低通胀格局难撼

刘林

罕见的洪水和人民币贬值不会改变中国低通胀的格局，需要注意的是，能源价格上升引发的上下游行业盈利分配的变化。

2016年6月的CPI只录得1.9%的增长，在4个月后再次回归“1”时代。

不过，市场对通胀的担忧才消减不久，新的涨价因素又出现了：历史罕见的洪水灾害冲击了粮食主产区;人民币汇率再次贬值;在中国能源结构中占比超六成的煤炭价格正在上涨， PPI降幅也在快速收窄。

消费物价会否再次掉头而上呢？不可否认，上述因素都会或多或少起到推升物价的作用，但都不足以改变中国低通胀的格局。投资者需要注意的是能源价格上升引发的上下游行业盈利分配变化。

异常天气短期冲击物价

若是参考1998年水灾影响结果，2016年物价可能仅会受到短期冲击。

由厄尔尼诺和拉尼娜气候交替带来的洪涝灾害还继在续。截至7月10日，农作物受灾面积为4167多千公顷，一周增加了1200千公顷。消费物价会否就此掉头向上呢？

1998年水灾可能是与此次水灾不仅灾害的严重程度相差不多，且均处于去产能的经济下行期。若是参考1998年水灾影响结果，2016年物价可能仅会受到短期冲击。

“1998年洪灾主要引起了短期的粮食、蔬菜价格的波动，对CPI环比数据的影响较为明显，CPI环比数据在当年8月由负转正，并在9月录得近一年的最高值1.6%，”中信建投分析师胡艳妮指出，“但是，这次影响持续时间比较短，最多也就两个月，CPI同比以及食品类同比并没有很大变化，甚至CPI同比还在此过程中出现了跌幅扩大的情况。总体趋势更多地仍受制于其他宏观经济环境的影响，通缩的大背景依然主导着整体价格水平。

此次水灾带来食品价格冲击也难持续。虽然2016年夏粮减产，但仍处于历史第二高位，属于丰收年。而且，此前数年实施的粮食托底收购政策，使得储备粮库存高企。如玉米，当前玉米临时储备约2.7亿吨，据中金公司分析师孙扬估计，正常消化约需要5年，这将压制玉米价格的上涨空间。

至于生长周期较短的蔬菜，中信证券宏观分析师黄文静认为，随着北方蔬菜供应增多，全国菜价难再大幅上涨。

猪肉价格已经步入下降通道。联讯证券分析师汪婉婷指出，由于2015年下半年猪肉价格的基数非常高，即便下半年猪肉绝对价格只是缓慢回落，其同比增速也会迅速下滑。

人民币贬值难明显推升物价

与6月23日相比，人民币贬值幅度一度接近2%;与2016年同期相比，人民币兑美元已贬值8%左右。这难免会让人担心，贬值会否加剧因国际大宗商品价格上涨引致的进口价格的上升，进而为国内物价带来上行压力。

现实中，如果综合考虑国内货币实际供应、经济基本面、金融市场，贬值则物价升的因果关系并不总是成立的。

参考日本经验，日元汇率与国内CPI之间在20世纪90年代是同向变动的关系，但2001年以来，两者之间表现出明显的反向关系，也就是贬值加深的时候，CPI通缩反而加剧。2001年开始的持续量化宽松虽然增加了货币供应，却没有推升日本国内物价。

与日本的上述经验相似的是，美国三轮量化宽松实施期间，美元指数虽持续维持低位，但CPI总没有明显起色，美联储2%的通胀目标很难实现。

人民币当前贬值的原因并非货币供应扩张，而是中国经济因劳动年龄人口见顶回落、“去产能、去库存、去杠杆”等原因持续走弱。

中国货币供应最近几个月还在减速中，其对人民币对内价格的影响力远甚于人民币的对外贬值。

再者，人民币与日元、美元及其他货币动辄百分之十几、几十的贬值幅度相比，当前汇率仅贬值不到9%，相对于经济产生的影响相对较小。何况，央行对人民币贬值态度微妙，随时可能入市干预，这会限制人民币贬值幅度，还会收缩基础货币。

仍需警惕能源成本价格上升

近期，大宗商品表现出盘整态势，特别是原油，又回到了47美元/桶上下。按照国际能源署7月13日的说法，全球原油市场虽然从供应严重过剩转为2016年二季度供需接近平衡，但是，处于纪录高位的石油库存仍会对近期油价的稳定构成威胁。

这对于经济持续疲弱的中国无疑是一个好消息，避免了成本端的继续攀升。本轮经济调整中，虽然PPI长期负增长，但是CPI大多时候处于1.5%以上，这一点异于1998年那一轮CPI与PPI的双紧缩。

6月份PPI降幅已收窄至2.6%，再加上2015年同期商品价格基数较低，分析师们普遍认为，PPI年末转正有望，令相关上游工业企业利润确实会受益。

但是，这种价格上涨很可能并非需求好转带来的。在“去产能”的大政策导向下，若是需求还没有好转，供给端价格先行显著上升，由此产生的结构性价格冲击尽管只是一次性的也需要关注，特别是对能源价格敏感的行业。

以在中国能源结构中占比超过六成的煤炭为例，中国煤炭网在6月30日的报道称，全国25个产煤省（区市）和新疆生产建设兵团已全部签订目标责任书，并报送了实施方案，共去煤炭产能8亿吨左右。

这一规模占到2015年年末时全国产量36.85亿吨的近四成，调整幅度与1999年相近，明显高于国务院在2月时预计的3-5年去产能5亿吨。

目前，去产能已取得阶段性成果，供需关系已经有所变化，中国煤炭工业协会副会长姜智敏指出，需求端变化不是太大，但供给端发生了很大的变化，供给量变少，市场预期发生变化，导致煤炭价格回升。

5月份，原煤产量同比下降15.5%，据姜智敏透露，6月份煤炭产量下降幅度比5月份还会再大一点。相应的，煤炭价格出现了一定的回升。截至7月13日，环渤海动力煤价格指数（Q5500K）已经追平2015年同期，比2016年年初低点上升逾12%。