华西能源收购标的业绩虚胖

李超

估值近百亿的恒力盛泰成立才不到一年时间，其营收大部分来自于关联交易，核心资产专利使用权也存在不确定性；不仅如此，原股东给出的未来三年超高业绩承诺也令人怀疑。

10月11日，华西能源（002630.SZ）发布关于终止筹划重大资产重组的公告。公告表示，公司于2016年4月23日开始停牌，拟购买张博增旗下石墨烯相关资产，经过反复沟通论证，鉴于标的公司目前的资产和生产经营状况需要时间进行进一步优化和整合，存在不确定性，遂终止本次重大资产重组；同时，原计划调整为拟以现金人民币13.5亿元收购张博增旗下恒力盛泰（厦门）石墨烯科技有限公司15%的股权。

上市公司表示，石墨烯行业，市场潜力巨大，面对新的行业竞争格局，公司亟须产业转型升级，投资石墨烯将使上市公司获得新的利润增长点，本次投资只是其进入石墨烯行业的第一步。

尽管对于本次交易底气十足，但是《证券市场周刊》记者发现，估值接近百亿的恒力盛泰成立才不到一年时间，其营收大部分来自于关联交易，核心资产专利使用权也存在不确定性；不仅如此，标的资产原股东给出的未来三年超高的业绩承诺，实现难度不小。

关联交易超八成

华西能源主营业务为优化节能型锅炉和新能源综合利用型锅炉及其配套产品的设计、制造和销售。

2016年上半年，华西能源营业收入为16.85亿元，同比下降0.98%；扣非后净利润为8740万元，同比下降19.13%。华西能源在半年报中表示，公司所处行业市场需求下降、竞争加剧，同时原钢板、钢管、钢构型材等原材料价格的波动，使公司面临利润下降的风险。

主业遇挫谋转型，本次投资标的恒力盛泰主营业务为石墨烯的研发、生产和销售，主要产品包括单层氧化石墨烯溶液及干粉、单层及少数层氧化石墨烯干粉、单层及少数层纯净石墨烯微粉、少数层纯净石墨烯微粉等。

尽管属于近期在资本市场火热的石墨烯题材，但《证券市场周刊》记者发现，恒力盛泰成立不足一年时间，不仅盈利史较短，其大部分收入还来自关联交易。

工商注册资料显示，恒力盛泰注册时间为2015年12月11日，核准日期为2016年9月20日，注册资本10亿元。华西能源公布的审计报告显示，2015年，恒力盛泰未开展任何业务，2016年1-8月其营业收入为3.32亿元，净利润为2.28亿元。

成立短短数月，恒力盛泰便创造出过亿元的利润，其盈利能力着实惊人，但超高的关联交易比例，似乎要给这份成绩单打上一个大大的折扣。

审计报告的“关联交易情况”显示，恒力盛泰2016年1-8月份有两笔来自关联客户的销售，其中以市价向客户A销售石墨烯产品金额为2.56亿元，占总营收的比例77.11%，以市价向客户C销售石墨烯产品金额为3248万元，占总营收的比例9.78%。也就是说，在其3.32亿元的营业收入中，有80%以上来自于关联交易。

上市公司在回复深交所问询函中表示，客户A系恒力盛泰最重要的战略合作单位，旗下有约100家子公司，购置石墨烯主要用于图层、新能源汽车电池、散热导热等领域，但并未透露该公司具体名称。

不仅如此，恒力盛泰石墨烯产品的毛利率更是惊人。审计报告显示，2016年1-8月，其超过3亿元的营业收入，营业成本仅为111万元，毛利率几乎是100%。

对比同行业上市公司，新三板上市公司第六元素（831190.OC）2015年年报显示，其石墨烯粉体业务营业收入890万元，营业成本608万元，毛利率仅为31.69%；2016年半年报则显示，其石墨烯粉营业收入153万元，营业成本125万元，毛利率仅为18.3%。而另一家主营石墨烯粉材的新三板上市公司华高墨烯（835672.OC），其2015年该业务营业收入197万元，营业成本66万元，毛利率也仅为66.5%。

在回复深交所问询中，上市公司表示，国内现约有70家石墨烯为主的企业，其中粉体企业约50家，多数企业技术不成熟，产能低、成本高，目前能够低成本量产的单层石墨烯材料供应商只有恒力盛泰一家。尽管生产销售规模和技术对于毛利率会产生一定的影响，但恒力盛泰3.32亿元营业收入所对应的111万营业成本具体从何而来，仍然值得商榷。

