项目融资模式初探

文/周亮 方慧敏 编辑/王亚亚

项目融资模式初探

文/周亮 方慧敏 编辑/王亚亚

“一带一路”倡议的提出，为中国的企业提供了重要机遇。融资是使该等机遇真正变成中国企业海外投资新亮点的重要保障，也是中国金融机构扩大全球布局的时机。

“一带一路”经济带上的60多个国家只有7个属于发达国家，其他都是发展中国家。在这些国家，各项基础设施建设不完备，安全性、法律政策的稳定性、经济发展前景等差异较大，投资风险和融资风险较高。因此，要在有效控制风险的情况下更好地利用项目融资支持“一带一路”沿线项目建设，就需要在融资模式和融资文件的细节上根据项目特点予以调整。在融资模式层面，笔者觉得以下案例的融资结构可供参考。

模式一：多区域平行贷款

某大型中资集团的香港子公司A间接持有巴黎子公司B，巴黎子公司B拟并购巴黎目标公司C。为满足巴黎子公司B并购巴黎目标公司C的资金需求，某中资商业银行通过其香港分行、巴黎分行和伦敦分行发放三笔平行贷款，共同为该并购提供融资。其中，香港分行向香港子公司A发放的贷款（下称“香港贷款”），用于香港子公司A向巴黎子公司B提供并购资金支持，贷款以香港子公司A在香港分行的账户质押和香港子公司A的境内母公司（下称“境内母公司”）提供的保函作为担保；巴黎分行向巴黎子公司B发放并购贷款（下称“巴黎贷款”），贷款以巴黎子公司B在巴黎分行的账户质押和境内母公司提供的保函作为担保；伦敦分行向巴黎子公司B发放并购贷款（下称“伦敦贷款”），贷款以巴黎子公司B在伦敦分行的账户质押和境内母公司提供的保函提供担保（见图1）。融资文件中约定，香港贷款、巴黎贷款和伦敦贷款中任一贷款项下的违约均构成该三个贷款项下的交叉违约。

该模式应用于“一带一路”沿线项目融资具有以下优势：一是可以在满足企业融资额度需求的前提下降低金融机构对高风险地区提供融资的风险。如果金融机构直接对设立在高风险地区的借款人提供贷款，将完全暴露在该高风险地区的风险中，而多地区平行贷款结构有助于部分缓解此风险。中国企业投资海外，出于税收优惠或风险隔离等目的，通常会在不同国家或地区设立多层持股结构。利用为低风险地区的中间持股层企业提供部分贷款，辅以低风险地区提供的担保措施，并约定低风险地区的贷款与高风险地区的贷款会构成交叉违约，可以部分缩小金融机构对高风险地区提供融资的风险。

二是以当地金融机构为借款人提供贷款有利于保障贷前尽调和贷后监管的及时到位。该模式下平行贷款的各贷款银行和其对应的借款人在同一地区或邻近地区。因此，发放贷款的银行可以对其借款人的情况、所处的环境和变化有更及时直观细致的了解和评估，对处于当地的抵/质押品进行更好的控制，在借款人发生违约时也便于更迅速地采取行动，及时防控授信风险。

三是由借款人所在的地金融机构提供融资和持有担保物可以规避实务中一些融资或抵/质押的登记限制。“一带一路”沿线国家多为发展中国家，涉外法律设计并不十分完善，法律执行情况也存在不确定性，因此在跨国融资和以境外主体为权利人进行抵/质押的手续上和在抵/质押物的处置执行环节上，会遇到各种因时而异、因地而异、因个案而异的限制和拖延，需花费大量的人力、物力、时间与相关国家的政府部门进行沟通协调，不但会影响融资的及时发放，还会影响金融机构对这些地区的融资积极性和信心。以借款人所在地金融机构提供融资和持有担保物，可以有效规避涉外融资和涉外抵/质押可能存在的限制。

