乐视赌局

高海博+王家源

如果贾跃亭会玩德州扑克，他大概会是一个格外喜欢选择all in（全押）的玩家，一赌为快。

而眼下，就算身在局内，也没有几个人能看清乐视赌局的全貌，真正观全局者，只有贾跃亭一人。

“上周五（11月4日）隐约感觉会有大事发生。”在乐视工作的刘鑫对《第一财经周刊》回忆刚刚过去的这个极不平静的周末。

起初，公司内部只是出现了一个不太妙的传言：乐视影业注入乐视网计划会暂停，乐视影业CEO张昭离职。

刘鑫在朋友圈看到同事转发的手机供应商为追讨欠款到乐视大厦示威的图片，一直以来有关乐视资金链紧张的“谣言”似乎被作实。此外，她还在网上读到一篇名为《乐视的断崖危机》的分析文章，其中提及，因乐视金融牌照申请遇阻一事近期被媒体曝光，乐视网（300014.SZ）股价在11月2日之后出现大幅跳水，下跌7.49%。

坏消息简直是接二连三，但乐视1.5万名员工里的绝大多数人各自忙碌，并不觉得这场危机应该与自己有关。

在刘鑫眼中，真正的“大事”是贾跃亭在周日发出的一封面向全体员工的公开信。

这封标题为《乐视的海水与火焰：是被巨浪吞没还是把海洋煮沸？》的长达5000多字的内部邮件，创作时机看似是与11月10日乐视成立12周年的周年庆相关，文中一方面首次承认乐视面临“日益凸显的资金与组织压力”，反思乐视扩张节奏过快，但同时也继续对乐视的现状极尽各种赞美和肯定。

贾跃亭用“轮回”“传奇”“颠覆”“新生”这些词汇，来形容他所领导的这场创业，并提出乐视下一个阶段的任务是“从烧钱扩张，转向做深做透市场……从粗放经营转向价值挖掘和提升”。

贾跃亭的这碗创业鸡汤，得到的反馈是复杂的，但这早在他的预料之中。

公开信发出当晚，刘鑫就开始跟同事讨论“裁员”“工资”的问题。这次她知道，乐视“真的缺钱了”。深夜，在与《第一财经周刊》的交谈中，她突然反问了一句：“你们怎么看乐视啊？”

在私募基金管理者侯安扬看来，这封内部信反映出贾跃亭希望资本市场能给乐视再多一些时间，但反映在股价的现实却是“资本市场已经不信乐视了”。

虽然乐视网目前只装入了乐视视频、乐视致新超级电视与乐视云计算等几个业务板块，但乐视网的股价浮动，却一直是不同阶段外界评估乐视整体状况的重要风向标。

邮件曝光的次日（11月7日），乐视网股价报收于每股37.85元，再跌4.68%，这已经是乐视连续4个交易日出现下跌行情，股价总体跌幅接近15%，市值蒸发近128亿元。截至本文发稿前，乐视网的最新市值是765亿元，距离2015年5月其市值的最高点，已经缩水近50%。

11月8日晚间，乐视网发布了两份重要公告：一份是澄清声明，继续否认拖欠供应商账款和员工工资，表示乐视各业务线与供应商均保持着良好合作关系；在另一份公告中，乐视则宣布乐视影业100%股权注入乐视网一事将无法在年内完 成。

在持续对外主动抛出数个负面新闻之后，贾跃亭率公司高管在11月9日上午举行了一场乐视网投资者交流会。其间，乐视联合创始人刘弘向《第一财经周刊》表示，乐视正在经历一次“计划中或者说是筹备中的调整”，且这场调整“早做比晚做强”。

这番回应至少让一部分事实变得明朗—就算整体的时机选择由不得乐视，但在11月2日至11月9日这一周时间中，乐视对内对外则可以说是主动出击，迅速实施了一连串危机应急处理。起点，是贾跃亭的内部公开信，此后再择机公布乐视影业暂缓注入的不利消息，最终辅以投资者交流会、澄清公告和媒体舆论引导。

