争夺港股话语权

曲艳丽

随着两地资本市场的互联互通，南下资金对香港市场的话语权争夺正在逐步显现。这个向来由外资大机构和香港本地资金掌控的市场正在悄然发生改变

内地资金南下香港，如同诺曼底登陆一般，一次又一次，且每一次都比前一次走得更前面一些。

恒生指数自2016年12月底的短期低点21488.82点，到2017年3月底的短期高点24656.65点，上涨幅度14.7%。而同期上证指数的涨幅仅在7.5%左右。

翻一翻各大券商的研究报告，即便涨幅已然如此，依然普遍看好港股后市。

港股的上涨趋势远超过A股，也超过同期其他绝大部分资产，开始出现赚钱效应，逐渐吸引了全市场的目光。

香港市场是一个夹心市场，与美国政策和中国经济双重联动，也是内地资金通往海外的桥梁。

毫无疑问，随着两地资本市场的互联互通，南下资金对香港市场的话语权争夺正在逐步显现。这个向来由外资大机构和香港本地资金掌控的市场正在悄然发生改变。

港股通内422只股票，100%都有南下资金持股，平均持有股份3.57%。南下资金已经在接近100家港股上市公司里占据了5%以上的股份。

北水南下，AH股溢价正在被填平。两地资本市场就像两个水库，打开了其中的闸门，水由高处向低处流，在这个过程中双方不停地交融。

“美图”们的崛起

当美图公司（01357.HK）这样一个在内地拥有大批用户但尚在亏损的互联网公司在港股估值一度超过900亿港元市值的时候，港股投资的传统理念受到了极大的冲击。

自去年12月15日上市以来，美图秀秀的股价一直不温不火，香港本地市场对此类亏损股票向来不太感冒。

2017年3月6日，美图软件被纳入港股通，成为其股价爆发的起点，在随后的十天里，股价翻倍。在3月20日这一天，股价冲高28%达到每股23.05港元，随后从下午2点半到4点收盘被持续砸盘，最终报收于每股15.98港元，全天跌幅11.22%，成交额高达38亿港元。

那一天，市值2万亿港元的腾讯控股（00700.HK）的交易额也不过55亿港元。港股市场向来交投清淡，在本轮上涨前日交易额仅700亿港元上下。

美图秀秀的故事没有终结于此。3月24日公布的业绩显示，美图秀秀2016年总收入人民币15.786亿元，同比增长112.8%，亏损达人民币62.609亿元，排除若干非现金或非经常性开支后的经调整亏损净额为人民币5.405亿元，同比减少23.9%。当日，美图股价回温，上涨3.47%，报收于每股15.5港元。

同期被调入深港通下的港股还包括周黑鸭、IGG等，同样遭到了南下资金的爆炒。

这是因为A股对这类股票有一套估值体系，而港股有另外一套估值体系，两种体系相差太大，当内地投资者以自身的估值体系来给港股估值时，发现差价太大，就会通过港股通机制去买买买。

上海某私募基金经理对《财经》记者表示，周黑鸭在香港找不到一家门店，香港人都不知道周黑鸭是做什么的，以及为什么这么多人排队去吃，所以对股票也不感兴趣。然而这些公司的业务体系都在内地。内地资金喜欢自下而上地去想象，把预期先打进股价中去。对于这部分股票，南下资金拥有话语权。

内地资金的这种玩法令香港本地市场震愕。“接下来该怎么玩？怎么去了解和迎合南下资金的想法？” 香港某消费基金经理夸张地表示，每天都在想內地资金来后港股何去何从。

可以说，传统上在香港市场被忽略的“小票”，被南下资金重新挖掘价值，港股A股化的潮流在加速。

港股投资者爱大蓝筹，而A股投资者爱“黑马”，这与两地金融研究的架构也不无关系。

香港大型投行研究部也不过50-60人，且家数寥寥，通常只覆盖那些市值超过100亿港元的大型公司。而在内地，不仅券商研究所家数众多，而且超大型券商研究所在高峰时人数达300人-400人，对A股上市公司的广谱式挖掘是极其充分的。

鹏华基金国际业务部副总经理尤柏年对《财经》记者表示，对海外投资者来说，一只股票的容纳量比起股价的涨跌是更重要的考量，更重视自上而下的宏观布局。他们可能不会像内地资金研究得那么精细，包括一些消息来自于草根数据，南下资金的反应更快。

与此同时，内地小股票“造假”频发的地雷事件，也令海外投资者闻之却步。

3月24日，东北农业公司辉山乳业（06863.HK）因一纸银行债权人临门的通知，股价一日狂泻85%，仅余0.42港元。此前，知名做空机构浑水的报告中指出，辉山乳业财务造假，该公司价值接近于零。

英国最著名的基金经理安东尼波顿在退休前钟情于内地中小型消费股，却因此折戟港股。他连连踩中地雷，例如博士蛙（01698.HK）、味千中国（00538.HK）、霸王集团（01338.HK）等等，不胜枚举。

