上市公司购买理财产品问题的分析与思考

周愈博

上市公司购买理财产品问题的分析与思考

周愈博

近年来，我国上市公司购买银行理财产品的规模在不断增加，这一方面有利于公司合理利用闲置资金、提升资金的利用效率，但另一方面也可能产生资金“脱实向虚”的风险。加强上市公司购买理财产品的管理，对促进资本市场健康发展，保护投资者利益，具有重要的现实意义。

一、上市公司购买理财产品的现状及其影响

根据Wind数据统计，2015年和2016年，沪深A股上市公司在数量保持基本稳定的情况下（总数仅分别增加了8.33%和8.05%），出现了大量购买理财产品的现象（如图1所示）。购买了理财产品的上市公司分别为626家和780家，占A股上市公司总数的比率分别为22.29%和25.71%。认购金额也大幅增长，两年分别增长了94.84%和43.6%。2016年，780家上市公司认购了7882.04亿元的理财产品，平均每家10.1亿元左右。所购买的理财产品类型有银行理财产品、证券公司理财产品、投资公司理财产品、结构性存款、通知存款、信托、基金专户几类，以银行理财产品为主。

企业在遵循法律法规，信奉企业家精神的条件下，积极管理闲置资产，为股东谋求经济利润最大化，是值得提倡的。企业购买低风险的理财产品，从理财目标上讲，可以提高资本使用效率，实现资本升值；从管理方式上讲，直观、可操作性强；从风控角度上讲，风险较低、有助于保持资金的灵活性（张先治，2008），因此不能对其进行完全的否定和禁止。但是，如果过多占据闲置资金，并将闲置资金投资于理财市场，偏离其主营业务，则有可能带来一系列负面效应。

1.使资本市场功能产生扭曲

上市公司不合理地利用上市地位，在首次或后续超额募集资金，会扭曲资本市场资源配置、价值发现等功能。企业有可能陷入资本游戏中，利用上市公司壳资源，在资本市场进行抽血，脱离实体经济的发展，与发展股票市场的初衷违背。如果缺乏实体经济健康发展的支撑，则金融市场将会潜伏危机（陈湘永和丁楹，2002）。

2.降低社会整体资金使用效率

截至2017年3月8日，主板有386家企业排队等待IPO审核。有大量的项目急需资金，但是难以在短时间内获得充足的资金，而同时却还有大量的上市公司在购买理财产品，这降低了社会资金的利用效率。

3.损害投资者利益

投资者如果想购买理财产品，完全可以根据需要自己购买。上市公司如果大量购买理财产品，会使得投资者的股权投资没有得到有效的利用，从而损害股东的利益。尤其是很多上市公司较少分红，企业获得了银行理财产品的收益却不为股东谋利，这更是对股东利益的侵害。

4.不利于企业长期发展

理财产品带来的短期收入，将使得主营业务发展不利的情况得到掩饰。企业大量投资理财产品，会削弱企业发展主营业务的动力，分散企业管理层的管理资源。而且，银行理财产品的风险也不可小觑，一旦出现较大的经济波动，银行的理财产品收益也会受到影响，甚至可能出现本金损失的风险，这无疑会增加企业的风险。

二、上市公司购买理财产品的原因

上市公司普遍是众多企业中的优秀代表，其是否能健康稳定发展，对于经济发展和社会进步具有重要的意义。按理说上市公司应该在主营业务上深耕细作，为社会创造更多的价值，为投资者带来超额收益。但是，现在上市公司却大规模购买理财产品，而且理财方式多选择银行理财产品，其中的原因值得深入探讨。

1.政策方面

在2012年《上市公司监管指引第2号》未公布之前，上市公司不得使用募集资金购买理财产品。该指引允许上市公司投资安全性高、满足保本要求、流动性好的产品，这就给上市公司使用募集资金购买理财产品开了绿灯。虽然指引要求上市公司募集资金原则上应当用于主营业务，但由于对信息披露的要求和处罚力度不够，因此有的上市公司可能会以原先需要募集资金的项目需要延期甚至取消等为由进行推脱，甚至有的公司本身就是以项目做幌子进行融资。

2.首发超募

我国A股市场超募现象严重。据Wind数据统计，截至2017年3月底，在3167家A股上市公司中，有977家存在超募资金的情况，占比30.84%，共超募资金5241亿元，平均每家上市公司超募5.36亿元。如此高的超募量，使得一些上市公司掌握了过多的现金资产，在现有项目所需资金已被满足的情况下，势必要为闲置资金寻找新的投资方向。

