。2008年正值美国次贷危机引发的全球金融风暴肆虐全球，曾有大型上市综合国企公告称为减低西澳洲铁矿项目面对的货币风险，当年签订若干杠杆式外汇买卖合约，在7月1日至10月17日短短三个多月期间实际亏损约8.07亿港元。虽然公司在9月7日已觉察风险并终止部分合约，但截至当年10月17日仍生效相关外汇合约按公平价值计算，潜在亏损总额约147亿港元，即合计亏损约155.07亿港元，震惊市场，管理层引咎下台辞职。

市场也有一些房地产企业、工业企业运用对冲工具亏损的案例。然而，汇率波动的双向性，不同时期可升可跌。2014年初至2017年初，人民币进入了约三年左右的震荡贬值阶段，人民币兑美元贬值约10%。不少房地产企业和航空企业都产生了不同程度的汇兑亏损，主要来自美元和港元债务。这些汇兑亏损不但蚕食了企业当年的利润，有些还抹去了前几年人民币升值的汇兑盈利。当然，也有部分风险意识较强的房企利用前述的消除错配风险策略回国内融资，或外汇管理工具对冲，或降低汇率风险的敞口。

总体来说，汇率风险管理需随时动态监控，采用多元化策略，例如可综合上述几种方式同时搭配应用，还要根据汇率敞口大小及外汇走势预测慎重动态调整对冲方式。

防患于未然

在纷繁复杂的国际政治和经济形势中，“一带一路”国策为中国企业指明了走出去的方向，开辟了广阔的蓝海。不少中国企业的境外项目利润率不断改善，业务版图日渐扩大，境外业务已成为中国企业提升盈利的重要驱动力。世间事物皆有两面。我们看到“一带一路”机遇的同时，要有危机意识，防患于未然，冷静辩证地提前研究、识别相关的国家、法律、经济风险，以及宗教和文化冲突带来的安全隐患，并做好风险处理预案和应对措施。

汇率风险是一种经济风险，对冲策略和案例分享只是抛砖引玉，意在提醒企业在走出去的过程中樹立风险防患意识，建立风险管控体系，采用多元化市场化手段，密切监测和科学分析影响汇价变动的基本因素，对汇率升跌提前安排相应的应对预案，提升动态管理汇率风险的水平，谨慎管理“一带一路”的汇率风险，以有效防范汇率风险，发挥金融支持实业发展、优化资源配置的作用，促进实体经济发展，为企业“一带一路”走出去战略保驾护航。