民间投资下滑折射出的企业投资困境

根据国家统计局披露的数据，今年前5个月，全国固定资产投资同比名义增长9.6%，这一增长速度是2000年以来累计同比增长率的最低水平。今年5月民间投资增速比全国投资增速低5.7个百分点，而去年底则是高于全国投资增速0.1个百分点。与此同时，国有控股固定资产投资同比增长了23.3%，占全国固定资产投资总额比重为34.5%，这一占比是2012年以来的最高水平。从2015年初以来，国有控股企业在全国固定资产投资总额中所占比重稳步递增，从2015年2月份占比30.9%增长至5月34.5%。

民营企业投资增长放缓的重要原因比较复杂，比较流行的看法有这么几个方面。

一、市场准入的限制

目前，世界经济形势仍充满不确定性，原有的制造业短期难以好转，制造业、服务业的投资回报率和不确定性显著增大，与此相应，一些垄断领域的投资没有得到充分挖掘，预期投资回报率显著高于制造业、服务业等充分竞争的领域。在这种背景下，追逐最优收益的民间资本必然希望突破垄断领域的限制，通过市场竞争开拓新的投资领域。

众所周知，在电信、电力、石油、金融等领域，国有资本居于垄断地位。虽然近年来政府为打破垄断做了很多工作，但在上述领域，民间资本仍然存在不少壁垒，具体来说，有“玻璃门”“弹簧门”“旋转门”三种困境。所谓“玻璃门”是指准入限制由显性变为隐性，仿佛相关壁垒大幅度取消，但实际上看得见、摸不着，不仅导致企业空欢喜一场，甚至造成了损失浪费，并使政府信誉受到损害。所谓“弹簧门”就是将政府准入监督的基本基调确定为“NO”，即对市场主体是“若无批准即禁止”（门打开后，被弹簧自然关闭）；而政府或主管单位甚至成为代言人，一旦已进入企业表示竞争加剧，利润下滑，政府就开始收紧准入（门开得越大，弹簧形成的阻力就越大），形成对后进者的不合理负担，并导致更高水平、更富创新能力的新兴企业被行政性手段不合理挤出。“旋转门”是指在准入程序和环节增加了大量累赘和不合理的繁细，从而导致企业在准入后，面临各种各样的要求，又不知从何处做起，最终导致相应要求无法实现，相关业务无法开展，最终退出准入，回到行业之外。

二、要素资源成本的上升

要素资源成本中，人工成本是市场化的，可降的空间不大，而在用地、用水、用电价格等方面政府的作用还有发挥的空间。地价、房价过高对经济是一种伤害，正如任正非近日“吐槽”房价时所指出的，高房价必将导致中国企业竞争力下降。当下经济低迷，一线城市房地产市场却仍然高烧不退，与房地产市场类似，工业用地的价格也越来越高。有数据显示，在民间投资增速下滑的同时，2016年第一季度，全国工业用地成交价格不降反升。除了地价、房价高企之外，不尽合理的用水、用电成本也加重了企业的负担。以电价为例，我国的电力供应主要来自煤电，但作为电网垄断的一个不良结果，国内煤炭价格跌成白菜价，却没有带来终端电价的相应下调。而近期一项对数十家制造业企业的调查显示，用电成本负担在企业运营成本中排名居前，降低用水用电价格是这些企业的强烈诉求。令企业更为不满的是“变压器基本电费”制度，该项制度规定企业只要装了变压器，即使不用电、向供电部门报停，也要缴纳几百万元的“变压器基本电费”。尤其应当考虑到，随着环保标准的提高，作为煤、气的替代品，近几年企业用电量普遍加大，在电价不变的情况下用电成本必然大幅增加。

要素成本的上升，挤压了很多原本回报率不高的民营企业的利润空间，使得基于低成本的经营模式难以为继，不少小微企业倒闭停产。受此影响，民间资本因难以盈利减少进入实体制造业和服务业，而在房地产、金融市场出出进进，寻找机遇。因此，要素资源成本上升确实是当前民间投资下滑的又一重要原因。