理论上来讲，股权融资的成本最高，股东之所以愿意购入股票，就是为了追求比债券和银行理财等更高的收益。但是在A股市场，由于分红等制度还不够完善，股权融资的成本反而较低，因此上市公司有动力追逐超额募集。

3.委托代理问题

上市公司在获取大量闲置资金后，如果在市场需求没有明确的大幅增长的情况下继续投资于主营业务或相关业务，有可能因为实体产业回报周期长、收益不确定性高而导致损失，从而对高管薪酬和职业发展均有不利影响，这就使很多高管产生了“另辟蹊径”的动机。尤其对股权结构分散的上市公司而言，股东与企业高管存在更多的信息不对称，难以对上市公司的募资项目进行有效识别，更难以对资金变更用途进行监督和控制，增加了公司高管的道德风险。

4.企业主营业务不佳

当前世界经济形势仍然错综复杂，客观上对很多企业的主营业务有负面影响。经济新常态下，主营业务的发展需要企业发挥创新精神，但这往往见效慢，摸索周期长。当企业管理层缺乏将企业做好的信心和能力时，就有转而追求短期收益的动机。

现有的理财产品有银行理财产品、证券公司理财产品、投资公司理财产品、结构性存款、通知存款、信托、基金专户几类，银行理财产品具有风险相对可控、收益较高、周期较短的特点，企业购买银行理财产品，在短期内，可以作为增加企业利润、更好地为股东创造价值的补充手段之一。因此部分上市公司更加青睐银行理财产品。

图1 2014-2016年上市公司购买理财产品的情况统计

三、对策与建议

综上所述，对于上市公司购买理财产品的情况，既要看到这是市场经济发展的必然结果，对于企业闲置资金的利用有积极作用，又要看到如果控制不好的话，就有可能给企业带来风险，因此需要加强管控。

（一）加强信息化手段

由于信息不对称的存在，因此所有管控措施能够产生真正效果的前提都是要能够动态地监测和识别出企业的动向，这就需要运用信息化的手段：

1.建立企业信用数据库

由于信息方面的缺失，企业第一次理财方面出现问题很难被察觉，但是此后该企业募集资金时就需要提醒投资者其中的风险。政府可以设立企业信用数据库，记录关于企业募集资金方面的信息，并着重设立黑名单制度。具体来说，监督部门和主管部门通过失信调查、投资者举报、信用预测等方式进行信息收集，将具体信息记录在信息库中；对初步进入黑名单列表上的企业进行告知，给予解释的时间，移除理由充分且真实的企业；将确定下来的企业名单公布在网站上，并且要求这些企业在募集资金时说明；根据每个企业的不同情况设立黑名单期限，期限满后自动消除。

2.预测企业募集资金的目的

如果事情发生之后再做出反应，则损失已经造成，并不能达到理想的效果。鉴于目前科技的发展情况，可以采用相关技术提前预测企业募集的目的以帮助投资者判断。具体而言，先从央行、金融机构、有关政府部门以及上市公司内部尽可能收集关于募集项目和公司信息，再对这些数据预处理，筛选出可用的数据，接着利用数据挖掘技术针对不同数据源采用不同算法进行分析，最后进行数据整合并预测出企业募集资金的目的。

募集资金目的有两方面需要重点预测，一是项目的造价，这直接挂钩企业募集资金额度；另一个是项目的成功率，这与募集说明书上的风险程度息息相关，两者相差过大往往说明企业募集存在问题。通过两方面预测结果便可以合理推测企业募集资金的真实目的，进而提醒相关投资者谨慎购买。但是需要提出的是，预测结果可能与真实情况有偏差，投资者不能仅以此作为投资的唯一依据，还需结合实际进行判断。

3.签订智慧合同

区块链技术是指通过去中心化和去信任的方式集体维护一个可靠数据库的技术方案。它基于密码学原理而非信用，不需要第三方中介的参与，使得任何达成一致的双方直接交易。其在商业中的主要用途之一就是：自证清白。区块链上储存的信息具有不可更改、高度加密等特点。还可以设计成智能合约，当满足预设条件时，合约将会立即自动执行。这就使投资者与企业签订合同时信息的有效性得以保证，无需考虑对方信用问题。

