我国燃料油期货市场对国内原油价格发现功能研究

黎传铭+姚德亮

【摘 要】基于我国燃料油期货自2004年8月上市以来连续日收盘价及大庆原油日现货数据，运用VAR和VEC模型及相关检验方法对我国燃料油期货与国内原油现货价格关系进行了实证分析。研究结果表明我国燃料油期货价格与国内原油价格存在长期均衡，期货价格一定程度上领先现货价格，但这种引导作用并不显著。在时机成熟时加快推出我国原油期货对规避原油价格波动风险，推进石油行业市场化进程具有重要意义。

【关键词】燃料油期货市场；原油价格；价格发现；VAR模型；VEC模型

一、引言

作为重要的战略物资，石油在各国的经济和社会生活中一直占有重要地位。2015年中国石油消费5.43亿吨，对外依存度首度超60%。然而，我国在国际原油价格上基本没有话语权，采用与国际接轨的价格体系使国内油价面临极大的不确定性，在国际石油市场上处于非常被动的地位，特别是金融危机引发油价暴涨，将使我国面临巨大的损失，不仅意味着更大的经济风险，而且还蕴含着更高的国家安全风险，因此尽快完善我国石油产品的期货市场具有重大意义。

二、文献综述

价格发现是期货市场的重要经济功能之一，是期货市场存在和发展的基础。Schwartz和Szakmary（1994）[1]采用协整和Granger因果检验方法首次检验了原油、取暖油和无铅汽油期现货间关系，认为期货市场能够引导现货市场，发挥了价格发现功能。王群勇和张晓峒（2005）[2]采用信息份额模型探讨了原油期货市场的价格发现机制。结论表明，期货市场对原油的价格发现做出了主要贡献，期货价格对其变动趋势起着主要的引导作用。高辉（2005）[3]对国内外燃料油的价格的关联度进行动态研究，研究结果显示上海期货交易所燃料油期货价格已具有价格发现功能。贺晋兵（2008）[4]基于t分布和时变方差的动态VaR方法和动态Bayes-VaR方法得出燃料油期货市场自运行以来风险一直处于平稳且略有下降的状态。赵茜和王书平（2007）[5]、罗思哲和陈远方（2009）[6]、冷霞（2013）[7]、蒋成庆和刘晟（2013）[8]等运用不同的模型也得出相似的结论。

本文试图利用协整理论，基于向量自回归模型（VAR）的Granger因果关系检验以及修正误差模型（VEC），对我国上海燃料油的期货价格和现货价格做建模研究，最终为中国石油期货市场体系的建立和未来发展提供相应的理论支持。

三、实证分析

本文选取上海燃料油期货每日连续收盘价代表国内燃料油期货价格，选取大庆原油日现货数据作为我国原油价格的替代变量。经过配对、筛选，剔除不匹配数据后，样本为2004年8月25日至2016年5月17日的共2716组燃料油期货价格和大庆原油现货价格。

从现货和期货价格的对数值的描述性统计结果可以看出，我国燃料油期货何原油现货价格均平稳且不服从正态分布。但{△LNSt}～I（1）、{LNSt}～I（1），则二者可能存在协整关系。

由上表可以看出，在5%的显著性水平下，拒绝“无协整方程”的原假设，同时接受“至多一个协整方程”的原假设，因此燃料油期货价格和国内原油价格间有着长期稳定的关系，即存在长期均衡。

结果如表3所示，在5%的置信度下，期货价格对数和现货价格对数互为Granger意义上的因果关系。

从上表的估计结果可以看出，燃料油期货所对应的误差修正系数值在5%的显著水平下并不显著，国内原油现货的误差修正系数值在5%的显著水平下显著，为0.011566。因此，原油现货价格中对长期均衡的短期偏离会以更快的速度得到调整，原油现货价格引导燃料油期货价格的能力相对更强。

四、结论及启示

对我国燃料油期货和国内原油现货价格进行实证分析后，得出以下结论：燃料油期货和国内原油价格各自的长期变动并不规律，但两者之间存在长期均衡关系。燃料油期货市场与国内原油市场存在双向的引导关系，但原油现货价格对非均衡的调整速度比燃料油现货市场快。同时，燃料油期货虽对原油现货有引导作用，但其效果较弱。完善主要由市场决定价格的体制，加快推出原油期货迫在眉睫。

【参考文献】

[1]Schwarz T V， Szakmary A C. Price discovery in petroleum markets： arbitrage， cointegration， and the time interval of analysis[J]. Journal of Futures Markets， 1994， 14（2）： 147-167.

[2]王群勇， 张晓峒. 原油期货市场的价格发现功能——基于信息份额模型的分析[J]. 工业技术经济， 2005， 24（3）： 72-74.

[3]高辉. 国内外燃料油价格关联度及动态滚动预测的模型研究--基于日数据的实证分析[J]. 国际石油经济， 2005， 13（12）：24-30.

[4]贺晋兵. 石油期货市场风险问题研究——基于燃料油期货市场的统计分析[D]. 厦门大学， 2008.

[5]赵茜， 王书平. 上海燃料油期货市场价格发现功能的实证研究[J]. 运筹与管理， 2007， 16（2）：98-101.

[6]罗思哲， 陈远方. 我国燃料油期货市场、现货市场价格的相互引导关系研究[J]. 湖南第一师范学报， 2009， 9（3）：117-118.

[7]冷霞. 中国燃料油期货市场价格发現功能研究[D]. 浙江大学， 2013.

[8]蒋成庆， 刘晟. 我国期货市场期货价格发现功能的实证研究——以上海期货交易所燃料油期货为例[J]. 中国证券期货， 2013（7X）：19-19.