我国股票市场对审计意见的市场反应研究

赵 芳

(贵州教育出版社有限公司 贵州 贵阳 550000)

我国股票市场对审计意见的市场反应研究

赵 芳

(贵州教育出版社有限公司 贵州 贵阳 550000)

审计报告所传递的信息，能够影响投资者对上市公司经营管理情况和持续盈利能力的评价。研究审计意见对证券市场的影响一直是证券监管部门、投资者及相关信息使用者关注的焦点，但有关审计意见是否具有信息含量，国内外都未能取得一致结论。关于审计意见信息含量的问题，本文运用超额收益法和多元回归法，以我国2013-2015年沪市A股上市公司为研究样本，发现证券市场对非标准审计意见存在较为显著的负面反应，同时对非标准审计意见和标准无保留审计意见的反应也存在较为显著的差异。

非标准；审计意见；市场反应

一、研究背景

自20世纪90年代初，上海证券交易所与深圳证券交易所相继成立，上市公司开始正式对外披露会计信息。根据有关规定，上市公司在年报中披露的财务报告必须经过具有证券从业资格的注册会计师审计并出具审计意见。我国从2010年开始实施的新审计准则将审计意见类型划分为两大类，标准无保留意见和非标准意见(即：带强调事项段的无保留意见、保留意见、否定意见和无法表示意见)。审计意见的披露，特别是非标准无保留审计意见的披露，对于评价上市公司财务报告的真实性和合法性起了十分重要的作用。

证券监管部门、投资者及相关信息使用者一直重视研究审计意见对证券市场的影响。但长期以来，在审计意见是否具有信息含量这个问题上，国内外均未取得一致结论[1-3]。而目前我国对审计意见的实证研究，多以描述统计法对审计意见的产生、分类进行统计分析，很少将研究拓展到投资者对审计意见的反应上，因此研究股票市场对审计意见的反应极具现实意义。本文通过研究审计意见与股价的关系验证审计意见具有信息含量，希望对公司管理当局、证券监管机构、投资者的决策提供判断依据，同时也为注册会计师行业文提供参考。

二、实证设计

(一)研究假设

审计报告传递出的信息能够让投资者得到一个资深注册会计师对公司年度财务报告的职业判断，从而对上市公司的财务状况有充分认知。不同的审计意见，会让投资者对上市公司价值产生不同的预期，重新评估对其的信任程度，然后做出自己认为最有利的决策，即买进或卖出，最终导致公司股票价格的波动。当上市公司被注册会计师出具了标准审计意见时，这对此公司来说是一个利好消息，说明该公司的经营管理层值得信赖，其财务利润值得投资，因而该股票的价格可能保持平稳或略微上涨；当上市公司被出具了非标准审计意见时，这对该公司来说是一个利空消息，说明该公司的经营管理可能出现问题甚至舞弊，投资者会对公司的财务数据和经营状况产生怀疑，进而减少对该股票的投资，在审计报告公布之后其股票价格可能会下跌。据此，本文提出两个检验假设：

假设1：审计意见公开披露的较短时窗内，被出具非标准审计意见的公司会引起证券市场的负向反应。

假设2：审计意见公开披露的较短时窗内，证券市场对非标准审计意见与标准无保留审计意见的反应存在显著差异。

(二)模型选择

本文以事件研究法为出发点，采用超额收益法，通过多元回归分析，以求获取证据验证本文所提出的两个假设，从而验证我国上市公司年报中披露的审计意见是否具有信息含量。

1、超额收益计算

本文采取市场调整模型来计算累计超额收益率。具体计算步骤如下：

(1) 个股日实际报酬率

Rit=(Pi,t-Pi,t-1)/Pi,t-1

Rit—第i家上市公司在第t日的实际报酬率

Pi,t—第i家样本公司在第t个交易日的收盘价

Pi,t-1—第i家样本公司在t-1个交易日的收盘价

(2) 个股日期望报酬率

Rm,t= (Pm,t-Pm,t-1)/Pm,t-1

Pm,t—t时期市场综合指数收盘价

Pm,t-1—t-1时期市场综合指数收盘价

(3) 样本股票超额收益率

样本股票超额日报酬率：ARit=Rit-Rmt

ARit—第i家样本公司在t个交易日的超额收益

t1—研究窗口的起始日期

t2—研究窗口的结束日期

2、多元回归法

多元回归法是在选取的样本和研究窗口的基础上，建立起审计意见和累计超额收益率的回归方程，以累计超额收益率CAR为被解释变量，同时引入其他的解释变量，即控制变量，以解释变量的系数符号、大小及显著性说明其对被解释变量的影响程度。本文使用多元回归法主要是为了克服超额收益法解释变量的单一性，检验超额收益法的结果。

