保利地产更抗“冻”？

陈金图

房地产在中国成为财富积累的主要形式，但由于近年来一二线城市房价普涨，公众普遍担心房价调整，市场给予了地产公司较低的估值。与此同时，一些胆大的野蛮人正鼓足马力寻找地产股中的白马。自2015年年初以来，宝能与万科A（000002.SZ）上演国产版的“伟大的博弈”，而今万科1.3倍PB、6倍PE的低估机会已然不再。还有哪些地产公司值得投资？

同属“招保万金”四大地产龙头股之一的保利地产（600048.SH）目前估值与2015年年初的万科相当，但涨幅则明显落后。这其实与市场对地产行业未来抱黯淡的预期有着密切的关系。

随着城市化进一步深化，房地产公司更集中地在一二线城市拍地，激烈的竞争将会继续推高地价和房价，一二线城市的房产保值功能更加明显。保利地产的土地储备丰富，已经形成涵盖珠三角、长三角、环渤海及中西部几大经济区域格局，在一线城市拥有大量土地储备，其业绩好、盈利能力强，市盈率、市净率、市现率指标较低。站在企业持续经营的角度看，保利地产的未来抗风险能力较强，即使未来房地产价格面临调整风险，当前估值较低廉的保利地产仍具有较高的投资价值。

股价滞后于企业实力的增长

过去10年的历史看，保利地产的销售面积增长了8倍，股价同期增长了7倍，但考虑到2016年的房价较之2007年已至少上涨了2-3倍，从保利地产的销售金额可以看出来，其月度销售金额至少比2007年增长了20倍，保利地产的股价严重滞后于企业实力的增长。

从2016年前9个月保利地产的销售情况来看，充分抓住了2016年一、二线城市房价上涨的有利机会，销售面积及销售金额同比都有非常良好的表现。

2016年9月，公司实现签约面积153.38万平方米，同比增长68.88%；实现签约金额201.46亿元，同比增长72.53%。2016年1-9月，保利地产实现签约面积1179.88万平方米，同比增长37.58%；实现签约金额1575.09亿元，同比增长43.47%。预计全年销售规模可达2000亿元，同比上升30%。

从2016年上半年的销售区域分布上看，长三角和珠三角两地为保利地产贡献了近60%的销售金额，这两个地区也是2016年上半年景气度最高的地方。其中广东地区的广州、佛山等地是保利地产创立以来的优势区域，上半年保利地产在长三角地区的南京和合肥的销售也表现良好。

从保利地产9月份销售均价看，期内均价为1.31万元/平方米，环比上涨1.8%，高于2015年1.28万元/平方米的水平，推盘结构对销售均价也有影响。

未来1-2年房地产价格如果下降，保利地产的股价会受到一定的影响，但是只要保利地产估值合算、质地优良，其股价下跌的空间很有限。

房地产作为国民经济的支柱，其占比在欧美等地长期贡献了10%的GDP，说明其有足够的生存土壤。房价下跌当然会影响整体的房地产市场，但是从一个中长期的角度以及香港地区和欧美的经验看，优质的房地产公司在长期能够跑赢经济的增长。

香港地区著名的投资家曹仁超从5000港元起家，历经两次资产的大缩水，在其40年的投资生涯中仍然创下4万倍的投资回报。曹仁超将5000港元变成2亿多港元过程中，最关键是一环是他从上个世纪80年代开始长期持有地产股。

因此，衡量保利地产长期投资价值的关键是质地和估值，而非单纯的房价。

长期战胜市场的概率大

从财务数据可以看出，保利地产在过去几年保持了较高的营收增长速度，ROE维持在较高的水平，净资产持续增长。2016年三季度，保利地产实现营业收入871.4亿元，同比增加37%；净利润71.1亿元，同比增长10%；当季度的ROE为9.14%。毛利率小幅下降为30.13%，随着销售均价的上升，毛利率未来有望保持稳中有升的趋势。保利地产的财务数据显示其良好的历史表现。

费用率方面也反映了其管控能力，2016年上半年，保利地产销售费用率为2.44%，管理费用率为2.07%。在规模不断扩张的背景下，保利地产适时地采用三级管控体系，长期较低的费用率体现了公司的经营管理能力。

从三季度管理层的陈述来看，截至2016年9月底，保利地产共有在建拟建项目305个，规划总建筑面积14214万平方米，待开发面积5813万平方米，能满足公司未来几年的开发需求，其中一二线城市占比约为73.4%。

2016年1-9月，保利地产获取的55个项目中，主要集中在北京、上海、南京等土地资源相对稀缺的城市。截至9月份，保利地产销售的面积共1180万平方米，获取的土地储备总建筑面积为1148万平方米，总地价713亿元。从库存看，基本上增减平衡，从投资金额来看，土地权益投资金额与签约销售金额之比为86%。保利地产采用了等量拓展的策略，2016年新增加的项目比较多，但土地的整体风险是可控的。公司继续把发展重心放在一线及二线核心城市，补充了长三角地区的资源储备，充分布局主流大城市的土地储备策略为公司未来销售的可持续发展奠定了扎实的基础。

2016年第三季度，保利地产加大新项目的拓展，获得12块新土储，其中5个项目处于保利地产的大本营广东。新增土地储备面积共计73.82万平方米，规划建筑面积179.7万平方米，权益规划建筑面积共计101.5万平方米，新增土地储备规模有所增加；购地总价款为80.9亿元。

前三季度，公司新拓展的55个项目，新增容积率面积1148万平方米，总获取成本698亿元，分别占销售面积和销售金额的97.30%和44.31%，其中一二线城市拓展面积和金额分别占比81.50%和95.48%。公司新开工面积1278万平方米，竣工面积970万平方米，在建面积4907万平方米，同比分别增长19.55%、33.98%和4.83%。

从拿地节奏看，在市场回暖后，保利地产明显加快拿地速度。目前保利地产的储备足够未来3年的开发，业绩可持续性较强。

从财务指标来看，2016年三季度，保利地产扣除非经常性损益后利润为70.3亿元，利润率达11.6%，基本每股收益为0.64元，在A股上市的地产公司中保利地产的盈利水平保持在前列。

截至2016年9月底，保利地产持有的货币资金491亿元，一方面是销售回款不断增加，另一方面上半年公司完成90亿元的再融资，并发行了100亿元的公司债券。

保利地产三季度短期有息负债仅200亿元，现金覆盖率高达355%。扣除预收账款的净负债率降到45.3%，创2010年以来的新低。此外，保利地产的有息负债成本也在减少。

此外，保利地产继续加强在地产基金的优势，信保基金的管理规模不断增加，发起设立粤港证券，并在2016年上半年引入泰康人寿、珠江人寿等保险机构。社区消费服务板块布局深入，涵盖商业、养老、社区金融等板块。

保利地产具有较高的盈利能力，其股价自2015年的高点11.8元回落到近期的9.2元附近，其市盈率处于较低的水平，综合保利地产的运营能力及企业基本面情况，目前静态PB为1.53倍，PE为8.85倍的保利地产有较好的投资价值。

声明：本文仅代表作者个人观点，作者任职于天谷资产；作者声明：本人不持有文中所提及的股票