由一则民营企业收购案看我国企业对国际质疑的应对

张慧

摘 要：采取高效、合理方式应对国外做空机构质疑，有利于提高我国企业的信誉度与影响力，推进海外收购项目的顺利实现。然而，长期以来，我国多数企业在面对国际质疑时，大多抱有消极逃避态度，采取的应对举措也不完善，极大地制约了企业的海外投资步伐。由此，文章通过一则民营企业成功应对国际质疑的案例，重点分析了永辉焦煤在面对国际做空机构质疑时的主要应对举措，并提出了几点相关启示。

关键词：民营企业收购；做空机构；国际质疑；如何应对

近些年来，发展国家开展的贸易保护措施与调查日渐增多，在此过程中，还形成了一些专门为市场提供做空信息的机构，如美国浑水、香橼和穆迪等。这些机构通过对特定企业的运营状况进行分析、调查等，出具相关研究质疑与指控报告，以此阻碍跨国投资的推进步伐。并且，做空机构发布的指控报告可以引起各界的质疑，从而打压该企业的股价股指，使相关利益方获利。由此，本文以民营企业永晖焦煤积极应对国际做空机构质疑为例，重点分析了其成功经验，以期为我国企业走出去应对国际质疑提供一定借鉴与指导。

一、案情简介

永晖焦煤股份有限公司于2007年9月17日在英属维尔京群岛注册，分别设有香港、北京、新加坡、澳大利亚布里斯班等地的分公司及办事机构。2010年10月11日，永晖焦煤在香港联交所成功挂牌上市。当前，永晖焦煤已成为蒙古焦煤在中国的最大进口商，拥有集采购、运输、仓储、加工及销售的综合产业链。为通过投资矿场资产垂直整合业务，2011年11月2日永晖焦煤发布公告，与日本丸红株式会社成立合资公司，收购加拿大的焦煤生产公司Grande Cache Coal。中日双方分别出资5.899亿加元和3.933亿加元，各占合营公司股权的60%和40%。此项收购款项来源主要为上市初期公开发售所得部分款项、发行票据，以及可用银行融资等。并且，永晖焦煤表示，经有关部门批准后，项目收购预计在2012年2月底完成。

在永晖焦煤的收购过程中，2012年1月19日，做空研究机构Jonestown Research发表报告，指控永晖资产负债表中，库存价值与煤炭库存量不吻合，存在“造数”欺诈来收购Grande Cache Coal公司。该机构对2011年上半年永晖的库存大于中国官方进口数字产生质疑，认为永晖公司的利润率及进口数据方面存在重大虚假陈述，构成证券欺诈；并且，报告还质疑，其运输商合作方Moveday为空壳公司，没有登记与缴税记录，预计为虚假营运，可能与永晖、三和存在关联交易。此外，Jonestown Research表示，永晖焦煤还引起其他全球著名信用评级机构的质疑，穆迪投资服务公司将永晖焦煤评为具有11面红旗的Ba2级高危公司，惠誉国际授予永晖公司BB级，标普把永晖债务评级列入负面信用观察名单。受到此报告的影响，永晖焦煤当天香港上市股价一度暴跌16%，创3个多月最低点，收盘时下跌8.6%。

收到指控报告后，永晖焦煤进行了积极应对。即日召开了电话会议，对投资者进行解释，逐点反驳造假指控，表示核数师已进行尽职审查。当晚10时，就最新整理的库存数据，永辉对欧美投资者做出了进一步解释，1月20日股市开市前，永晖通过港交所发布了库存解释通告。并且，公司财务总监称，永晖焦煤并未违返加港两地监管规例，股东对收购Grande Cache Coal公司的交易沒有提出反对意见，收购交易将接续推进。尽管永晖焦煤做出澄清后，股价仍存在波动，对加拿大第三大焦煤生产公司GCC的收购虽稍有推迟，但用时也不足4个月。2012年3月2日，永晖焦煤成功完成了对Grande Cache Coal公司的收购，后者正式成为子公司。并且，永晖焦煤的股价也稳步回升，完成收购当日，报2.18元，上升0.93%。