三、行政不作为、乱作为，一些地方政府的失信行为影响民间投资

近年来，政府在职能改革上多有成效，行政审批有了明显简化，通过一系列的政策措施，企业在融资、税收等方面的成本负担也有所降低，这是行政体制改革的重大进展。但是，我国行政管理体制仍然存在不少问题，部分地方政府、职能部门存在不同程度的懒政等现象，行政职能的真正转变还任重道远。有企业负责人抱怨说，当地政府在招商引资过程中，给了企业在土地、税收等方面实施优惠政策的承诺，但当企业真正把“真金白银”投进去以后，有些承诺要么沦为一纸空文，要么被地方官员一拖再拖，不予兑现。不久前，黑龙江省一些民营企业家也反映，企业在与地方政府打交道的过程中，经常遭遇“JQK”的忽悠式招商，即地方政府先用各种优惠政策的承诺把企业“勾”进来，“圈”块地给企业，等投资项目上马以后再“尅”企业。一些企业“JQK”式招商吃亏以后，投资决策也更加谨慎或胆小。一些企业甚至“一朝被蛇咬，十年怕井绳”——即便地方政府给出的政策优惠力度再大、措施再实，也始终保持观望，不敢轻易投资；一些企业甚至“脱实向虚”，把大量的资金投向资本市场，反而进一步加剧实体经济的下行压力。

四、融资难、融资贵问题阻碍民间投资

根据一些专家、学者的调研，民间投资中的融资难、融资贵问题依然存在。民营企业获得贷款存在企业资产抵押条件苛刻、贷款综合成本居高不下、贷款期短、贷款手续繁杂等诸多问题，使民企的融资门槛被大幅抬高了。有观点认为，反映民间资金成本的温州民间借贷综合利率今年一季度掉头向上，表明民间资金成本不降反升，这在很大程度上抑制了企业家扩大投资的积极性。也有分析认为，4月金融数据典型地反映了目前的金融政策是完全挤压民间投资、而一边倒的扶持地方政府的投资项目的金融信贷政策。另外，企业债的问题个案或者其他因素可能导致风险溢价的某种程度的突变，企业债风险溢价上升对银行贷款有一定影响，于是银行提高了风险溢价。融资风险溢价和短期的经济景气有关，也和一些长期的趋势性变化有关，最重要的是趋势性变化是资本产出比的上升和投资报酬率的下降。在合适的度量下，企业融资风险溢价有上升的趋势。

五、投资回报率下降

GDP增速从2010年的10.4%降至9.2%，至今已经连降五年。此外，还有一个与民间投资相关的指标，是房地产开发投资增速，从2010年的历史最高值33%降至27.9%，假如民企在房地产开发投资中的占比估计在80%左右，那么，房地产开发投资增速的下降，也意味着民间房地产开发投资增速的下降。除此之外，还是其他值得关注的指标也是在2011年掉头向下，如汽车类零售额增速在2010年达到34.8%的历史高点后，2011年增速拐头下行至今；不少大宗商品价格也是在2011年开始走弱，黄金价格在经历十年上涨后的下行拐点，也出现在2011年的第三季度。因此，不难得出结论，即民间投资增速下行是在经济增速下行的大背景下发生的，总体表现为投资回报率的下降。多项研究表明，目前我国投资回报率不足3%，比国际金融危机前8年平均水平低5-7个百分点。

六、预算软约束的非民间投资对民间投资存在一定挤出效应

很多人说非民间投资对民间投资存在挤出效应，但实际上非民间投资对民间投资也存在拉动效应，总的效应是挤出还是拉动，要结合数据分析。

截至2016年3月份的数据，不仅不能说出现了国有投资挤出民间投资的效应，而且还应当说有拉动效应。分析如下。第一，广义社会融资在扩张，并没有出现抑制贷款或者其他融资的政策，除春节前的季节性波动外，银行间利率没有明显变化。在这样的情况下，政府债券支持的投资高增长拉动需求，应当产生拉动民间投资的效应。2009上半年的情况也有这个因素的影响。第二，从企业的角度看，今年以来无风险利率和去年下半年相比没有明显变化，而3月份已经出现了明显的通胀上升预期，因此预期的真实利率下降，正常情况下，贷款需求应当增加。但实际上民间投资不升反降，只能说明如果没有政府主导的投资高增长，民间投资将会更大幅度下降。2016年4月或者已经出现了某些导致信贷收缩的政策倾向。在地方债发行放量的情况下，从控制广义社融的角度抑制信贷增长。从结果看，银行间利率略有上升，但比起通胀率的上升和预期通胀率的上升而言可以忽略。4月份出现的情况，可以说国有投资对民间投资拉动效应更强，但也产生了一定程度的挤出效应。在通胀率或广义社融总量被认为偏高的情况下，扩大政府投资总会引起绝对的挤出效果。

