机构监管转向

李欣

2015年股市异常波动过后，相较此前对市场机构创新行为的大力鼓励，如今合规与风控被摆上重要地位。

经历了2015年下半年股市异常波动，2016年初证监会换帅后，各界人士对监管思路与举措格外关注。在强化监管的趋势下，如何更好地服务于实体经济，成为资本市场健康发展的目标。

《财经国家周刊》记者了解到，2016年证监会将在对过去证券市场动荡反思的基础上，完善相关机构监管细则并出齐配套制度，依法对市场壳炒作、不合理套利行为等进行约束，同时进一步规范高风险领域。

据悉，针对证券、期货、基金行业的相关规范细则仍在梳理制定、征求意见和陆续发布中，内容涵盖基私募基金、基金子公司、券商互联网金融、再融资业务等。

多位接受《财经国家周刊》记者采访的人士表示，在2015年股市异常波动过后，相较此前监管层对于市场机构创新的大力鼓励，如今的监管更加侧重合规与风控。

严防并购重组“脱实向虚”

2015年股市异常波动后，市场发展不断对监管机制提出挑战。连接一二级市场的并组重组业务，成为机构、上市公司“讲故事”、“玩概念”的游戏场，甚至成为“无风险套利”的舞台。

在此背景下，有的机构出于自身逐利需求，对融资端的尽职调查不充分，甚至为了抢占市场，竞相放松业务标准。有的机构为了迎合融资需求，随意对资产评估定价。有的故意隐瞒融资项目的风险点，甚至不惜违背职业底线，伙同融资端进行财务造假，欺诈投资者。

表现之一是，伴随并购重组市场如火如荼的交易盛况，“炒壳”和“类借壳”重组屡见不鲜。如不符合上市条件的公司试图通过规避IPO门槛、通过“借壳”图谋上市；由于IPO排队时间较长，一批“红筹”企业谋求从境外退市后借壳回归A股市场。“壳资源”稀缺，炒作升温，再度引起市场热议。

此外，近两年来，以跨界重组为代表，意图嫁接互联网金融、VR等时髦概念的重组案例亦不在少数，意在做大市值而并购，投资者追捧过后也引发了市场各方质疑。

以宏磊股份为例，2015年1月23日曾公告与东珠景观的重大资产重组预案，并在此后发布了三次进展公告。同年5月25日，公司宣布终止此次重大资产重组。但经监管部门核查，宏磊股份并未“真刀真枪”地进行重组，其发布的重组进展公告与事实不符，因此收到监管警示函。

“这种并购重组根本不是为了收购，而是炒概念，提升股价。类似这样的‘忽悠在资本市场并不少见。”有投行人士直言。

接近监管层的人士对记者表示，自刘士余履新证监会主席以来，证监会由上至下对于并购重组中“壳生态”十分关注，刘士余本人对借壳产生的市场不良反应亦十分反感。修改《上市公司重大资产重组管理办法》（下称《重组办法》），即体现了证监会“依法监管、从严监管、全面监管”的理念。

2016年全国两会以来，“删除战略新兴板”、进一步研究中概股回归有关问题、叫停跨界重组、再到《重组办法》修改并公开征求意见，上述组合拳，直指并购重组市场痼疾。

6月17日，证监会修改并发布《重组办法》（征求意见稿），本次《重组办法》的修订剑指“炒壳”和规避借壳的“类借壳”重组，以促进市场估值体系的理性修复。

证监会表示，本次《重组办法》规则完善后，炒卖“伪壳”、“垃圾壳”的牟利空间将大幅压缩，有利于上市公司通过正常并购重组提高质量、推动行业整合和产业升级。

同时，规则提高了“借壳”门槛和“卖壳”成本，有助于强化退市制度刚性，缓解“退市难”的局面，有利于清理股市上“僵尸企业”，促进上市公司优胜劣汰。

在严格重组上市准入门槛的同时，监管部门还结合并购重组信息披露的特点，加强事中事后监管。对重组信息披露不实、忽悠式重组等行为，“发现一起查处一起”。

6月12日，证监会副主席姜洋在陆家嘴论坛上表示：上市公司是资本市场的基石，其质量直接影响市场活力与价值，将“严格依法执行强制退市制度，推进并购重组市场化改革，强化市场的优胜劣汰功能”。

合规与风控之忧

并购重组市场的约束与规范仅是资本市场监管的一个方面。综合来看，在券商、基金公司和基金子公司、私募基金等中介机构的运营中，均存在不同程度的“改进”空间，合规与风控将贯穿始终。

3月24日，2016年证券期货监管系统机构监管工作座谈会在大连召开。此次会上，证监会副主席李超对下一步机构监管工作做出部署。由于会议较为低调，鲜有相关报道。

有参与会议的机构人士对《财经国家周刊》记者表示，会议指出机构在业务发展过程中，存在合规与风控的隐患，将成为当前监管重点之一。监管层坦陈，国内证券基金期货行业发展程度还不高，与成熟市场同业相比，无论体量还是质量都有一定差距，尤其去年股市异常波动过程中，机构集中暴露出许多问题需要高度重视。

资本市场是直接融资市场，资金在融资端与投资端直接对接，之所以仍然需要证券公司等证券基金期货中介机构，主要是因为投融资两端之间通常存在信息、专业知识等方面的不对称情况。