二、案例分析

（一）主动公开真实财务状况，稳定投资者质疑

财务状况是一定期间内，企业经济活动过程及结果的综合反映，主要包括资金筹集与资金运用状况等。良好的财务状况表示，在一定时期内，该企业发展的综合能力与实力较强，包括盈利能力、营运能力、偿债能力和发展能力等。在投资海外项目过程中，公司良好的财务状况有利于推进投资项目顺利开展。而真实的财务状况，可以使本公司赢得海外企业的信任，进而促成投资项目的成功实现。本案例中，永晖焦煤经济效益的迅速提高，使得其对加拿大第三大焦煤生产商GCC的收购前期进展较为顺利。并且，在做空机构Jonestown Research发表报告指控永晖焦煤公司的利润率与进口数据造假后，永晖焦煤迅速召开了电话会议，主动向投资者对Jonestown报告进行了逐点反驳，并公开了公司2011年的年度业绩报告，解释了5亿美元优先票据的资金去向，通过对照与查证发现，永晖焦煤的财务状确实没有过大出入，永晖没有造假，由此也提高了加拿大焦煤生产商GCC集团的信任度。

（二）如约发布解释通告，积极应对关键与焦点质疑

Jonestown对永晖焦煤质疑的关键在于其库存“造数”问题，为此，永晖焦煤对此问题极为重视，在指控报告发布当天，永晖焦煤公司的财务总监表示，需要一定时间进行数据整理，并答允在2012年1月20日开市前发布公告进行库存解释。1月21日，永晖焦煤通过港交所发布了解释公告，澄清了Jonestown报告中有关的存货计算、存货量对账和利润等，并指出了Jonestown机构对部分数据的计算方法不正确，经过二次计算后进一步扩大了相关误差，因而误认为其在“造数”。另外，与Moveday和三和存在关连交易，是报告指控的焦点，对此，永晖焦煤首席财务官表示，Moveday的持有者与永晖焦煤旗下任何公司的雇员或股东无关，公司与Moveday之间是基于一般商业条款进行的真正交易关系，而购买三和的两位买家，也均为独立的第三方公司。永晖焦煤公司对于做空机构Jonestown所指出关键问题和焦点问题，采取的积极解释与不逃避态度，增加了各方对其好感度与信任度，有效提高了应对质疑的成功率。

（三）化被动为主动，质疑做空机构真实性，赢得主动权

永晖焦煤在此案中采取的化被动为主动应对策略，是此次并购加拿大第三大焦煤生产商GCC得以顺利推进和圆满完成的关键。在对Jonestown的报告进行反驳，并澄清了公司的存货计算、存货量对账和利润等之后，永晖焦煤将应对策略由被动地接受做空机构质疑转为主动进行质疑，即对Jonestown Research机构的权威性与真实性进行了质疑。具体而言，永晖焦煤公司指出，Jonestown Research是一家背景不明的研究结构，该机构并未注册投资顾问与经纪，没有相关执照，且永晖焦煤公司内部也没有关于Jonestown身份的资料。除此之外，永晖焦煤还对该机构所发布研究报告的目的进行了进一步质疑，即由于Jonestown持有永晖焦煤公司股份的短仓，因此，其可能会借助相关负面报告来影响永晖焦煤的股价，并在股价下跌时从中获利。并且，永晖焦煤还提出，Jonestown Research在发布研究报告时不公开身份的做法，违反香港监管法规。永晖焦煤接二连三的主动出击和质疑，增加了各界对做空机构及其真实目的的怀疑，进一步提高了各界对永晖焦煤信任程度。