贾跃亭筹谋的这场危机“软着陆”行动，似乎收到了效果。一位参加投资者交流会的投资人向《第一财经周刊》抱怨道，“媒体都是瞎写，他们根本不懂乐视。”

这位来自上海的股民，一早赶到北京，他手里的乐视股票虽然被套，但依然相信乐视，“今天我还会买乐视股票。”他说，“作为投资者不能只看一两年的走势，要看未来五年的。现在改变节奏，不再烧钱，盈利会很快到来。”

持续的股价跳水局面也告一段落，进入到一个相对稳定的盘整期，11月中旬之后甚至连续数个交易日几度收获小幅上扬行情。

这场“软着陆”行动的最后一步，是距离发布公开信过去一周后，贾跃亭在微博上发布了一张自己现身香港国际金融中心附近的照片，并配文称“粮草先行，生态战略第二阶段坚实启航”。由此营造的最直接信号，是乐视又在香港成功募到了钱。

然而，一位熟悉贾跃亭的机构投资人对《第一财经周刊》表示，乐视正面临其公司发展历史上最严峻的融资困局，且并不那么容易就能迎来转机，“他已经把所有能弄来的筹码都已经弄来了，他的融资能力的确很强，但现在也已经消耗到了极致。”

如今在投资人眼里，贾跃亭12年的乐视创业历程，特别是近两年他的所做所为，已经是“用资本泡沫做了一件过分激进的事情，别的创业者都不会像他那么做”。

呈现在公众面前的乐视与贾跃亭心中的乐视并不匹配。贾心目中的乐视，是可以改变Netflix与Hulu的模式，颠覆苹果，改变全球汽车工业的伟大公司，而公众眼前的乐视是一家股价下跌、市值折损热衷于做PPT的公司，局面并不好扭转。

外人眼中，乐视是一个在气质上并不符合多数人对互联网公司的普遍认知而不太讨人喜欢的创业样本—有点土气，又财大气粗；生搬概念，拿钱开道，最终自我营造出一片生态化反的盛世景观……这些举止，让乐视长期处在一个话题中心的位置，且负面评价始终大于赞美之声。

贾跃亭为乐视搭建了一个环环紧扣的系统，上市公司与非上市公司的业务线、资金线相互交织，依靠非上市公司不断产生的新业务所形成的“利好”，推高上市公司股价，继而再利用处于高市值阶段的乐视网，在二级市场获取低成本融资，反哺各个非上市业务的发展。

盘点乐视庞大业务线的扩张历史，其最早切入视频行业，但多年处于亏损状态，直到2010年乐视网完成A股IPO，此后6年一直保持着还不错的财务表现。2012年，乐视宣布进入电视机硬件制造领域，与其内容付费会员形成有机呼应，将互联网视频内容拓展到大屏领域，进一步提升观众对互联网视频节目的收视体验，这是合乎逻辑的一步棋。至此，乐视的打法都还算是稳健。

贾跃亭在2012年6月赴台湾寻找硬件代工厂，见到了鸿海集团的董事长郭台铭，据《中国企业家》报道，当时他只用了五分钟时间，便说服了郭台铭为乐视电视代工。三个月后，乐视便召开了超级电视发布会。

那一年，贾跃亭也开始游走于风险投资圈，结交朋友。他认识了创新工场创始人兼董事长李开复，向他介绍了乐视的电视项目，请其参与投资。贾给李开复留下的印象是“说服力很强”，他甚至向李开复说明，获得这笔投资对乐视更大的意义，其实是得到一个优质VC的背书。

某种意义上，时间回溯至2012年9月19日，贾跃亭以“颠覆者”的形象对外召开乐视超级电视发布会，那正是乐视的大跃进故事开场的时刻。

乐视网至今仍保留着这场发布会的视频，以创始人身份首登舞台的贾跃亭，大概是要遵守之前对PPT的排练节奏，演讲听起来磕磕绊绊，观众能清楚感受到他的紧张，此外还有几分质朴。