本文所建立的多元回归模型如下：CARi=β0+β1OPi+β2ΔROEi+βaInVi+ε

变量如表1：

表1 多元回归模型变量表

(三)样本选取

本文以我国沪市A股上市公司2013-2015年年度报告中注册会计师审计报告所出具的非标准审计意见为对象，所作研究仅对审计报告公布日前后的较短时窗内进行(相对较长窗口更为洁净，可排除其他重大事件和在此期间重大政策性决策的发布对证券市场的影响)。本文研究所用财务数据、非财务信息以及审计意见类型和市场收益等数据，均来自国泰安CSMAR数据库。按照证监会公布的最新行业标准，本文寻找到2013-2015年沪市被出具非标准设计意见的样本共102个，为了使样本更符合本文研究需要，要求样本最终满足以下标准：(1)均为2013年以前上市的公司。新近上市公司股票更易受到投资者关注，对于这些公司股价波动可能更大。此外，相关研究表明上市时间越长的公司被出具非标准无保留审计意见的比例越高[4]；(2)剔除ST、*ST公司以及金融行业的上市公司；(3)剔除每股收益变动异常和连续三个交易日以上没有股价数据及在审计报告公布日前后5天有重大事件发生的公司；(4)采用样本对照组法。样本组选择2013-3015年发表非标准审计意见上证A股上市公司，包括无保留意见加强调事项段、保留意见、否定意见和无法表示意见；控制样本组选取2013-2015年发表标准无保留审计意见的上证A股上市公司，同时要求控制样本组与研究样本组公司发布审计报告的年度相同、所属行业相同、净资产收益率变化符号相同、大小相近，企业资产规模相似。最终得到样本公司69家，控制样本公司69家。

三、实证分析

(一)超额收益分析

1、单样本均值T检验

表2报告了研究样本的超额累计收益率的单样本T检验结果。从2013年研究样本t检验中可以看出在审计意见公布日前后的较短时窗内，非标准审计意见对证券市场有显著的负面影响，而2014年和2015年研究样本t检验结果表明非标准审计意见对证券市场有一定的负面影响但不显著。

对2013-2015各年的均值t检验中可以看出，不同年度非标准审计意见所引起的证券市场的市场反应有明显差异。考虑到单年样本较少可能影响结果的有效性，将三年的样本混合进行t检验，发现三年混合样本在(-3,3)，(-4,4)，(-5,5)，(0,5)，(1,5)窗口均通过了a=0.01的显著性水平检验，在(-2,2)、(0,10)窗口通过了a=0.1的显著性水平检验。在较短时窗(-1,1)内，样本并未通过检验，可能是由于时间太短市场来不及反应。而在审计意见公布日前的时窗(-5,-1)，(-5,0)，(-10,0)中样本均未通过显著性水平检验，说明在审计意见公布前提前泄露的可能性小。从检验结果可以得出，在审计意见公布日前后的较短时窗内，非标准审计意见对证券市场有显著的负面影响，这也证明了本文提出的假设1。

表2 2013-2015年累计收益率(CAR)及均值T检研究窗口

注：*、**、***分别代表通过10%、5%、1%显著性水平的t检验(单尾)。

2、配对样本T检验

为研究审计意见公开披露的较短时窗内，证券市场对非标准审计意见与标准无保留审计意见的反应是否存在显著差异，本文对研究样本和控制样本的超额累计收益率进行了配对T检验，结果见表3。在各单年研究样本与控制样本配对t检验中，2013年和2015年在审计意见公布日前后的较短时窗内证券市场对标准审计意见和非标准审计意见的反应有显著差异，而2014年未表现出显著差异。

考虑到单年样本较少可能影响结果的有效性，将三年的样本混合进行研究样本与配对样本的配对t检验。结果发现三年混合样本在(-3,3)，(-4,4)，(-5,5)，(0,5)，(1,5)和(-10,0)窗口均通过了a=0.01的显著性水平检验，在(-2,2)窗口通过了a=0.05的显著性水平检验，在(0,10)窗口通过了a=0.1的显著性水平检验。从检验结果可以得出，在审计意见公布日前后的较短时窗内，证券市场对标准审计意见和非标准审计意见的反应有显著差异，这也证明了本文提出的假设2。

表3 2013-2015年研究样本与配对样本配对T检验结果

注：①均值差为研究样本组与控制样本组累计收益率均值之差；

②*、**、***分别代表通过10%、5%、1%显著性水平的t检验。

(二)多元回归分析

由超额收益法发现非标准审计意见会对市场产生显著的负面影响，但为了排除与审计意见同时披露的其他信息的影响，本文引入控制变量构建回归方程，以实现对非标准审计意见信息含量的进一步检验，也是对超额收益法结论的验证，回归分析结果见表4。研究发现回归方程在(-3,3)，(-4,4)，(-5,5)窗口通过了a=0.01的显著性水平检验，在(0,5)，(1,5)，(-10,0)窗口通过了a=0.05的显著性水平检验，在(-2,2)，(0,10)窗口通过了a=0.1的显著性水平检验。审计意见OP在所有窗口系数均为负值，与预期符号一致，且在(-3,3)，(-4,4)，(-5,5)，(0,5)，(1,5)，(-10,0)窗口通过了a=0.01的显著性水平检验，在(-2,2)，(0,10)窗口通过了a=0.05的显著性水平检验。说明在审计意见公布前后的较短时窗内，非标准审计意见对市场有显著的负面反应，这也验证了超额收益法的结果。

