中国如何应对经济下行挑战

马丁·沃尔夫

2000年以来，中国经济不平衡和不可持续的问题越来越严重，政策制定者如果能够实现增长模式转型并维持短期增长，这将是一项非凡的成就。

在过去几十年中，只有韩国和中国台湾这两个发展中经济体从低收入迈入高收入经济体。中国现在已经赶上，甚至超过韩国和台湾地区早期的发展速度。全球都在关注中国是否能够从中等收入国家迈入高收入国家。毫无疑问，中国的经济转型任务十分艰巨。

中国的目标是发展成为一个高收入国家。一些经济体仅仅依靠出口获得了经济繁荣，但这谈不上发展，中国也不适用这种路径。中国在高速增长时期也充分利用了水、化石能源、空气等自然资源，但考虑到中国的体量巨大，这些自然资源禀赋甚至不足以支撑短期繁荣。事实上，对资源的过度使用会造成环境退化等严重问题。

与韩国和台湾地区一样，中国最重要的资源是人才。一个国家和地区在经济结构转型过程中，劳动力质量也随之提升。中国应当选择依靠人才促进发展的道路。

前方道路

衡量国民生活水平的最佳标准是以购买力平价计算的国内生产总值。通过比较各国以购买力平价计算的人均GDP，可以反映一国追赶上发达国家生产率从而提高国民生活水平的机会。美国作为19世纪末以来生产率水平最高的发达大国，毫无疑问是比较的标杆。1962年，韩国人均实际GDP（以购买力平价计算）不到美国的10%（图1）。经过50年的发展，韩国人均实际GDP上升至美国的70%左右。同时，由于日本人均实际GDP自1990年来有所下降，韩国赶上了日本的水平。

1962-2015年，韩国人均实际GDP年均增长率约为6%。其中，1962-1997年，韩国人均实际GDP实现超高速增长，年均增长率超过7%；受亚洲金融危机影响，1998-2015年韩国人均实际GDP年均增长率下降至4%。

中国自1978年改革开放以来，人均实际GDP（以购买力平价计算）从只有美国的3%上升至占其25%。从人均实际GDP相对于美国的水平来看，1978年，中国只相当于韩国1962年时的一半；经过25年的高速增长，中国只达到韩国1962年的水平；2015年，中国只达到韩国1985年的水平，即相当于美国的1/4。1978-2015年间，中国人均实际GDP年均增速为7.5%，略高于韩国1962-1997年的年均增速。

从绝对值看，中国在20世纪90年代初就达到韩国现在的富裕程度。美国人均GDP持续增长是导致中国相对和绝对表现差异的原因。这意味着给定一个相对于美国的人均收入目标，随着时间的推移，则要求达到更高的收入水平。

中国人均GDP达到美国1/4的水平后，要想赶上韩国现在的水平，可能还需要30年时间。即中国要在70年的时间里达到韩国过去50年实现的发展水平。

面临的障碍

中国要实现持续快速增长，至少还面临五个障碍，其中一些可能会导致中国经济增速大幅下滑。

首先，假设未来美国人均实际GDP年均增长1%，中国要想在30年内赶上韩国现在的水平，人均实际GDP增长率需要超过4%。然而，中国能否维持如此高速的经济增长是一个问题。实际上，中国的高速增长很有可能放缓至世界平均水平。韩国和中国至今的表现都十分出色，但不能假设这样的表现会一直持续。此外，中国人口快速老龄化也会影响其经济增速。

第二，如果中国能够实现上述增长，意味着经济体量将扩大5倍。考虑到当前中国经济规模和资源约束条件，资源环境承载能力将面临巨大压力。中国的人口总数远远超过其他高收入国家的人口综合，所以必须要改善稀缺自然资源的供给和使用。此外，环境约束可能并不会让经济增长停滞，但会有所放慢。

另一组约束来自于对经济和地缘政治力量对比发生巨大改变的适应能力。与邻国、其他大国的关系、融入全球市场的程度、在国际货币金融体系的地位等，都是当前中国面临的压力。从过去的经验看，这种力量对比的变化曾加剧了世界不稳定因素。

第三，中国正处在或接近“刘易斯拐点”，随着农村富余劳动力减少，劳动力市场趋紧。由于中国过去长期实行独生子女政策，刘易斯拐点的影响可能更严重。

有两个证据显示中国已经走过刘易斯拐点。首先，2000年以来，中国实际工资快速上升。其次，2012年以来，中国实际经济增长率大幅下降至7%。这一增速远低于过去年均10%以上的增速。从过去10%增长和廉价劳动力的旧常态，转向6%增长和昂贵劳动力的过程是很困难的。

第四，中国可能很难达到一个成熟的高收入国家所需的治理水平。

第五，中国转型经济的特征是“不稳定、不平衡、不协调和不可持续”。中国经济失衡问题比相同发展阶段的日本和韩国严重。主要体现在三个方面：经济增长过于依赖投资、内债不可持续地快速增长、国民储蓄率过高。

自2000年起中国经济增长过于依赖投资的问题日益突出。从供给角度看，2011年之后，新增资本几乎是新增供给能力的唯一来源。全要素生产率（衡量创新）对增长的贡献率下降至接近0的水平。劳动供给（数量和质量）的贡献率曾一度下降至负值。随着投资率上升和经济增长率下降，平均投资回报率下降，且边际投资回报率迅速下降至负值。增量资本产出比（即每新增一单位产出需要投入的资本）从20世纪90年代末的3.5上升至近几年的7左右。也就是说，投资产生GDP的能力在这段时期减少了一半。