专利权存疑

在2016年上半年华西能源公告涉足石墨烯领域之时，市场普遍认为其将收购张博增旗下所持有的AngstronMaterials.Inc公司（下称“AMI公司”）。

上市公司给深交所的回复函显示，恒力盛泰实际控制人张博增1982年毕业于美国麻省理工学院并获得材料学与工程专业博士学位，目前拥有约200篇已发表的科学论文及160多个美国和国际专利，2007年其与合作伙伴扎姆阿茹娜在美国创立AMI公司，将单原子层石墨烯材料逐步产业化。

尽管拥有众多头衔和专利，但是本次投资标的恒力盛泰却并未拥有全部专利的所有权。

公告显示，2016年8月31日，AMI与恒力盛泰签署专利及技术使用许可协议，AMI授予恒力盛泰25项石墨烯生产技术于中国大陆范围的排他性使用许可。也就是说，恒力盛泰只拥有AMI公司25项专利在中国大陆范围内的使用权而非全部专利所有权。不仅如此，该25项专利技术均为公开透明信息，存在被抄袭和仿冒的风险。

上市公司在回复函中表示，若AMI公司或恒力盛泰违法或违约而单方面终止相关专利的许可使用，作为标的公司重要股东，上市公司有权要求标的公司以自身名义根据《专利及技术许可合同》的约定向AMI公司及其股东主张和实现所有合法权益，但具体的维权细节和违约赔偿金额并未透露。

本次交易，标的股东蜂巢新能源和富星国际分别出让给上市公司恒力盛泰10%和5%的股权，交易价格分别为9亿元和4.5亿元。值得注意的是，两家公司至今尚未实缴全部注册资本，其中原股东蜂巢新能源认缴出资额5.1亿元，实缴出资额2.5亿元，实缴出资比例不足50%，原股东富星国际认缴出资额4.4亿元，实缴出资额仅为5000万元，实缴比例仅为11.36%。

上市公司表示，以上两位股东承诺将按照标的公司章程规定的出资缴纳时间足额缴纳剩余出资，未实缴出资不损害上市公司权益，不存在损害上市公司权益的潜在风险。

盈利画饼

根据《股权收购协议》，在股权交割完成当年及其后两个会计年度，原股东承诺标的公司逐年实现净利润分别为5亿元、6亿元和7亿元。

对于这份不菲的业绩承诺，上市公司在回复函中表示，恒力盛泰于评估基准日前与四家客户签订了三年的框架合同，合同金额总计约50亿元人民币，其中最大客户具备央企背景，近年来一直在关注石墨烯产业的发展。而在早先的收购公告中，华西能源则表示，其在报告期内已签署合同总金额超过40亿元，下游客户覆盖了经编纺织、镀锌、涂料等多个行业。

尽管表示大把合同在手，《证券市场周刊》记者却发现，上市公司在早先发布的收购公告中表示，恒力盛泰生产方面目前处于调试及试生产阶段，报告期内其正在积极筹建厂房及生产设备，目前完成了厂房的租赁及基础改造，主要生产设备方案论证及供应商遴选，启动了与生产经营相关的行政许可申报及备案工作。

也就是说，恒力盛泰的业绩承诺是在生产尚未正式开展、手续办理尚未完全完成的情况下做出的，该份业绩承诺究竟有多大程度的可执行性让人颇为怀疑。

量价方面也给这份天量的利润承诺蒙上神秘面纱。上市公司在回复函中表示，恒力盛泰已购置了一条石墨烯生产线，以每天运行16小时计算，可年产100吨单层石墨烯粉体，预计2017年和2018年单层石墨烯干粉产能可分别达到200吨和500吨。其预计在2017年和2018年，标的公司石墨烯产品总销量分别为70吨和140吨，实现营业收入分别为10.56亿元和13.68亿元。

但是，张博增早先接受媒体采访时曾表示，受技术进步、量产及市场对价格接受程度的影响，石墨烯价格必然会持续下降。他表示，2016年AMI公司石墨烯产品价格可望达到每公斤低于200美元的目标。

如果按照每公斤200美元、每吨20万美元的标准，恒力盛泰2017年和2018年分别70吨和140吨销量即使能全部实现，其收入也仅仅只有1400万美元和2800万美元，显然与10.56亿元人民币和13.68亿元人民币相距甚远。

恒力盛泰未来三年总共18亿元的净利润究竟能否完成，目前来看仍然是个未知数。