表4 多元回归结果表

注：①本次回归样本量共计138个，其中包括非标准审计意见(OP=1)69个，标准无保留意见(OP=0)69个；

②*、**、***分别代表通过10%、5%、1%显著性水平的t(或F)检验。

四、研究结论与建议

(一)研究结论

通过对我国2013-2015年审计意见实证分析，可得出以下结论：(1)审计意见公开披露的较短时窗内，被出具非标准审计意见的公司会引起证券市场的负向反应；(2)审计意见公开披露的较短时窗内，证券市场对非标准审计意见与标准无保留审计意见的反应存在显著差异。以上结果表明，证券市场投资者对审计意见是比较重视的，随着审计准则和上市公司监督制度的完善，投资者渐渐回归理性，能够重视审计报告所含信息，也说明审计意见的市场效应是存在的。

(二)政策建议

本文通过研究证明审计意见具有信息含量，能为投资者做出恰当的判断提供重要参考，因而证券市场投资者对审计意见具有高度的需求。在这种情况下，提供高质量的审计意见相当必要。为提高审计意见质量，避免出现审计意见变通、审计意见购买等不良现象，本文从以下三个角度提出建议：

(1) 证券监管层面

首先，规范上市公司信息披露机制，加强上市公司披露有效性。当前的信息披露规范一般性较强而欠缺针对性，监管部门应当建立起覆盖面更广，能够为市场主要行业提供指引的信息披露规范，可通过由点及面，先试点后推广的方式逐步建立起满足不同行业差异化披露需求的原则。其次，完善中小投资者投票机制，积极推进网络投票，增加中小投资者的话语权，以强化对上市公司的监督，使公司的运作更具透明度，从而避免暗箱操作和违法交易，对投资者而言也能增强他们对上市公司的信任度。最后，要加大实施违规上市公司的赔偿机制，对于不诚实经营、提供虚假信息、不按规定披露信息的上市公司进行严厉处罚，对诚实经营守法合规的企业则加大市场的支持力度。

(2) 审计机构和注册会计师层面

首先，要抓好注册会计师队伍建设。审计工作开展的质量与其执行者的素质密切相关，高质量的审计工作背后必然是高质量的审计团队。因此，要想提高审计质量，就必须建设好注册会计师队伍，从从业素养和业务水平两方面严格要求和考核人才。从业素养方面要时刻加强对审计工作者的思想政治教育和职业道德教育，使每一位审计工作者牢记审计工作的宗旨和纪律。业务水平方面上，各单位各级审计机关及行业协会积极组织业务培训，加大教育力度，借助再教育和在职学历教育、到行业内优秀审计单位交流考察学习、单位内定期轮岗培训等方式帮助审计人员从理论和实践两方面系统地提升业务水平。其次，要抓好行业内部的监管。注册会计师行业应当在遵守相关法律法规的基础上，建立一套行业自己的完备的管理制度，包括信誉评估制度、评级标准和奖惩制度，严格监管事务所的相关工作，对违法违纪行为严厉处罚。最后，要抓好审计工作的创新进程。改变单一固有的审计方式，改进方法，强化技术，精炼内容，在此基础上提高审计质量降低审计风险。审计机关应当根据形势变化与时俱进，及时改进并创新审计技术和审计监督手段，以实现高质量的审计。

(3) 证券投资者层面

财务报告包含的财务信息和审计报告的意见类型以及上市公司披露或媒体报告的一些相关资料，都具有信息质量，如果投资者注意挖掘和分析，就能为自己的投资提供有用的参考依据。而大量的普通投资者，尤其是新股民、新基民在进入市场或者投资决策时很盲目，带有严重投机心态，他们往往缺乏证券市场知识、风险规避意识和信息挖掘意识，不重视对财务报告和审计报告的解读，甚至完全不懂其所含信息的意义，在这种情况下就很容易做出错误的投资判断。因此，必须加强对投资者的教育。对投资者的教育应当是全民性的，多元性的，立体性的。施教者不能仅仅局限于监管部门、证券机构和各级证券业协会，还要借助电视、广播、网络等媒体的协同配合。受教者不能局限于证券营业部的客户，还应当将其赋予普遍性、全民性的教育意义，广泛推向社会公众。

[1]HusseyR,LanG.AnexaminationofauditorindependenceissuesfromthepersoectivesofU.K.Financedirectors[J].JournalofBusinessEthic, 2001, 3(2):169-178.

[2]肖序，周志方.上市公司非标准审计意见的市场反应及价值相关性研究——来自2001-2004年的经验证据[J].南京审计学院学报，2006,03: 1-8.

[3]闫浩.我国上市公司审计意见的市场反应研究[J].劳动保障世界，2016,29: 60-61.

[4]夏立军，杨海斌.从审计意见看审计质量——上市公司2000年度财务报告审计意见实证分析[J].中国注册会计师，2002(10): 23-26.

赵芳(1984.12-)，女，汉族，贵州省贵阳市人，会计师，管理学硕士，贵州教育出版社有限公司。