图1 多区域平行贷款模式

图2 多类型金融机构合作模式

模式二：多类型金融机构通力合作

某大型中资企业A在X国设立子公司B，进行绿地投资建立生产基地，投资建设过程有大额的融资需求。生产基地建设伊始，中国国家开发银行（下称“国开行”）与该子公司B签订银团贷款协议，约定按能满足国开行要求的建设投产运营进度向子公司B的生产基地建设提供贷款，并允许国开行将其承诺但尚未发放的融资额度转让予其他金融机构或邀请其他金融机构以风险参与形式提供融资资金。银团贷款由中资企业A及其大股东提供保证担保，并以子公司B建成后的生产基地作为抵押物提供担保；同时，子公司B的运营收入被要求存入指定账户优先用于清偿银团贷款。生产基地建设后期，某中资商业银行的X国分行受让银团贷款项下尚未发放的部分融资额度，成为银团贷款协议下的另一贷款银行。该中资银行的境内分行对X国分行开出备用信用证对子公司B偿还该部分融资额度的义务提供担保，备用信用证由中资企业A的关联公司的房产和中资企业A所持有的子公司B的股权作为反担保予以保障（见图2）。

该模式应用于“一带一路”沿线项目有助于中国企业探索投资新兴市场，具体而言具有以下优势：

一是政策性金融机构先行，可扶助中国企业迈出投资建设的第一步。“一带一路”沿线国家普遍有待提高的基础设施建设、丰富多样的资源和相对低廉的劳动力成本使“一带一路”沿线充满大型项目机遇；但同时，这些项目普遍具有资金投入大、运作周期长、前期收益不明朗的特点，再加上“一带一路”沿线不少国家在政治、法律、安全等方面的不稳定因素，使新兴市场的投资收益充满不确定性，也使商业银行出于商业利益和风险控制的考量缺乏为该等项目提供融资的积极性。在没有妥善的融资方案和风险分担机制的情况下，该等投资机遇对企业而言只能是镜中月水中花，会使企业始终处于可望而不可即的状态。在此情况下，政策性金融机构基于国家战略进行引导，其在项目初期的融资介入无疑可成为打破企业各种顾虑构成的“静摩擦力”的重要推力，推动中国企业迈出“走出去”投资“一带一路”沿线项目的第一步。

二是商业银行后续参与可以释放对政策性金融机构融资额度的占用。在项目经过初期建设已显现出一定的市场价值和收益预期时，项目将具备一定的商业融资能力，可吸引商业银行进行融资。此时项目依然完全依赖政策性银行的贷款将会造成对政策性银行资源的不合理占用。因此，在项目具备商业融资的条件时，政策性银行将其对项目提供融资的义务转让给商业银行，可以解除政策性银行的后续融资责任，并转而将资金用于对其他项目的融资，有利于对总体融资资源的优化配置。

三是商业银行加入政策性银行已组建的银团贷款，可受益于银团贷款原已取得的各项担保措施。在项目已具备商业融资条件时，商业银行参与对项目融资既可选择与项目主体签订融资文件，自行向项目提供贷款，也可以选择加入政策性银行已组建的银团贷款。从担保受偿的角度而言，后者对保护商业银行的利益更具优势。一般而言，贷款银行都会为贷款选择借款人当下所能提供的最优质的担保措施，融资困难的情况下借款人更愿意提供多种担保措施供贷款银行选择。因此，在项目建设初期，政策性银行对于借款人提供的担保物具有广泛的选择余地，可能取得借款人最优质及较多的抵押物和质押物，并为借款人、保证人的后续融资担保设定限制性条件。因此，其后商业银行自行向项目提供贷款将受到已设立的银团贷款的各种限制，对于相同的抵押物、质押物的处置所得将劣后于银团贷款获得受偿，或者需要选择借款人其他次优的但尚未作为抵/质押的财产用作担保物。商业银行加入政策性银行已组建的银团贷款成为银团中的一个债权人，则可以受益于以银团债权人为权利人设立的各项担保措施，在处置抵押物、质押物的所得款项中与银团的其他债权人按比例优先受偿。这可以为商业银行的贷款提供更好的受偿保障。