如今的财报显示，乐视网的收入来源主要有三块：电视终端业务、会员及影视发行业务、广告。截至2015年年底，乐视电视已累积销售超过500万台。2015年财报显示，期内电视终端业务收入达到了60.89亿元，在乐视网收入中的占比最高，达到46.78%。然而，电视销量的提升带动了收入的增加，而负责生产硬件的乐视致新却一直没能盈利，且亏损面逐年扩大，2015年录得净亏损7.3亿元。

依靠赔钱的硬件终端来扩大用户规模的商业模式，后来也被继续复制到了乐视其他业务中。

这个过程中，乐视一心想用互联网公司流行的那些方法论来运营自己的业务，它所学到的各种“互联网思维”教义中，用烧钱来扩大份额、先谈规模后考虑利润，显然都是天经地义的事。当小米在市场上倡导“低价高配的产品”来讨好消费者，乐视则索性喊出“硬件免费”的口号。

乐视控股原CMO、易到用车总裁彭钢在今年8月接受《第一财经周刊》专访时，仍坚信“贾总对设想的蓝图是有一个实现路径的，知道每个节点要做什么事情”。

“老实说，我看不太明白他为什么要做手机和汽车。”同样也是谈贾的决策力，一位参与过乐视非上市业务融资路演的投资人对《第一财经周刊》表示了与乐视高管相左的观 点。

手机正是此次资金周转危机中势态最为严重的板块。

根据IHS最新的数据显示，2016年第三季度乐视手机销量为500万部，市场份额4%，排名第9。但11月9日投资者沟通会后的媒体采访环节，刘弘也承认，手机业务受“资金压力，产能上不来”。曾与乐视手机有过销售合作的王力向《第一财经周刊》证实，乐视Pro3原本下了50万台的订单，但因为欠款问题，剩下的20万台订单被悬置，这也正是Pro3所谓“供不应求”背后的真相。

此外，刘弘还讲出一句实话，乐视手机处于“越卖越亏”的状态。烧钱来补贴用户，做大用户规模的同时，亏损也早已注定。

与同期的新兴造车公司相比，乐视汽车的先期投入更大。它的主要团队在美国，目前规模已经超过1000人，除了自动驾驶等软件研发人员外，还要买地投资建厂。

一家自动驾驶领域的供应商对《第一财经周刊》透露，乐视汽车是在湾区招募自动驾驶人才最激进的公司之一，愿意比其他公司开出更高的薪酬。圈内人士认为，无论在美国还是国内，乐视的确挖到了同业最好的人才，但代价也是巨大的。与自动驾驶研究相关的顶尖大学的博士，都会在第一时间收到乐视等公司的高额薪酬offer，就算是一个普通岗位的初级员工，乐视汽车开出的薪资水平，也比同行的同等职位要高出20%。

乐视体育B轮融资估值高达215亿元。按乐视体育编织的蓝图，撑起这个估值的，已经不只有内容板块，乐视体育将成为一个集赛事运营、智能化与增值服务等板块在内的全产业链体育公司。但仅在内容板块，乐视体育在过去3年内购买多项赛事的播出版权，已是一笔巨大的开支。根据《第一财经周刊》不完全统计，依照现有版权状况，乐视体育累计需支付（已支付+待支付）的版权费用将超过70亿元。

外界越来越看不懂贾跃亭的扩展逻辑的同时，他却坚持用简单的加法，推导到一个“生态”，并且发明了一个新词叫生态化反。贾跃亭喜欢打篮球，在乐视早期，同事们都称他为“贾科比”。事实上，在运动场，队员之间配合默契，就称为产生化学反应。

这个听起来有点革命口号味道的奇怪新词，已经被硬性灌输给了整个乐视，成为公司内部最核心的运行机制，同时也是其外对宣传口径里最重要的词汇。

彭钢接管易到用车后，首先就把“生态化反”这套语言体系复制到易到用车。在采访之前，一位易到员工进入彭钢办公室问，“我们能不能跟加多宝化反一下？”

