顺势而上

荀玉根

短期行情已经走在多头市场的路上，目前应顺势而上、保持乐观。

自英国脱欧以来，市场走势就超出了预期，国内出现股债同涨、汇率下跌的现象，到底是什么因素导致了这个现象的发生？

只有货币宽松才能导致股市涨、债市涨、汇率跌同时发生。股市上涨的逻辑不外乎三个方面，一是企业盈利的改善，二是货币宽松导致无风险利率的下降，三是改革预期提高等因素导致的风险偏好的提升。债市上涨可以从两方面解释：实体经济变差和货币政策宽松，而汇率贬值短期可以用货币超发来解释，长期可以用经济增速下滑、国际收支恶化解释。由此可以看出，股市债市上涨、汇率下跌同时发生，唯一的合理解释就是货币政策宽松了。汇率与股市并非稳定的正或负相关，贬值如果使得流动性恶化则股市跌，如2015年8月和2016年1月，否则影响不大，如果此时伴随货币宽松，股市还会涨，如2014年年底2015年年初。而债市和股市同涨，也是因为货币宽松导致流动性增加，如2014年年底2015年年初。

在英国脱欧公投前；市场普遍预测美国年内还有一次加息，而在公投之后美国加息预期大幅下降，甚至出现了降息的预期。英国央行行长表示“英国央行可能将不得不在数月内放松政策来应对英国公投决定退出欧盟的影响”。日本央行行长称，“如有必要，将从量、质和利率这三个层面采取加码货币宽松的措施”。此外，欧洲央行也准备好在必要时使用一切货币政策工具。全球货币宽松预期大幅升温，从而带动了全球股市债市商品的反弹。

国内政策已经在微妙变化。6月制造业PMI下降至荣枯线的50%，CPI环比下降0.1%，同比上涨1.9%，PPI环比下降0.2%，同比下降2.6%。这个增长和通胀的组合，加上英国脱欧后海外经济受影响，预示着国内阶段性政策将再次走向宽松。央行在6月份净投放了5350亿元基础货币，除了1月份万亿元天量货币投放之外，为年内第二大货币净投放月，已经显出端倪。此外，对中国很有利的是，由于英国脱欧，海外金融市场受到冲击，虽然人民币5月肥来再次贬值，但6月份中国外汇储备增加134亿美元，大超市场预期，这为国内政策阶段性偏松营造了较好的外部环境。除此之外，财政稳增长作用也在加大，基建投资累计同比从2月的15.71%增至5月的19.75%，5月、6月发改委批复的基建项目数量环比明显增多，从历史看，发改委批复基建项目数是基建投资增速的领先指标，预计未来基建投资仍将保持高速增长。此外，6月地方债务发行规模（包括新增债和置换债）增至10283亿元，从资金来源也可以看出稳增长再发力迹象。

1月底以来，我们一直强调上证综指从5178点跌至2638点，单边下跌的熊市已经结束，中期市场进入存量资金博弈的震荡市。中国宏观政策基调立足于平稳，经济难以大起大落。因为经济增长L型，GDP窄幅波动，2016年宏观调控是“区间调控、定性调控、相机调控”，因此，经济不好时政策松、股市涨，经济好时政策紧、股市跌。1月底至4月中的市场涨源于经济差时政策松，4月中至5月底的市场跌源于经济好后政策收，现在又到经济数据不好、政策松的阶段了。

就6-12个月的中期而言，维持震荡市格局判断，上证综指从5178点跌至2638点，熊市主跌浪也已经过去，当前流动性环境偏中性，去产能、去杠杆的经济背景类似于1990年代末，经济增长和企业盈利进入L型筑底阶段，资金不会系统性流入或流出股市，股市进入存量资金博弈的震荡市。短期，维持乐观判断。从市场形态看，利空阶段性出尽，多方力量已经占上风，均线系统成多头排列。观察敏感的融资余额，5月30日为8186亿元，7月11日已经涨至8652亿元，融资余额不断增加，两日沪股通最近也有大幅流入。此外，成交量和换手率逐步加大，风险偏好已经在回升中。目前应顺势而上、保持乐观。

作者为海通证券

首席策略分析师