“市场需要中介机构作为桥梁，梳理准确的交易信息，增强交易信用，提高交易效率，使融资端的资产能体现出真实价值，同时也让投资端充分了解投资信息，获得恰当回报。”接近监管层的人士对此评价说。

但长期以来，中介机构的实际发展路径存在偏差，积累了一定风险隐患。如中介机构重规模不重质量，重效益而轻风控，快速抢占地盘，无序设立分公司、子公司，大量涉足非持牌业务，甚至非金融业务，偏离了金融机构定位。

以基金子公司为例，2015年以来，业务规模与其内部管理风控能力、资本约束严重不匹配，伴随宏观经济增速放缓，融资项目违约风险持续加大，其风险爆发，将成为机构不可承受之重。

再如分级基金。在成熟市场上，由于分级基金运作机制较为复杂，通常不允许机构向普通投资者推广分级基金。2015年股市异常波动期间，分级基金在其间起到了推波助澜的作用。国内许多机构向普通投资者大力推广分级基金，投资者适当性管理明显不足。且在去年股市异常波动前，对投资者在市场快速上涨过程中的加杠杆行为，多数机构没有加强投资者教育，进行充分风险提示，反而放任鼓励，客观上加大了投资风险。

上述监管层人士称，全行业合规管理和风险控制体系的建立和实施，是在行业曾经处在生死存亡的关口，艰难建立和全面推广起来的，并在较长一段时间内支撑了行业的运行。“但随着时间推移，好了伤疤忘了疼。”各种规章制度停留在纸面，成为敷衍监管部门的摆设，没有发挥应有作用。

某大型券商合规总监对《财经国家周刊》记者表示，多数机构并没有真正建立有效的横向纵向全覆盖的风控系统和监测模型。有些机构的风控系统监测模型，虽然设计出来，但不科学，不全面，没有达到预期效果。个别机构有意不把新型业务纳入整体风控，使风险监测流于形式，酿成恶性事故。

另有大型国有券商人士表示，风控与创新并不冲突，好比硬币的两面，金融企业的本质就是经营风险，经营风险做得好，就是创新。实体经济风险需要金融创新来规避。风控与创新都是资本市场不变的主题。如何配合国家战略、有效服务实体经济，同样考验行业的创新能力和风控能力。

保护投资者合法权益

刘士余上任以来传递出的监管思路很明确：依法监管，从严监管，全面监管，只有监管才能保证改革的措施顺利实施。

加强监管、严格执法下，保护投资者的合法权益是当前机构监管的另一个重点。

今年3月，*ST博元成为证券市场上首家因重大信息披露违法被终止上市的公司。有投行人士表示：“信息披露违法违规损害广大投资者利益，但因此被终止上市还是头一遭。”他还认为，退市机制的理顺亦将成为资本市场市场化、法制化发展的重要一环。

值得注意的是，刘士余履新四个月来，截至6月末，证监会年内已先后公布了近70起资本市场违法违规案件情况，并进行了行政处罚。

证监会新闻发言人亦多次申明，证监会将始终坚持以信息披露为中心的监管理念，不断加强对市场主体信息披露的监管，“持续对操纵股票价格、内幕交易、信息披露违法等各类违法违规行为保持高压态势。”

3月5日，刘士余在出席全国两会时表示，“我将尽自己所能，忠于中华人民共和国法律，保护广大股民的合法权益。” 3月12日，在“一行三会”的记者会上，刘士余特别强调，只有保护好中小投资者的权益，才能促进中国资本市场稳健发展。

4月，刘士余在深圳对与会机构提出，“把保护投资者合法权益放在更加重要的位置，为资本市场的健康发展作出应有的贡献。”

“十三五”规划纲要特别提到，健全符合我国国情和国际标准的监管规则，建立针对各类投融资行为的功能监管和切实保护金融消费者合法权益的行业监管框架，实现金融风险监管全覆盖。这为证监会下一步建立健全监管制度规则体系指明了方向。

据《财经国家周刊》记者了解到，有关部门正在制定相关办法清理和规制现有的非持牌业务。按监管层部署，明确机构开展的非持牌业务应当不偏离其基本定位，做好风险隔离和内部控制，切实防范利益冲突，不得损害投资者合法权益。

监管执法是资本市场健康发展的基石。上述监管层人士透露，2016年，监管将重点关注机构不履职、不尽责、恶意违法违规等影响市场健康发展的行业。对仍不收手的造假、欺诈、不诚信、违反监管底线的行为，将依法从严从重处罚。

5月6日，证监会主席助理黄炜在首批投资者教育基地授牌仪式上表示，要强化投资者权利意识，增长投资者维权知识，优化投资者维权机制，畅通投资者维权渠道，支持投资者维护自身权益。

有资深市场人士表示，国内证券监管有回归保护投资者利益之本位的态势，无疑是值得称赞和期待的。然而，正如其他领域的改革一样，资本市场的改革也到了攻坚期，许多问题由来已久，要从根本上解决问题，需要极大的魄力和艰辛努力。

他进一步提出，一方面，要大胆突破体制障碍，放宽准入门槛，拓宽业务类型，减少行政管制和干预，使各类多元化的市场主体能够积极参与、自由竞争、充分发挥作用。另一方面要借鉴国外成熟市场经验，完善市场功能机制，健全法律法规，并给法律法规装上“牙齿”，为投资者提供便捷高效的维权渠道和手段，使赔偿和惩处成为必然，各类市场主体自觉、自然地不敢、不愿违法违规。