“怎么化反？”彭钢稍稍一愣，问道。

“就是充值易道，送加多宝。”这位员工解释说。

很多乐视基层员工并不能领会“生态化反”的价值。在总监级别的中层员工中，化反则多以项目制进行。2015年之后，乐视员工都感觉工作变得异常忙碌，晚上八九点钟下班已是常态，大家都在忙着为各种项目发布会做化反讨论以及落地实施。然而热闹归热闹，已经产生的各种化反案例，本质上不过是各种捆绑营销行为。乐视对员工的KPI考核中设计了所谓生态考核的环节，只要参加生态化反类的项目组，就可以有生态考核绩效，但是据了解，该考核至今并未真正执行。

抛开这些表面喧嚣的内部化反，乐视的多条业务线之间，反而存在着因为缺乏沟通和协同不畅所带来的人员职责重叠与资源浪费等问题。遇到那些真正需要协同的环节，内部的矛盾就变得很尖锐，一位乐视内部人士将上述问题的原因归结为“边界不清”。

按贾跃亭的设计，乐视目前拥有内容、大屏、手机、汽车、体育、金融、云等七大生态。新老业务之间，逻辑联系并不紧密，生硬组合在一起制造出的生态，各业务单元之间，实际可供借力的地方其实有限。这也在一定程度上，倒逼着贾跃亭不得不将他的资本腾挪之术发挥到最高境界。

依靠乐视网这棵摇钱树，贾跃亭公开的融资方式主要有三种：定向增发、股份套现，以及发行公司债券。

根据《第一财经周刊》统计，乐视网上市后，通过增发已经累积募资60.29亿元，据《证券时报》报道称，其募资总额接近上市公司平均水平的两倍。此外，乐视网历史上通过发债获得的融资金额累积超过55亿元。从2014年以来，贾跃亭及亲属名下的股份数次套现，获得的资金则超过64亿元。通过上述三种方式，加之首次公开募股所获得的7.1亿元，贾跃亭通过乐视网所获得的融资总额接近187亿元。

此外，贾跃亭把自己名下剩余股份也大多拿去做了质押，仅2015年10月质押的5.07亿股，就可融资100亿元以上。截至目前，贾跃亭质押5.71亿股，占其所持股份的83.6%。换句话讲，贾跃亭手中能够质押的股票已经不多了。

此间，那些非上市的业务板块也各自在一级市场寻求资本支持。公开资料显示，经由乐视官方宣布的各类融资进展，如果全部到账则累积金额达到258亿元。

“赌徒。”互联网产业评论人魏武挥在评价贾跃亭时对《第一财经周刊》说，“创始人敢拿身价做赌注，风险投资没有理由不陪他玩。”

但是，一位目前参与乐视非上市业务投资的投资人告诉《第一财经周刊》，他的投资虽然已经至少赚了数十倍，但目前看仍然很难从项目上拿回这笔钱。

股市在牛市阶段，信心满满的创业者可以对外喊出“市梦率”，但牛市与凛冬的转换之快，也往往令人猝不及防。

乐视网最近一次实施定向增发是在今年8月，募资总额48亿元人民币，增发价格为45.01元/股，增发对象分别为财通基金、嘉实基金、中邮创业基金以及个人投资者章建平。目前，乐视网股价已经低于该增发加，这对上述投资人来说，绝对是个坏消息。

“乐视已经到了最危险的时候。”侯安扬对《第一财经周刊》分析指出，当股价处于一个下行通道，首先公司会面临融资困难，那些急等钱用的业务就会停滞，而业务上一旦出现不利消息，将进一步影响股价的下跌行情，最终形成“恶性循环”。

“供应商对乐视的信任度已经跌到谷底。”王力对《第一财经周刊》表示，他知道圈内至少两家供应链企业被乐视手机拖欠金额过亿，一家为手机模具厂商，一家是充电设备厂 商。

那些屏幕、摄像头、芯片等核心部件的供应商，通常都很强势，帐期也会很短，月结甚至半月结的情况都有，有些还需要订货方先交付订金。但王力介绍说，其他一些不太重要的元器件，供货商的话语权小，付款周期自然就会被拉长，一般至少在两个月左右。乐视手机面对同类供货商的付款周期是几家国内手机品牌中最长的一家。

