看好定制家具和小家电

周少鹏

消费作为宏观经济增长的驱动力之一，近年来对GDP的拉动已超过60%，与此同时，人均可支配收入水平也在不断提升，基于此，居民对消费品已不单单满足于填补空白需求，这不仅体现在食品饮料行业中，在家具与家电行业也显得尤为明显。

家具和家电都是居住领域的重要组成部分，是居民居住消费最直接的体现。从过往的发展历史看，二者都已过了行业的黄金发展期。前者虽然规模破万亿，但过去整个行业保持着“大行业，小公司”的特征，企业进入门槛低，产品依旧仅满足于实用性和低廉性。而家电行业的巅峰期在上世纪90年代，经过十余年的渗透，一、二线城市家电的消费力也趋于平缓。未来这两个行业的增长点将来自于居民消费升级下对功能性、舒适化、高端化及智能化的产品追求。我们看好消费升级下定制家具及小家电的成长性投资机会。

家具：定制独领风骚

根据Wind的统计数据，2015年国内居民消费支出对GDP的贡献率高达60.9%，较2014年提升了12.1个百分点，已连续三年保持上升态势，与此同时，居民的收入水平也在不断提升。2015年全国人均可支配收入达到2.19万元，同比增长8.9%，高于6.9%的GDP增速。

然而，与消费及收入水平连年增长相比，居民在家具行业的消费却在持续减少，数据显示，2010年家具制造行业在达到30.78%的高点之后开始震荡走低，截止2015年末，增速已跌至9.3%的历史低位水平。

家具制造业没落不是没有原因的，除了与房地产增速放缓有关，产品品质也是主要问题之一。中国的家居行业规模虽超万亿，但由于技术门槛低，整个行业呈现出“大行业、小公司”的格局，截止2015年底，国内家具制造企业数量达到5290家，同比增长7%，数量接近历史峰值。个体户多了，不仅生产效率低，产品品质自然就存在问题。而且，为拼市场，多数家具制造商生产产品仅仅从功能的实用性以及价格的低廉性考虑，而忽视了对自身品牌形象及产品功能多样化的塑造，难以形成竞争力，凝聚下游客户群。

随着人均可支配收入的提高，居民对家具的需求已从实用型向个性化、舒适型转变，因此我们可以看到，近年来基于个性化定制的定制家具细分领域获得了快速发展。博思数据显示，近年来定制家具企业营收保持30-50%的高速增长，大幅超过行业平均增长水平。对于未来的成长，来自中国建筑装饰协会发布的报告显示，定制家具细分领域占我国整体家具市场份额仅为20%左右，尤其是木质家具，渗透率不足10%，参照国外60-70%的市场渗透率，市场扩展空间极为广阔。未来五年有望每年将保持18%以上的增速。定制家具将成为以前软饮料中的植物蛋白饮品，因消费升级而享有优于行业平均水平的成长。

上述数据的准确度我们没有去验证，但从二级市场上看，涉及定制家具的上市公司确实能获得更高的估值水平。目前上市公司中涉及定制家具领域的企业并不多，主要有索菲亚、好莱客、兔宝宝等，其中索菲亚是当之无愧的龙头。自2013年转型“定制家”战略以来，股价跑出了长牛趋势，近期股价还在不断创出新高，动态市盈率将近120倍。好莱客算是次新股，不好评论。兔宝宝的股价近期也在接近牛市新高，动态市盈率也是120倍左右。值得关注的是，有人将美克家居也纳入定制家具行业，确实该公司有涉及这块领域，但我们更倾向于认为美克是中国高端家具第一品牌，证监会行业划分中其也被划入奢侈品行列。光看毛利率，美克的毛利就大幅高出索菲亚20多个点，可见其价格偏高，美克是家居中的茅台，比索菲亚更高一等，目前国人的家居消费中枢水平尚未达到人人消费得起茅台的时候。因此其股价表现暂时在低位徘徊也是合理的事。

当然，这些上市公司股价表现如此之好也不是光靠概念。从2016年上半年的业绩快报看，索菲亚净利润将近两个亿，同比仍然保持48%的高速增长，兔宝宝业绩表现更优，预计1H盈利9128万元-9910万元，同比大幅增长250%-280%。好莱客的预告还没有出来，但一季度的高增长也将为上半年的业绩预喜奠定扎实的基础。

另外，富安娜也宣布进军定制家具领域，股价近期也有启动的迹象，可重点关注。

家电：重点关注小家电

家电行业发展的巅峰时期在上世纪90年代，经过十余年的渗透，传统的四大家电器件近年来开始走下坡路，尤其是2012年之后，随着城市市场逐渐饱和，家电年均消费量持续下滑。国家统计局数据显示，2015年城镇家庭平均每百户洗衣机、电冰箱、彩色电视机及空调年消费量分别为92.3台、94台、122.3台及114.6台，消费类跌回至2010年之前的水平。由于四大家电是耐用品，短时间内更新不太可能，未来继续下行可能是大概率事件。

但是，另一方面，以农村为代表的家电消费市场正逐步兴起，城镇家电消费下滑正由农村市场补充。通过数据来看，2015年，农村家庭平均每百户洗衣机、电冰箱、彩色电视、空调的分别为78.8台、82.6台、116.9台和38.8台，需求量正不断创出新高。而安信证券的数据显示，城市和农村家庭设备用品及服务占居民消费性支出的比例呈现出截然相反的走势，即城镇在下降、农村在上升，这一数据在过去两年里面更是趋于一致。

整体而言，面对宏观经济持续下滑以及房地产增速放缓，家电行业消费升级已是大势所趋，而这主要体现在两个方面：一是需求升级，城镇居民不再满足于传统大家电的功能需求，家电产品将由原来的替代劳动、填补空白向更高端的体验型、享乐型智能化家电升级，比如我们经常提到的智能家电其中的互联网电视、最近兴起的智能音响，都属于这一范畴；二是市场结构升级，农村居民在收入水平提升后满足原本无法满足的基本家电配置需求，因此这一领域会复制与此前城镇居民对传统家电需求的路径。

站在上市公司角度，受互联网大潮冲击的影响，近年来家电巨头也在不断的调整战略，智能化成为了家电消费升级的新突破点，包括海尔、美的、格力、TCL和海信等传统家电巨头纷纷向智能化家电转型，比如说海信电器，其智能电视市场份额已做到第一。这些标的不仅在家电消费升级中有先发优势，其标的估值也是极具安全性，市盈率基本在10倍左右，是长线的绝佳配置标的。

需要注意的是，在家电消费升级中，小家电这个细分领域需要格外关注，原因有两个：1）小家电一般不是耐用品，产品更换快，需求旺盛，而且，从安信证券的统计数据看，目前国内小家电的销售额占家用电器的比值仅有6.21%，不足美国的一半，市场存在翻倍的拓展空间。2）小家电的属性天然与电商渠道相匹配，数据显示，2015年国内家电网购规模达3007亿元，其中约460亿元来自小家电，随着未来电商渠道在三、四线城市的下沉，小家电的增量空间更大。

从小家电标的看，苏泊尔股价走出长线慢牛的走势，估值维持在20倍以上，九阳股份虽然走势不佳，但估值也维持在20多倍水平上，市场愿意给出这些小家电标的更高的估值，实际上也是对其未来成长的看好。