（四）熟知国际研究机构质疑规律，应对质疑稳步、从容

事实上，永晖焦煤早已因企业自身的高成长性，引起了国际知名评级机构惠誉和穆迪质疑。其中，穆迪早在2011年7月便为其插了11面Ba2级高危公司“红旗”，用以警示，然而，永晖焦煤还是将并购项目投放于做空机构数量较多的北美，且在遭遇国际质疑的同时，用了不到4个月便迅速实现了对加拿大焦煤生产商GCC60%股权的收购目标。可见永晖焦煤除了对自身企业的业务和发展状况信心较强外，还熟知国际研究机构质疑规律与应对策略。因而，永辉焦煤对Jonestown机构的质疑一直采取着稳步和从容应对方式。具体而言，在Jonestown的研究报告发表后，公司对研究报告的指控进行了逐点反驳，并在事发当天整理了库存数据，应允在第二天发布公告解释库存量。对于Jonestown指控永晖焦煤凭借“造数”筹得了近1亿美元，并将此作为多伦多上市煤矿公司GCC的收购资金来源的指控，永晖焦煤回应称，其并未违返加拿大与香港两地的监管规例，也没有收到任何股东对此项交易的反对意见，因此交易继续进行。

三、几点启示

（一）掌握跨国收购的政策法规，巧用有利相关条款

在全球化的浪潮下，企业的经营模式和贸易结构也在不断变化，跨国收购成为我国对外贸易的重要组成。很多企业在长期发展中，积累了丰富的技术和管理经验，但是法律意识相对淡薄，因此，企业应先对投资东道国进行系统政策法规调研，了解东道国的外资审批、审查、申报、备案、信息披露等制度，以确保境外投资在东道国的合规性。并且要重视我国与东道国政府之间签订的双边投资保护协定，熟悉该协定给我国企业境外投资所能提供的保护，为开展收购行动提供法律依据与保障，当发生国际质疑、协商、诉讼等行为时，能够利用有利于自身的法律条款，增加法律操作的专业化水平。此外，企业还應针对重大和特别的法律风险，制定对应的防范性措施，以便及时启动应变预案。

（二）认清质疑机构的真实目的，合理作出应对举措

当企业遭遇国际质疑时，不能盲目慌乱，应根据质疑机构的性质，及其发布信息辨别其真实做空目的。首先，企业应分辨发布研究报告的机构的真实性与权威性，及其是否属于“做空机构”，从而为正确合理做出应对举措提供前提与依据。其次，根据机构发布的指控信息，正确判断做空机构的真实目的，一般来说，做空机构会根据企业的公开信息，寻找程序或规则漏洞，而企业应根据做空机构的一般质疑规律，判断其做空行为的根本目的，进而展开后续应对举措。最后，在明确做空机构的真实目的后，企业应沉着应对质疑机构的指控，第一时间安抚公司股东与项目投资者的情绪，并注重稳定社会各界质疑，进而通过公开运营与资金状况等措施，主义应对指控。

（三）采取积极主动应对策略，化解企业舆情风险

我国企业的公关危机意识不强，大多以沉默或拖延应对舆情风险，造成了严重的负面影响。因此，当遭遇国际质疑引发舆情危机时，企业要采取积极主动的应对策略，及时做出反应和回复，有效遏制负面信息的传播和影响扩大。企业应规范内部媒体管理流程，对重要媒介进行实时监控，随时掌握与了解舆情动态和发展，并要抓住突发事件后的黄金处理时间，及时安排官方渠道发布真实完整的信息和通告，并从理性视角发表评论。同时，还应采取积极性应对策略，敢于发布相关材料和数据，详细阐述反驳理由与事实依据，而且企业高层应出面表态，传达正面信息，掌握话语权，进而积极影响和引导舆论走向；此外，还要与政府进行及时沟通，获取一定的支持与帮助。

（四）设立信用评级体系，提升企业运营透明度

企业是市场体系和信用体系的主体，在构建信用评级体系时，应使企业明确信用资产的重要性。具体而言，政府应通过加大宣传力度方式，激励企业提升自身质量管控能力和信用意识，促使企业加强内部信用管理制度建设。并且，国家应设立相关的监管机构，出台有关的明确规定，为我国的信用评级工作和评级行业发展，提供强有力的制度保障。此外，相关监管部门应设立信用评级体系，进一步规范技术体系。在此过程中，可借鉴国际信用评级机构的评级理念、模式以及技术经验，提高我国的信用评级水平，进而提升评级质量的可信度和企业的运营透明度。通过设立信用评级体系，提升企业运营透明度方式，提高企业应对国际质疑的底气与信心。▲