两种模式的结合与延伸

上述两种融资结构分别在多地区横向和时间纵向上形成金融机构间的合作，为“一带一路”沿线项目融资提供了优化的选择。根据项目特点和需要，以两种模式为基础进行整合和延伸变化以适应特定项目的融资需求的可能性，更是充满值得想象和探索的空间。例如，项目初期可由政策性金融机构先导给予融资，后期由多地区商业银行共同参与提供平行贷款。在此基础上还可以做进一步的延伸，通过引入不同的融资渠道，进一步优化项目融资结构。如可以根据项目短期融资需求与中长期融资需求，将股权融资和债权融资相结合，在项目初期引入丝路基金等瞄准“一带一路”沿线项目的基金和投资者，进行长期股权融资，结合国开行等政策性金融机构提供的银团贷款；待项目具备商业融资条件后，再由商业银行加入银团贷款提供短期或中期融资，后续更可以通过发行优先股等方式，拓宽中长期融资渠道。

项目融资兼顾其他风险

针对“一带一路”沿线地区的特点，“一带一路”沿线项目的融资除了在模式上可以通过设计予以优化外，在具体的融资条款上也有不少值得在融资文件设计伊始就予以考虑的细节。

一是恰当应对外汇管制风险。“一带一路”沿线不少国家的货币并非可完全自由兑换，存在外汇管制。因此，为“一带一路”沿线项目提供融资，需要恰当评估和应对可能因外汇管制导致还款资金无法按时足额按约定币种汇出的风险。针对该风险，一方面需要在确定境外金融机构将债权转让给当地金融机构的合法性的基础上，尽量确保债权人在出现借款人还款资金汇出困难时行使债权转让权的自由和便捷；另一方面，可以探索要求借款人将其运营所得，定期汇至第三国账户进行多方监管，并予以该账户内资金进行还款的合法性和可行性。

二是恰当应对政治风险和法律变动风险。“一带一路”沿线的不少国家政治格局不稳定，法律尚不完善，法律规定更替复杂频繁。政治导向的变化和法律变动可能会导致借款人所投资的项目被叫停，严重影响借款人的偿债能力；也可能影响外国金融机构向该等项目提供融资的合法性。在此情况下，应确保债权人有权要求债务人立刻全额偿还贷款。长远而言，借鉴发达国家建立海外投资保险制度，可以为企业和提供融资的金融机构应对投资地政治风险、法律变动风险提供更好的保障。

三是重视劳工保护、环境保护等社会责任的相关风险。“一带一路”沿线国家文化差异较大，发展水平各异，各国的劳工保护和环境保护要求也不尽相同。中国企业在当地进行投资建设，容易由此导致违规而被处以巨额罚款或影响项目开展，进而严重影响借款人的偿债能力。因此，作为该等风险的应对措施，一方面需要在融资文件中提出借款人承诺持续遵守当地劳工、环保法规的要求，并将违反该等承诺约定为违约事件之一；另一方面，债权人需要加强贷后监管，并在发现借款人所在地出现最新政策变化及时提示借款人予以跟进调整。

“一带一路”倡议的提出，为中国的企业提供了重要机遇。融资是使该等机遇真正变成中国企业海外投资新亮点的重要保障，也是中国金融机构扩大全球布局的时机。建议银企应加强合作，充分探索企业与各类型金融机构在空间上和时间上合作的可能性，并在“一带一路”沿线项目启动伊始，就对融资模式进行总体综合筹划；同时，寻求对特定项目最合适的融资组合模式，并结合投资地区风险特点，设计具体融资条款，使有关各方在“一带一路”沿线项目建设中实现共赢。

作者单位：大成律师事务所