推升美国资产价格的幻觉

罗伯特·希勒

2000年以來，道指的真实涨幅（经通胀调整的）只有19%。17年上涨19%的成绩平庸无奇，但很少有人关注这些经通胀修正的数字

投机性市场总是容易受到幻觉的影响。但看清市场中的愚蠢，并不能为预见结果带来明显的优势，因为幻觉力量的变化难以预测。

在美国，最近金融市场中有两个重要的幻觉：一是一种精心培育的感觉：当选总统特朗普是位商业天才，能够用其做交易的技能让美国再次伟大；二是一个自然发生的幻觉：道指逼近20000点，这将对市场产生心理冲击。

特朗普从未对如何当总统有过明确且一致的想法。减税显然在其日程中，刺激则可能带来资产价格上涨。降低公司税将推高股价，而降低个人所得税可能导致更高的住房价格。

但貌似合理地影响市场心理的，不光是特朗普的税收改革方案。美国从未有过像特朗普这样的总统，他不仅像罗纳德·里根一样是位演员，还是一位鼓动人心的作家和演说家、知名地产商、强硬的交易推手。如果他果真公布他的财务信息，或他的家庭能利用他作为总统的影响力让财富更上一层楼，那么他甚至在商业上也是成功的。

与特朗普最相似的美国前总统也许是卡尔文·柯立芝。柯立芝是极端亲商的减税派，其名言是“美国人民的主业就是商业”，而其财政部长安德鲁·梅隆（美国富豪之一）鼓吹为富人减税，声称这将让好处“渗透”给穷人。

柯立芝执政时期，美国经济非常成功，但1929年柯立芝一下台，繁荣便戛然而止，股市崩盘，大萧条开始。与特朗普不同，柯立芝和梅隆头脑冷静、举止温和。

但在特朗普的影响之上，再加上人们对道指20000点的关注，就集齐了强大幻觉的要素。2016年11月10日，特朗普当选后两天，道琼斯平均指数创出历史新高。

这听起来像是特朗普的大新闻。事实上，道指在大选前人们预测希拉里·克林顿将胜出时，便已九次创下新高。但这些数字都是幻觉。美国有整体通胀的国策。美联储制定的通胀“目标”是，个人消费支出平减指数每年上涨2%。这意味着所有价格每年应上升2%，或每十年上升22%。

2000年以来，道指的真实涨幅（经通胀调整的）只有19%。17年上涨19%的成绩平庸无奇，而凯斯和我所编制的全国住房价格指数的真实值较2006年前高仍低了16%。但很少有人关注这些经通胀修正的数字。

与世界其他央行一样，美联储正在实行货币稳步贬值，以制造通胀。图书搜索引擎Google Ngrams显示，“通胀目标”一词的使用自20世纪90年代初以来呈现指数增长趋势，当时通胀目标往往远低于实际通胀。

我们其实想要温和正通胀——“物价稳定”而非零通胀——这一理念似乎从1990年-1991年衰退期间开始在政策圈成形。拉里·萨默斯认为公众会“不理性”地抵制名义工资下降，而在零通胀机制中，必须有人承受名义工资下降。

许多人似乎不理解通胀是衡量单位的变化。不幸的是，尽管2%的通胀目标主要是一项令人愉悦的政策，但人们总是从中汲取过多灵感。欧文·费雪在其1928年的同名著作中将这种对名义价格增长的痴迷称为“货币幻觉”。

这并不意味着我们要每天刷新投机市场的纪录。股价波动倾向于接近经济学家所谓的“随机游走”，反映日间微小冲击的价格上涨和下跌的可能性差不多。当价格远低于前一高值时，“随机游走”倾向于发生较长时期；考虑到价格需要上涨的幅度，立刻创新高的可能性微乎其微。但一旦价格真的创出新高，继续创出新高的可能性就会大幅增加。

在美国，特朗普和资产价格频创新高的组合——称之为“特朗普平方”（Trump-squared）——维持着支撑当前市场乐观情绪的幻觉。对于那些没有因为仓位过重而焦虑不安的人来说，观察幻觉如何演变为新观念，从而让投机市场发生剧烈涨跌，是一件饶有兴味（甚至有利可图）的事情。

作者为2013年诺贝尔经济学奖得主、耶鲁大学经济学教授

（编辑：许瑶）