股价信息含量与市场交易活跃程度相关性研究

肖楠　余力

【摘要】信息是证券市场中的重要因素，影响证券价格的信息可以划分为市场层面、行业层面公司层面的信息。股价变化包含的公司层面信息量大小，反映了该公司股票价格波动的独立性。本文围绕股票价格信息含量开展研究，依据股价非同步性的程度，考察中国证券市场不同股票价格中公司层面信息的含量大小，并进一步考察股价信息含量对投资者交易行为的影响，分析决定股票交易活跃程度差异的主要影响因素。笔者通过新的研究做出关于我国资本市场现状的研究结论，同时与过往结论进行对比来发现我国资本市场的变化。

【关键词】股价信息含量；市场交易活跃程度

一、研究方案

（一）研究假设

根据有效市场假说和当前我国证券市场发展情况，做出如下研究假设：

假设1：中国证券市场中不同股票价格联动性特征呈逐年减弱趋势，股价信息含量不断提高。

假设2：股价信息含量的高低对投资者交易行为具有显著影响，股票交易换手率与股价信息含量呈正相关关系。

假设3：当考虑到股票风险对投资者交易的影响时，如果股价信息含量越高，则股票交易活跃程度对风险的敏感性越低。

（二）样本数据

本文选取的样本为随机抽取方式获得的2011年前已在沪、深证券交易所上市的上市公司，样本期为2011-2013年。剔除三年内曾被ST、PT处理和因被收购退市、暂停上市等原因连续停牌超过二十工作日的公司股票，最后通过随机抽样获得有效样本公司股票207只，其中沪市87只，深市120只。市场收益率用沪深300指数。数据来源于Wind数据库。

（三）变量设定

1.被解释变量

本文选取股票交易换手率作为市场交易活跃程度的变量，计算公式为：换手率=某股交易量/某股流通股本*100%。

2.解释变量

（1）股价信息含量（INFO）

股价非同步性指标能够有效地测度股票价格波动中公司层面信息的含量大小，也被称作股价信息含量指标。依据以往的研究，一般采用1-R2来估计，其中R2为下面回归方程的决定系数：rit=βi0+βim·rm+εit。

式中，rit表示企业i的股票在t时期的收益率，rm表示在t时期的市场收益率。

（2）股票风险（VOLATILITY）

风险和收益是投资者最为关注的因素，股票风险对投资者交易具有重要影响，研究股价信息含量对股票交易活跃程度的影响时必须考虑到风险因素。本文选取一年内股票日收益率的标准差作为风险度量指标，记作VOLATILITY。

（四）基本模型

考察股价信息含量与换手率之间关系，采用的基本模型为：

TURNOVERi=α+β1·INFOi+β2·INFOi·VOLATILITYi+β3·VOLATILITYi+εi

为了研究股价信息含量高低对股票交易换手率与股票风险之间敏感性的影响，在基本模型中引入INFO·VOLATILITY作为解释变量。在实证研究中主要关注INFO和VOLATILITY回归项的系数，根据前面的分析，如果股价信息含量高，该公司股票的市场交易将更活跃，因此若假设2成立，则β1>0；如果股价信息含量高，投资者交易对该公司股票风险的敏感性将降低，因此若假设3成立，则β2<0。

二、实证结果

（一）INFO统计特征

INFO指标由样本公司各年种股票日收益率与市场收益率回归后得到。从结果来看，在样本期内，该指数最大值为0.9961，最小值为0.4143，均值为0.7078。指标数值围绕均值左右分布相对均匀，数据在均值附近分布集中，极端值较少，接近正态分布。

样本股票INFO指数在数值分布上表现出明显的规律性。中国证券市场股价反映上市公司基本面信息量的比例达到71%左右，股价信息含量和资本市场有效性有了显著提高。中国证券市场股价波动联动性特征逐步减弱，股票价格的变化与上市公司基本面关系越来越紧密，因此证实了所提出的假设1。

（二）回归分析

依据基本模型进行回归分析，将TURNOVER作为因变量，INFO，Stdev，INVO作为自变量直接进行回归分析。

在模型中，INFO的系数估计值为18.8284，t-统计量为10.84，在5%水平下显著，INFO对TURNOVER具有正的影响，若股价信息含量越大，则该公司股票的换手率越高，市场交易更为活跃，实证分析结果支持假设2。VOLATILITY的系数估计值为7.6463，t-统计量为10.82，在5%水平下显著，即股票交易活跃程度与股票风险呈正相关关系，若股价波动率较大，则该公司股票交易越活跃，投资者表现出了明显的风险偏好特征，也就是在说，中国证券市场投机性较为严重。模型中交叉项INFO·VOLATILITY的系數估计值为-7.6417，t-统计量值为-10.51，在5%水平下显著，可见股价信息含量的高低会影响股票交易活跃程度对风险因素的敏感性，股价信息含量高，有助于降低投资者交易对风险的敏感性，因此这里的研究结果证实了假设3的判断。

三、结论

分析表明，中国证券市场中股票交易活跃程度与股价信息含量呈正相关关系，股价信息含量越高，股票价格波动与公司基本面状况的关联性越紧密，则投资者对该股票的交易热情越高，市场交易越活跃。中国证券市场中投资者表现出显著的追逐风险倾向，市场投机性严重，价格波动率高的股票容易受到投资者追捧，其市场交易的换手率高。同时，在考虑到风险因素对市场交易活跃程度的影响后，如果股价信息含量高，则投资者交易对股价风险的敏感性将降低。

近年来管理层大力推动中国证券市场市场化改革的成绩是显著的，市场运行环境向好，股票价格波动与公司内在价值的联系越来越紧密，股价反映上市公司基本面信息的程度越来越高。下一步，应继续加大力度推进中国证券市场的市场化改革与制度创新，改善市场运行环境，提高市场流动性，推动证券市场走向成熟。

参考文献：

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作者简介：

肖楠（1987-），男，汉族，辽宁本溪人，中央财经大学中国经济与管理研究院，硕士学历，研究方向：国际贸易学；

余力（1989-），男，汉族，江西南昌人，中央财经大学中国经济与管理研究院，硕士学历，研究方向：金融学。