A股熔断机制利弊分析

王子念

[提要] 经中国证监会同意，上交所、深交所、中金所正式发布我国A股熔断机制方案已确认并将于2016年1月1日起正式实施。实施A股熔断机制是进一步完善我国A股市场交易机制，维护市场秩序，保护投资者权益，促进资本市场长期稳定健康发展的一项重要制度安排，然而仍有部分学者认为熔断机制的弊端远大于其有利之处。本文梳理有关学者针对熔断机制利弊的不同观点，通过综合分析，并为监管部门和投资者提出适当建议。

关键词：熔断机制;稳定;波动

中图分类号：F83 文献标识码：A

收录日期：2015年12月15日

一、熔断机制的概念

熔断机制是一种市场保护机制，即在证券交易过程中，当价格波动幅度达到某一限定目标时，交易将暂停一段时间，类似于电力设备中的保险丝熔断，因此被称为熔断机制。

国外交易所中采取的熔断机制一般有两种形式，即“熔即断”与“熔而不断”。前者是指当价格触及熔断点后，随后的一段时间内交易暂停，后者是指当价格触及熔断点后，随后的一段时间内买卖申报在熔断价格区间内继续撮合成交。目前，国际上采用的比较多的是“熔即断”的熔断机制。

美国作为第一个引入熔断机制的国家，其初衷非常简单，在证券价格发生与经济基本面无关的剧烈变动的时候，暂停交易可以防止恐慌性抛售，给交易参与者一个冷静期以恢复信心和信任。以美国标普500为例，当指数跌幅达到7%时，交易暂停15分钟，指数跌幅达到13%时，交易再次暂停15分钟，当指数跌幅达到20%时，纽交所将在当天关闭交易。我国A股指数熔断机制是在借鉴国际先进经验基础上的创新机制。作为“建设市场”的重要措施之一，其推出的目的是抑制股指出现非理性暴涨暴跌，防止市场整体出现大幅波动，从而有利于稳定A股市场。然而关于A股熔断机制的探讨，经济研究学者们却有不同的观点。

二、A股熔断机制的积极作用

由于今年我国内地股市千股跌停现象频繁出现，甚至股指期货都出现过连续跌停的情况。作为稳定市场的熔断机制的推出迫在眉睫，因此证监会继股指期货熔断后推出了A股市场的熔断机制，其推出具有以下意义：

1、A股熔断机制对股市的交易风险提供预警作用，有效防止了风险的突发性和风险发生的严重性。从我国A股熔断机制的设计来看，当沪深300指数涨跌幅达到5%时，暂停交易15分钟，14：45及之后触发5%熔断阈值，以及全天任何时段触发7%熔断阈值，将暂停交易至收盘。涨跌都熔断，且日内各档熔断最多仅触发一次。A股熔断机制的设计不仅给予投资者避免恐慌的冷静期，也为交易的各级风险管理提出了一种警示。这时，包括对A股的交易者、代理会员、结算会员和交易所都有一种强烈的提示，使他们都意识到后面的交易将是一种什么状态，并采取相应的防范措施，从而使交易风险不会在无任何征兆的情况下突然发生。

2、A股熔断机制为控制交易风险赢得思考时间和操作时间。由于在市场波动达到5%的熔断点时，会有15分钟的暂停交易时间，这足以让交易者有充裕的时间考虑风险管理的办法和在恢复交易之后将体现自己操作意愿的交易指令下达到交易所内供计算主机撮合成交。A股熔断机制的安排为投资者在提交交易和交易完成之间出现大幅改变价格的重要信息出现时，提供了分担风险的工具，可以起到风险分担的作用去保护他们。另外，由于许多散户投资者并非完全理性，当他们普遍追逐价格趋势时会导致价格偏离价值，即使机构投资者也会因为制度安排而表现出从众行为和羊群效应，而熔断机制可以减少这种市场失效的发生。随着金融市场计算机交易的普及，一些投资策略会在证券价格下跌时触发卖出指令，如果没有熔断机制，则可能发生滚雪球式的市场崩盘，而这正是在美国“黑色星期一”和闪电崩盘日所发生的情形。

3、A股熔断机制有利于消除短期流动性导致A股市场的波动。在出现沪深300指数异常波动的单边行情中，由于大量的买盘（或卖盘）的堵塞会延迟行情的正常显示。我国A股市场并非完全有效的市场，当价格不能够完全反映企业基本面信息而仅仅由短期流动性需求推动时，这种外来冲击会因为缺乏交易对手而带来交易价格的不确定性，而设计良好的交易暂停制度能够给予愿意提供流动性的交易对手准备交易的时间，从而减轻交易风险和稳定市场。