港股施行的是注册制，上市标准更加灵活和变通。2014年，福建诺奇股份的A股上市申请被中国证监会否决，随后借道港交所，上市之后股价低迷，很快老板卷钱跑路。

而这些正是内地私募、游资的强项，基金经理们可以三天两头调研公司和市场，拥有更快更接地气的信息优势。

“而此时，香港大型投行的研究员正在中环办公室里吹着空调，等待上市公司管理层拜访。”上海一名私募基金经理对《财经》记者表示。

“活水”齐入港股

南下资金的玩家中，狙击被低估的中小股票的大多是私募、游资和高净值个人，而规模更庞大的主力资金来自于银行资金、保险资金和公募基金。

随着债券市场去杠杆，又一次面临资产荒的内地机构投资者将视野投向香港市场，尤其是银行理财资金池中的资产配置需要，而保险资金的热情要弱于银行资金。

《财经》记者从业内人士处获悉，工商银行和招商银行等国内大型商业银行都看好港股未来几年的表现，招商银行百亿级的委外资金投向港股。此外，华南一些城商行也看好港股。

港交所的权益披露显示，近一年内，前海人寿、安邦人寿、平安保险等十余家险资也都在香港市场布局。

2016年9月8日，保监会网站发布《关于保险资金参与沪港通试点的监管口径》，宣告保险资金可以参与沪港通以及随后开通的深港通投资。

险资或借道各类资管产品，或直投。1月17日，中国再保险集团增持中国光大银行（06818.HK）至持股比例25%。翌日，又买入新世纪医疗（01518.HK），持股比例达6.59%。

分红率高达6%-8%的港股大蓝筹是这些大机构的最爱，既可以避开利率风险，下行风险较小，也可以超越资金成本。

云锋金融数据显示，沪港通持有市值最高的top5都是银行。持有市值最高的港股是工商银行，南下资金1191亿港元，相当于30%南下资金都买的工商银行。

而近12月股息率超过10%的公司，各类投资者通过港股通持有比例达到8.15%。

港股标的相对A股来说也更便宜。例如神州控股（00861.HK）的市值竟不及其在A股所持子公司股份的市值，被内地投资者认为股价低估。神州控股被沪港通持股比例最高，达44.02%，南下资金几乎占据半壁江山。

然而，港股的上涨并不能单一归因于沪港通资金的涌入，惊呼内地已经赢得港股话语权为时尚早，因为海外投资者几乎也在同一时间瞄上了港股。

2016年末，香港市场成为全球市场中的一片价值洼地。

摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊对《财经》记者表示，美股已经涨了很久，特朗普上台之后继续一波较为明显的突破，美股面临“谁来接最后一棒”的问题。全球市场流动性无处可去。

与此同时，当中国宏观经济好转，基建这种大型板块的明显复苏，带来的是从海外资金到内地资金的全面涌入。

春节过后，某配置港股的海外基金投资总监兴奋地向《财经》记者展示了调研内地某大型工程机械上市公司的照片，表示该公司车库新置豪车一排，是对挖掘机数据猛增的真实佐证。

此前，港股的工程机械板块估值低至0.3倍-0.4倍PB，在周期拐点时的弹性是惊人的。

鹏华基金国际业务部副总经理尤柏年对《财经》记者表示，海外投资者也在炒通胀、炒新兴市场，和南下资金刚好在港股相遇。当双方出现分歧或者市场出现波动，谁的资金在主宰香港市场才能见分晓。

尤柏年认为，港股通里的南下资金是单边多头，而海外投资者可以通过股指期货占据多空双边。当形势变化时，海外投资者可以通过卖空股指期货来保护自己的持仓，更具优势，可以想见，跑得比南下资金更快。

像港股大热的吉利汽车（00175.HK）、广汽集团（02238.HK）等汽车板块，同时被内外资金看好;而像医药股中的某些中药注射剂公司不被外资青睐，但受到内地投资者的追捧。

南下资金的主力银行的资金池配置钟爱高分红低估值的大蓝筹，而私募和游资热衷于炒“港A股”，泾渭分明。

“港A股”这个新名词出现在2015年。那一年是南下资金经由沪港通的第一波攻势，香港市场上开始出现一类股票，由内地玩家用炒A股的手法炒出来的一批港股。

人们发现，港A股的走势和内地A股的走势非常相像，加之香港市场流动性有限，小几亿资金就可以把某只小股票打到很高。

2015年4月港A股炒作到达顶点，然而当潮水退去时，那批抢滩资金不仅利润抹平，而且很多资金亏损。

“话语权之争肯定会各有死伤。”前述私募基金经理认为，正如登陆诺曼底，第一批资金相当于探路，冲进去然后被挖坑也被掩埋，后来者站在前人的“尸体”上继续进攻。什么损失都没有就拿到话语权，是不现实的，港A股们的股价也会因此而经历反复。