七、在产业结构快速调整中，民企优势趋弱

传统产业的过剩，会逼迫经济转型，如果转型过程中不给予民企相应的新兴行业准入机会，则民间投资增速必然下降。当前，我国正处于向服务型经济转型时期，服务业增加值快速增长，不仅成为拉动经济增长的第一动力，还成为全社会投资保持平稳增长的关键因素。1-5月服务业投资规模（10.8万亿元）不仅显著高于第二产业投资规模（7.5万亿），而且投资增速（11.9%）也显著高于全社会投资整体增速（9.6%）。然而，1-5月民间投资投向服务业的规模为5.4万亿元，仅占服务业总投资50%，显著低于民间投资占总投资比重（62%），而且，民间投资投向服务业的增速仅为2.2%，并成为民间投资增速陡降的主要原因。

八、人口结构老龄化

人口结构老龄化，使得新增劳动年龄人口和流动人口净减少，直接影响了房地产和汽车消费市场。具体来看，房地产开发投资增速从2010年4月的38.2%，趋势性下滑至2015年11月1%的低点，尽管2016年5月又回升到7%左右，但仍仅为前期高点1/5左右。汽车消费同样也呈现下行趋势，2010年汽车销售月均增速大约为40%，2016年5月累计增速为6.96%，大约为前者的1/6。房地产和汽车消费的下滑，导致很多民营资本进一步投资的意愿不足。从趋势上看，民间投资下滑幅度（5月增速为前期高点1/10左右），显著高于房地产投资和汽车消费的下行幅度。

九、民间投资下滑是经济结构持续升级的必然结果

一方面，近年来传统重资产行业产能过剩，去产能稳步推进；另一方面，第三产业占比不断提高，互联网和物流等新技术、新业态发展显著减少新增固定资产需求，企业经营活动普遍向轻资产方向转变。以厂房、机器等为主要内容的固定资产投资增速回落是自然的结果。

从上面列举的原因可以看出民间投资下滑的原因是多方面的，既有短期因素也有长期因素，但从根本上来说，主要是企业投资的回报率下降和投资的长期不确定性增加。从今年年初到现在，在规模以上工业企业的ROE、ROA以及主营业务的税后净利润率并没有显著下滑的情况下，民营企业就倾向于不再新增设备投资，不再看好长期的经济增长，而是尽量压缩销售环节，回笼资金。这表明，民营企业没有一个穿越周期的中长期投资的设想。之所以在实体经济回报率没有显著恶化的时候，出现了新增投资情况不甚理想的状况，一个可能是民营企业对于投资的中长期回报感到忧虑，另一个可能是对于中国经济何时才能走出L型衰退、重拾上升趋势感到忧虑。

那么是不是民间投资增速就不该也不能提高了呢？事实上，民间投资的潜力巨大，与国内民间投资增速回落相对应的是，民间资本近两年对外投资增长迅猛。据权威数据显示，在2015年我国企业海外并购投资创历史新高的基础上，今年一季度并购额达922亿美元，再创历史新高。中国已成全球跨境并购的最大收购国，规模占比达到30%。其中，民营企业成为中国企业“走出去”的主力军，越来越多的民营企业占据全球价值链高端。仅2014年，中国民营企业对外投资就比上年增长295%，占当年总投资案例数的69%。显然，民间投资能力依然旺盛，“逐利是资本的本性”规律仍然有效，加快民间投资有能力有基础，关键是要改善国内投资环境，提高投资回报率。

既然民间投资具有巨大的潜力，那我们就一定要重视挖掘民间投资的潜力，激发出民间投资的活力。2016年6月22日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，会议开出五大药方：“充分认识促进民间投资、发展民营经济的重要意义”“以深化改革和政策落地见效提振民营企业投资信心”“继续处理好政府和市场关系，营造一视同仁的公平投资环境”“着力缓解融资难融资贵问题”“要强化责任追究，建立严格的对政府违约和政策不落实的问责机制，提高政府公信力”。

但是从历史上来看，针对民间经济下滑，一些短期的政策效果有限。过去十年间，国务院出台了很多项鼓励民间投资、鼓励民企发展的措施，但这些都是临时性、局部性、短暂性的优惠措施，或者可以说是特权。但事实上，民营资本追求的不是救济性的特权，而是长期性的、可预见的、透明的平权，即享有与国有资本的平等权利。目前，中国不同所有制的企业还没有在市场环境、法治环境、金融环境等方面做到平权化。在营商环境尚未平权化的情况下，不论是过去十年的政策，还是今年下半年到明年可能出台的新的鼓励民间投资的优惠政策，对于提振民间投资的信心有限。