如果中国资本产出比维持当前的水平不变，假设经济增长率为6%，那么，投资占GDP比重需要降低10个百分点左右，约为35%。这与20世纪90年代的水平相当，当然，按照国际标准，这一比重仍相对较高（图2）。经济增长下降3-4个百分点，导致投资占GDP比重下降10个百分点，这就是“加速器效应”。

从需求角度看，投资对总需求的影响表现为“乘数效应”。加速器效应和乘数效应的共同作用，使得GDP更加容易受到需求大幅下降的冲击。在过去的15年中，由于投资占GDP比重大幅上升，特别是全球金融危机时中国出台“四万亿投资计划”，造成经济脆弱性显著增加，经济增长不可持续。

这种不可持续的高投资导致两个显著的失衡。一是低工资和低银行存款利率压制居民收入增长。消费、工资、家庭可支配收入等对GDP的影响非常低，只有当家庭部门大幅降低储蓄率以及企业留存收益和政府收入转移给居民部门时，私人消费才会带动经济增长。但是，在当前政策环境不确定性较高的背景下，家庭部门不太可能降低储蓄率。与此同时，将企业和政府部门收入转移到居民部门，将影响投资激励和为投资融资的能力。所以未来出现上述两种调整的可能性非常小。二是债务飙升。2008年金融危机后，中国为了支持投资扩张制定了释放大量信贷的政策，这使得债务问题尤为突出。事实上，中国发生债务危机的可能性很小：中国是债权国且具有足够的偿债能力，政府拥有并控制主要的银行，且能够管制私人资本外流，银行存款替代金融产品较少。

债务高企的真正问题体现在两个方面。一是杠杆的作用是双向的。在繁荣时期，借款者可以获得比预期更高的回报；但泡沫破灭时，借款者和银行的回报低于预期，所以他们会适时规避风险。如果出现破产潮，人们将不愿意冒风险，因为他们不知道最终要承担多少损失。这种情况对削弱经济也具有加速器效应和乘数效应。二是投资不可持续。为了维持投资增长，债务会增加。但在经济增速和投资回报率下降的背景下，借款者会减少借款。因此，即使不存在任何金融危机，对债务高企的担忧会进一步导致经济急剧放缓。政策制定者既要阻止又要促进债务积累，这是一个二元困境。

IMF认为，“如果不进行改革，中国经济增速将逐渐下降至5%左右，且债务将激增”。但即使改革不断推进，历史经验表明，很难从不可持续的增长路径成功转型。问题的关键是国民储蓄率。

有学者认为，按当前的速度，这项调整将耗时25年。因此，如果没有正确的政策措施，很难在10年内完成调整。此外，由于未来一段时间投资占GDP比重将持续高于35%，这会导致低效投资和过剩产能。

走上改革和转型路径无疑是非常困难的。如果要保持经济增长，将导致投资浪费和债务累积；如果要消除投资浪费和债务累积，又可能导致经济断崖式下滑。唯一的方法是接受较低速度的经济增长，但这也可能没有效果。一旦债务拉动的投资开始下降，在加速器效应和乘数效应的共同作用下，中国经济将可能面临严重危机。此外，居民部门高储蓄率也会使债务持续增加。

应对策略

中国经济转型面临较大障碍，但是中国避免硬着陆或维持一段时期低增长的能力可能远远低于人们的想象。最好的办法是继续推进改革、提高消费能力、投资于公共消费和环境改善领域。此外，还需要审慎协调地使用货币和财政政策，以维持需求以及将收入分配向私人和公共消费倾斜。

然而在实践中，政策制定者可能会采取另外两种政策：投资驱动国内信贷增长和通过人民币实际贬值实现更大的贸易顺差。这两种政策都是短期更容易见效的选择，但最后可能会弄巧成拙。

过度依赖信贷引擎最终只会导致更大程度的经济减速。与此同时，中国经济体量太大，以至于难以持续运行足够多的经常账户盈余。只要国民储蓄占GDP比重仍然接近50%，投资的实质性下降必然会导致经常账户盈余增加。假设投资占GDP比重达到35%的合理水平，在国民储蓄率不变的情况下，经常账户盈余（净资本输出）占GDP比重增加15%，将达到1.5万亿美元，这是亚投行资本金的15倍。

此外，人民币对外价值的急剧下降只是市场力量推动的结果。国内投资机会减少、资本外逃、高负债企业希望偿还外债等因素已经形成了较强的下行压力。2014年中旬至2015年底，中国外汇储备下降了20%左右。如果允许人民币贬值，高企的外部顺差进一步增加，其他国家相应地面临经常账户赤字增加，这显然是不可持续的。那么，这些国家必然会出现贸易保护主义回潮，甚至是金融危机。解决的路径是让政府借钱并支出这些过剩储蓄，或者加快将收入向居民部门转移。前一种路径的最好做法是增加公共消费支出，比如，投入大量资金进行环境治理；后一种路径的最好做法是向企业征税并补贴消费者。

综上所述，中国经济增长的不连续特征比过去十几年都要明显。而且这种不连续性可能不是短期现象。政策制定者面临着巨大挑战，他们需要推动经济再平衡并防范硬着陆风险。

中国完全有可能成为一个高收入国家，但前方道路并不顺畅。过去所形成的扭曲和不平衡如今成为前进的障碍。总体来看，2000年以来，中国经济不平衡和不可持续的问题越来越严重，政策制定者如果能够实现增长模式转型并维持短期增长，这将是一项非凡的成就。