三、A股熔断机制的弊端

部分学者认为，A股熔断机制的引入，虽然一定程度上能够稳定市场，但是在原有涨跌板制度下，进行的双重保险措施，提高了我国A股暂停交易的几率，反而会降低我国A股运行效率、降低市场流动性等。

1、熔断机制阻碍A股市场效率。当A股熔断机制触发后，上交所将暂停股票及相关品种的竞价交易，而基金（黄金交易型开放式证券投资基金、交易型货币市场基金、债券交易型开放式指数基金除外）交易的暂停则会产生基金应付赎回资金的压力。基金需要每日都要结算应付赎回要求，如果股票市场停止交易，将会加大基金应付投资者赎回的流动性压力。基金为了应付赎回压力，只能以减持股票的方式应对，而这不符合熔断机制的初衷。另外，由于熔断机制的出现，当沪深指数波动到达5%或7%后，股票市场暂停或停止交易，会减少原有的市场交易时间，需要较长的时间才能实现股票市场的价格调整，牺牲了股票市场调整的效率。

2、熔断机制损害了市场价格发现功能。熔断机制下，市场价格不能及时地反映交易者的交易意愿，容易导致价格扭曲和有效性下降。A股的熔断机制是针对我国沪深300指数的波动幅度制定的暂停交易制度，然而沪深300指数无法体现中小市值股票的走势。当A股出现熔断时，中小市值股票即使在正常波动幅度内，仍然不能进行正常交易，交易暂停后对该类股票的波动反而可能产生一定的冲击，使得蓝筹股的非理性增长传染到中小股，影响股票的市场价格。

四、总结

综合上述学者给出的观点，笔者认为虽然熔断机制具有一定的弊端，但是在当前我国投资者多数为散户的特殊投资环境中，熔断机制是针对2015年6月的我国A股市场的过度波动而设立的，它是在我国涨跌停板基础上进一步进行风险把控，防范市场投机行为而设立的。另外，针对我国广大散户投资者，由于市场大幅度波动，容易给散户造成巨大投资损失，所以A股熔断机制的建立能够帮助投资者在一定损失程度上获取信息，牺牲一定的流动性换取市场的稳定性。基于此，A股熔断机制的推出从总体来看是利大于弊的。但是，A股熔断机制不会成为A股的救市主，它的出现只是作为辅助手段，在预防突发非理性指数的波动时会起到作用。但是，A股指数熔断并不能从根本上解决A股目前存在的问题，最根本的还是要完善市场的制度、监管和投资者的教育。

从监管者角度讲，混业经营应该是现代金融业的大趋势，实行混业经营，最重要的一点，就是加强监管体系之间的协调与合作。在当前分业监管的格局下，股市和券商归证监会管，银行和信托归银监会管，跨市场的交易往往产生监管协调上的困难。因此，监管部门应该根据银行、证券、保险和信托各有不同的功能，尽快逐步建立起跨部门、跨市场的交叉性金融业务的统一监管规则，加强信息共享、政策配合，通过部际协调机制的建立与完善，达到提高决策效率和监管效率的效果;另外，监管者应该从根本上还是要以市场化手段处理资本市场事件，建立风险评价和预警机制，从整体上能够把握金融市场潜在风险，为出手时机提供参考依据，以到达逐步化解金融风险。

从投资者角度讲，虽然2015年6月份的股灾给投资者带来了巨大损失和惨痛的教训，但这场准金融危机也为广大投资者进行了一场非常有效的风险教育。首先，投资者应该尊重股票市场的规律，敬畏市场的力量，在进行投资的同时应该做好风险控制，合理配置大类资产、远离场外配资诱惑、理性使用杠杆融资;其次，投资者应该树立价值投资理念，杜绝寄希望于政府救市，市场具有其市场性;最后，投资者应该培养价值投资行为，让投资者更加注重市场整体分析和个股基本面分析，减少投机行为，回归理性投资的理念。

主要参考文献：

[1]桂浩明.中国式“熔断”会有怎样的成效[J].金融经济，2015.

[2]叶龙招，董亮.涨跌停板上的A股熔断机制[N].北京商报，2015.9.

[3]马元月，董亮.熔断机制恐难破千股跌停困局[N].北京商报，2015.9.

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[5]王璇.股指期货对我国股票市场波动性的影响研究[D].合肥工业大学，2013.