大众增持“一汽—大众”有戏吗

沈忱

大众汽车集团董事长穆伦虽然陪同了默克尔的6月访华之行，但大众显然无法像两年前那样在垂涎已久的一汽-大众股比分配上取得突破，因为现在他们掏不出真金白银来增持。

去年大众集团因为排放标准造假被罚，赔偿金共计提了约162亿欧元，直接导致了2015年净亏损13亿欧元。然而事态的严重程度超过了大众的预计，计提的赔偿额远远不够。单美国一个市场，大众就需要向50万受影响的美国车主赔偿150亿美元。在上月与美国官员达成赔付协议后，大众再次被加州根据反不正当竞争法和联邦法律追罚8600万美元的民事处罚。

2014年大众的净利润为110亿欧元，一场排放门事件就得拿出几年的利润来填补窟窿，肉痛可想而知。

全球喊打，只有最大的中国市场还算“友好”。一方面是中国市场大众的柴油车数量极少，另一方面中国消费者对诚信危机容忍度比较高。

容忍归容忍，但要对一汽-大众增持必须得掏钱，这是大众现在做不到的。

维持了25年的一汽-大众的股份构成比例为：一汽集团占60%，德国大众集团（含奥迪）占40%。合资公司2015年实现销售收入404亿欧元，税后利润47亿欧元，也就是说这家位于中国的合资公司去年就为德国大众贡献了近19亿欧元的利润。

眼瞅着这么一个强劲的现金牛，大众自2011年开始就开始喊话要增持一汽-大众。契机出现在2014年，彼时国务院总理李克强对中德经贸合作回顾之际，特别提到，中方将积极考虑德国大众汽车提高在一汽-大众合资企业中股份比例的请求，也希望德国允许资质好的中国企业竞标德国的高铁项目。

然而，排放门赔偿造成的财务窘迫几乎毁了这样的契机。大众已经与一汽和相关政府部门达成一致，推迟两年到三年去完成增持事宜。

增持多少股份，花多少钱，需要进行资产评估。

一汽-大众60∶40的股份结构是当年一汽和大众两方博弈的结果，考虑到汽车行业50%的外资持股上限，因此51∶49是最有可能的方案。

一汽集团旗下五家上市公司2014年净亏损3.2亿元，而一汽集团的利润为261亿元，也就是说，两家合资公司的净利润可达264亿元，一汽的绝大多数利润留在非上市部分。

正在谋求整体上市的一汽内心一定不欢迎增持，那么这9%的股份值多少钱？

上海交通大学安泰经济与管理学院会计与财务系副教授刘涛表示，根据基本的市盈率估值方法粗略估计，一汽大众的市值在376亿至705亿欧元之间，大众如果要增持9%的股份，需要拿出的金额在34亿至63亿欧元的区间内。

算法如下，使用相对估值法，一汽大众对标上汽集团，因为两者体量相当，净利润最为接近。上汽集团2015年市盈率为8倍，所以一汽大众的市值为利润47亿欧元乘以8，大众需拿出34亿欧元。

又或者，综合23家上市车企的数据，2015年汽车行业的市盈率均值为15倍，那么一汽-大众的市值约为705亿欧元，这样的话，大众就要拿出63亿欧元。由于市盈率是波动的，根据具体的增持时间，一汽-大众的估值会有变化。

刘涛也表示，这个估值只是大致参考，最后的交易价格是双方谈判的结果。

除了钱，大众还是有一些像样的谈判筹码的，如热销车型的生产权。要知道中国的合资车企是以一个“市场换技术”的合作初衷诞生的，但是30年的中外双方博弈中，外方确实获得了广袤的中国市场，共同分享了中国汽车发展的黄金时期，但是中方并没有获得多少技术，哪些车型可供国产也都受制于外方。

近年中国市场SUV热销，一汽-大众甚至都没有一款SUV车型，无疑现在一汽-大众迫切需要大众提供SUV车型的生产权。

此外，还可通过换股支付，或者可以用大众的优良资产来换合资公司的股权，这些方法都可以让大众完成增持，却又不需要在短时间内拿出一大笔资金。