零售投资者的迟疑

2016年8月，证监会公布，深港通不再设总额度限制，沪港通总额度取消。

截至2017年2月底，通过港股通买入港股的南下资金合计达到3735.5亿元人民币，是北上资金的两倍有余，不知不觉已经超过2014年沪港通起航时约定的3000亿元总额度。

目前，个人参与港股的途径包括港股通（个人50万元证券资产门槛）、沪港深基金（无需再绕道香港买卖股票，不受QDII额度限制），以及QDII基金等。

投资港股市场被认为是个人可以绕道5万美元的换汇限制，自由配置海外资产的最佳选择，然而真实的情况却刚好相反。

“零售投资者并未对港股表现出特别大的热情。” 某沪港深基金经理对《财经》记者表示，零售端基本上很困难，托管行对港股发行也不乐观。

截至2017年2月底，市场上标明“沪港深基金”字样的67只公募，总资产规模在人民币580亿元左右。

沪港深基金可以同时投资于沪深港三地，假设一半投资于港股，大约可为南下资金贡献人民币300亿元。

景顺长城沪港深精选作为2015年4月发行的第一只沪港深基金，规模在56亿元上下，而其他绝大部分基金规模都在10亿元以下，个别基金规模甚至仅有几千万元。

尽管零售投资者向来后知后觉，公募基金却在积极布局沪港深基金，自2016年下半年开始发行提速。

更深层次的原因在于，零售投资者长期浸润在A股波澜壮阔的牛熊市行情中，对相对平静温和的港股兴趣不大。

此外，香港股票市场无论是交易规则、交易制度或者参与者结构均与A股迥异，同日反向、不设涨跌幅设置、T+0等制度以及高度活跃的衍生品都让其交易状态与A股不同，陌生感令零售投资者生畏。

舉例来说，A股因为10%的日涨跌幅限制，可以连续拉涨停。当某只股票惯性开始时，大量散户会跟风买入，从而把资金源源不断地吸引进来，从而形成了追涨杀跌的氛围。

而港股的上涨是脉冲型的，利好出现时一天上涨20%至30%，一天之内就将利好出尽，资金再寻找下一个主题，主题性的轮换中间有休息的时间，如同脉冲。

香港著名的“老千股”互联控股（00273.HK），因数次缩股、发行可转债和认股权证等，若1999年时买入1250万股，至今只剩下1股，这在A股市场上是不可想象的。

走向融合

流动性导致港股板块估值重估，当赚钱效应凸显之后，很多南下资金开始尝试停留在香港市场。

A股传统的周期股例如电力、煤炭，跌到一定的估值就停止下跌，不如港股跌得透，因此当周期向上时，港股同样板块的涨幅要强于A股，且启动更早。在两地渠道打通之后，投资者可能会直接选择投资港股。

景顺长城沪港深精选基金经理谢天翎对《财经》记者表示，两地市场的开放和流通是很明确的方向，资金的流入是长期有持续性的。趋势是两地市场的估值会互相融合，共同寻求一个合理的标准。

港交所披露的数据显示，香港市场的外地机构投资者占比约为31.3%，其中来自英国的投资者占外地机构投资者的比例为26.6%，美国占比22.5%，内地南下资金占21.9%。

瑞银财富管理投资总监办公室股票分析师陈彦甫表示，南下资金在香港成交量自刚开始的1%不到，现在已经接近10%，占比越来越高，大部分时间内每天都在买入。香港是一个开放的市场，很难讲南下资金是否抢夺了话语权，但是他们的话语权会越来越大。

内地资金正在改变港股的生态，而A股市场也正在逐渐向港股市场靠拢。

随着A股IPO发行加速，创业板估值被打压，而大蓝筹趁着基建复苏的东风正在成为市场的宠儿。

且像贵州茅台（600519.SH）、美的集团（000333.SZ）等白马股也在创历史新高，这些大消费向来是海外投资者的最爱，通过QFII、沪港通，海外资金同样可以北上影响A股的生态。

证监会在3月24日表示，对有能力但长期不分红的公司将进一步加强监管约束，引导上市公司通过现金分红回报投资者。

3月20日，煤炭大蓝筹中国神华（601088.SH）公告，将派发股息人民币590.72亿元，每股派人民币2.97元，折合股息率高达18%。

相对于港股来说，A股依然是一个较为封闭的市场，但是情况在逐渐改变。

3月27日，港交所行政总裁李小加称，MSCI明晟A股新方案正在向市场参与者征求意见，透露出对MSCI新兴市场指数纳入A股的漫长努力，可能找到某种折中或过渡性解决对策。

此新方案是MSCI提出将A股纳入全球指数的缩小化方案，建議只纳入可以通过沪港通和深港通买卖的大盘股，并降低建议权重。