建发股份：停牌一年重组终止业务发展或遇瓶颈

郭晓东

停牌近一年的“钉子户”建发股份（600153），日前发布终止筹划重大资产重组的公告。折腾近一年后于6月14日终于复牌，复牌后股价连续一字跌停。

根据建发股份公告，这也意味着公司正式宣布终止其供应链运营业务与房地产开发业务分立上市的计划。公司本次筹划的分立上市属于重大无先例事项，虽经专业机构和专家论证，但由于本次方案较为复杂，时机不成熟，为保障投资者对公司股票的正常交易权利，经公司董事会审慎研究，决定终止筹划本次重大资产重组。

停牌近一年，投资者等来的结果却是分立上市终止，不确定性引发的巨大机会成本引人深思。

新规显威，投资者呼吁维权

今年5月底沪深交易所出台“最严”停复牌新规，其中“上市公司重大资产重组停牌不得超3个月”的规定，让不少“停牌钉子户”备受压力。根据新规，深交所规定累计停牌时间不得超过3个月，公司筹划各类事项连续停牌时间自停牌之日起不得超过6个月；上交所则规定，筹划重大资产重组的停牌时间原则上不超过3个月，连续筹划重组的停牌不超过5个月。

受此影响，已有超100家上市公司宣布复牌。其中，建发股份6月8日晚发布公告称，终止其供应链运营业务和房地产开发业务分立上市的计划，理由是“方案较为复杂，时机不成熟”。该公司管理层解释称，公司重组方案系经反复论证，已向有关部门汇报和沟通，法律上并无障碍，但因属于涉及监管政策难以把握的重大无先例事项，当前时机尚不成熟，若继续停牌论证势必旷日持久。对于后续是否继续实施重组？建发股份董事长回应称：“根据规定，公司承诺本次复牌后三个月内不再筹划重大资产重组。之后将视市场和政策变化而采取最适合公司发展战略的资本运作方式，当然不排除在时机成熟时再次筹划分立上市。”

短期来看，停复牌新规的出台确实效果明显，上市公司随意停牌、停牌时间过长等问题都将遭到严控，长期停牌的上市公司已被推向风口浪尖，复牌只是时间问题。但从长远的角度来看，必须尽快完善金融行业法律法规，进一步保护中小投资者利益。这样，才能有效保障投资者利益，也有助于国内资本市场的健康发展。

停牌重组破产，复牌接连跌停

建发股份自2015年6月29日起停牌，拟将供应链运营和房地产开发等两个不同的业务板块对公司的资产、负债及人员进行划分，并以存续分立的方式实施分立。具体方案为，建发股份划分其持有的房地产子公司股权划入分立后新设立的建发发展，由其作为本次分立的分立方持有并继续运营房地产的资产和业务，本次分立实施后，建发发展将申请其股份在上交所上市。而公司除上述房地产股权资产之外的其他所有资产均为供应链运营业务形成的资产，将继续归属于建发股份。

为避免分立出现零碎股，公司拟在实施本次分立的同时实施每10股转增9股送红股1股并现金分红0.15元的分红送转方案，在假设没有异议股东行使收购请求权的情形下，方案实施后公司的股本将增加一倍，变为56.70亿股，使得分立后建发股份的股本与建发发展的股本均可设为28.35亿股。若平均划分，则原建发股份所有股东在分立实施股权登记日持有的每股公司股票将转换为1股建发股份的股份和1股建发发展的股份。本次分立上市前，公司控股股东为建发集团，分立上市后，建发股份和建发发展的控股股东仍为建发集团，实际控制人仍为厦门市国资委，上市公司的实际控制权未发生变化，本次分立不构成借壳上市。分立后两家公司的股东名册和股权结构与分立实施股权登记日时的建发股份股东情况完全一致，股权结构均为建发集团持股44.97%，其他A股公众股东持股55.03%。

然而，这份停牌长达近一年时间的重组案，最终换来终止”两字。停牌期间，公司曾在2015年7月披露了两份增持计划，即基于对建发股份未来发展的信息，建发股份复牌后承诺分别出资不低于1200万元和3亿元增持公司股票。而公司的最新公告中重申，以上承诺继续有效，并将在公司股票复牌后一个月内执行完毕。但复牌后公司连续一字跌停，截止2016年6月15日，公司股价已跌到14元，低于大股东所述的收盘价格低于16元的情况，可股价仍然无量跌停。可见，大股东仍未出手增持，后续股价还有一定的下跌空间。未来大股东将兑现承诺增持肩负起维稳使命，还是借机抄底仍是未知数。

主营业务饱和，或遇发展瓶颈

从公司的角度来看，建发股份业务主要分为两大板块，即供应链运营业务和房地产开发业务。2015年年报数据显示，公司合计营业收入共1280.89亿元，其中房地产开发业务营业收入225.67亿元，同比增长22.41%，毛利率为36.57%；供应链运营业务营业收入1052.64亿元同比增长3.10%，毛利率仅为3.69%。公司供应链运营业务按产品分类来看，钢铁占比26%，矿产品占比13%，浆纸占比11%，这三大工业品占比为50%。

公司供应链运营业务板块营收占比超过80%，但是，表中的财务数据也清晰的反应了公司正面临发展困境。虽然公司营收已超千亿，但主要贡献来自于毛利率不超过4%的供应链运营业务。数据显示，公司供应链运营业务2011年利润为35.81亿元，到2015年利润也仅为38.86亿元，5年时间仅仅增长8.52%。这说明虽然公司的营收在持续增长，利润却没有同步实现增长。从行业的角度来看，交通物流行业的平均毛利率为9.37%，高于公司的3.69%。可以看出，行业整体盈利能力过低，而公司虽然供应链运营业务方面深耕多年，但并未产生规模效应，甚至远低于行业平均水平。而在经济增速放缓、传统行业产能过剩、大宗商品价格大跌、人民币汇率大幅波动的新形势下，公司面临的市场环境异常复杂，经营风险不断加大。

当然，公司的房地产开发业务近几年来增长较快，其营收占比达到新高的17.62%。但是，站在房地产行业白银时代的风口，企业要想做大做强难度极大。

可以看出，传统的供应链运营业务和房地产业务显然不能吸引投资者。公司必须在转型突破上寻求机遇，并切实产生经济效益，否则可能陷入发展瓶颈，使得未来的不确定性加大。