（二）提高再融资和信用评级的标准

如果上市公司购买了理财产品，说明其现金流充足，其融资的合理性将受到质疑，这时就应该限制其进行再融资。不仅要对购买了理财产品的上市公司提高再融资门槛，整个再融资业务的门槛和流程都应该更加严格。

信用评级会影响上市公司再融资的规模，要规范评级机构的评级。如果上市公司在之前的融资中存在信息披露不充分、融资后资金使用方式和公布的用途不同、在资金充足的情况下继续融资等失常行为时，应该在评级中有所体现以提醒投资者。信用评级机构要同监管部门密切合作，在消除信息不对称方面做出持续努力。

（三）鼓励发红利和回购股份

根据企业契约理论，企业和股东之间是契约的关系，股东承担了企业的边际风险，具有“剩余索取权”。企业理财的价值取向一定是追求股东财富最大化。在所有股东中，中小股东缺乏控制权和及时获取信息的能力。当企业具备大量的闲置资金时，具有控制权的管理层或者大股东有动力利用自身的便利地位将企业的财富转移，这等同于“盗窃”中小股东的财产。因此，在缺乏投资机会的情况下，企业应该将调整股利政策，分发现金股利或者进行股票回购。

分发股利可以被视为向投资者传递企业发展趋势良好的信号，也避免了企业自身资金管理不善给股东带来的损失，更使得大股东与中小股东共同享有企业发展所带来的红利，有助于解决股东内部的利益冲突（刘志远和李海英，2010）。回购股份则有稳定股价、调整资本结构等功能，在适当的时候也可以采用。

（四）完善高管激励机制

上市公司的高管对公司的发展影响深远，管理者为公司提供的是一种高级人力资源，其影响往往需要一段时间才能表现出来。高管的劳动成果，有些情况下也难以具体测量。由于委托代理问题，势必需要一种制度，解决委托人和代理人的矛盾，使得公司高管追求自身利益最大化的同时也促进股东的利益最大化。

短期的激励机制容易使高管仅仅只追求一个相对稳定但是并没有充分利用资金效率的收益。股票期权则更能激励高级管理者关注长期收益（李志杰等，2007）。高管是公司业务的直接参与者和控制者，保证高管的权益，对于保护全体股东的权益具有积极意义。完善的激励机制，不仅仅要体现在显性的物质层面，还要体现在隐性的精神层面。要通过各种方式鼓励高级管理者，追求长期收益，要为所有权益直接相关者负责任。

（五）建立容错纠错机制

管理者追求较为稳定但回报率低的投资收益而不是追求风险较高、回报周期长的实体项目，正是一种偷懒的行为。当然，要想使上市公司高级管理者不再保守，可以考虑建立纠错机制和容错机制，也就是说完善流程，在多数的事情上不能把企业的命运寄托在一个人身上，如果各级员工发现可能有问题，要有及时纠正的机会；如果管理层不是出于私心去犯错，就应该对其所犯的错误包容。

通过容错纠错机制，使得高级管理者的行为不再保守，可以大胆地创新。同时也要注意几条原则：

1.事前最好风险评估，设计好应急防范预案。提前就要考虑可能出现的各种状况，以及各种状况发生的概率。针对各种可能发生的状况，提前设计好应对办法，力求将负面影响最小化。

2.重大人为错误不能容错。面对重大问题，需要经过科学的研究和论证，大胆创新不等于“拍脑瓜”做决策。容错机制和纠错机制不是上市公司高管随心所欲的借口，高管仍要牢牢遵循相关的法律法规和公司内部的各项规定。上市公司高管的创新行为，应该在满足法律法规各项条件下，经过公司内部的充分讨论、研究，再付诸实践。

1.张先治.基于价值的管理与公司理财创新.会计研究.2008(8)

2.陈湘永，丁楹.我国上市公司委托理财的实证分析.管理世界.2002(3)

3.徐永新，薛健，陈晓.从委托理财收益率看上市公司委托代理问题.南开管理评论.2009(5)

4.刘志远，李海英.理财目标、股东权利配置与投资者保护.会计研究.2010(7)

5.李志杰，杨景岩，张磊，王化成.上市公司控制权特征对现金持有的影响研究——基于理财决策的传导机制.经济理论与经济管理.2007(3)

6.郎佩娟.容错纠错机制的可能风险与管控路径.人民论坛.2016(11)

全国会计科研课题（2015KJB001）

作者单位：中国财政杂志社