目前，乐视出现欠款的还不只出现在手机业务。一位与乐视有过合作的体育公司负责人向《第一财经周刊》证实，乐视体育拖欠其公司版权费。但他同时表示，这在国内也属于正常，“平常我们可以吵吵架，现在特殊情况就没必要落井下石。”

国外版权方就没有那么好商量了，乐视体育之前与ATP签订的版权合同，也存在未能支付情况，目前ATP已经在摩纳哥的体育版权展会上重新招标。

除了年底有望达到1000万台市场保有量的乐视超级电视，和乐视高层对外声称的5000万付费会员，在其他业务线，乐视的运营仍然主要停留在做好PPT和举办发布会的蓝图阶段。

接下来会发生的事，已经不难预料。前述乐视机构投资人对《第一财经周刊》透露，乐视多项业务，比如手机和体育，目前想在一级市场进一步融资的可能性已经不大。根据供应商反馈，乐视手机对一些欠款合作方提出“入股或者债转贷”的解决方案，但并未得到认可。原因很简单，因为供货商唯一需要的就是现金。

眼下，贾跃亭还在做着所有他能想到的努力。

在其写给员工的公开信中他表示，“我对那些长期跟随乐视网的价值投资股东们，有感念、有歉意”，并首次提出“可持续增长”的口号。

双11的晚间，乐视网发布公告称，公司10名高管及核心骨干人员计划在未来6个月内，增持总金额不低于3亿元的公司股票。这是一家遇到危机的上市公司，用于稳定投资人信心的常用手段。

此后，贾跃亭又展开了对乐视高管的新一轮调整。华为原全球战略和市场总裁高峻成为乐视控股亚太区总裁，兼LeEco香港CEO，向贾跃亭汇报，并协助乐视体育CEO雷振剑实现强化反。乐视体育拥有NBA与英超在香港的独家转播权，用户的付费习惯也相对成熟，如果推广得当，对乐视将是一笔稳定的现金流。

11月15日下午，贾跃亭的长江商学院的同学们伸来援手。包括海澜集团、恒兴集团在内的十多家公司高管将对乐视汽车生态与LeEco Global投资6亿美元，第一期3亿美元将在本月到账。但是，乐视的资金窟窿，并非是一笔支援所能填补。

与此同时，各业务线的开支也都在急速收紧。刘鑫在部门内收到的指令是，“如果需要付费去做的内容，一般都要推掉。”刘鑫已经预感到，接下来的内部调整，极有可能是大裁员。

25岁的刘鑫在公司电梯里曾见过贾跃亭，并向他问好，除此之外，再无交集。更多的乐视员工在公司与贾相遇的场景，是还没来得及反应眼前这位是“老板”便与其匆匆擦肩而过。因为几乎每个人都超级忙碌，就像这个城市其他那些创业公司那样。

乐视创业初期，一次贾跃亭走在国贸的大街上，突然对周围人说，我们将来一定要成为这里的佼佼者。

也许现在给贾跃亭打分还为时过早。世上没有全能的创始人，但一个成功的创始人至少要具备几项最要紧的能力。贾跃亭的身上，公认的长板是其超强的融资能力，但这也恰是一把双刃剑，早期融资太过顺利，让他对于创业风险缺乏足够的敬畏之心，而贾跃亭的激进态度也已经影响到了每条业务线的决策者。

用人之道上，贾的内心也一定有着无法对人言说的遗憾。那些一个个让他拿高薪和梦想感化而空降的明星高管，踏入这公司的第一日起，便臣服于乐视的管理文化—认真供奉老板的同时，自己则迅速退化成了一个不需要承担太多风险的职业经理人角色。作为对这家公司已经付出一切的创始人来说，这无疑是贾跃亭最大的孤独和悲哀。