股权投资基金的财务运行探索

朱明艳

摘要：近十年，股权投资、基金管理等新型经济组织（或形式）活跃于资本市场、证券市场，在政策效应与财富诱惑双重作用下，行业发展波澜壮阔。相较于公募基金的规范程度，私募基金门类众多，运行灵活，良莠不齐，行业的健康发展仍非常艰辛。本文拟从基金财务“融、投、管、退”四个重要环节，以企业上市前股权投资基金的全程运行为对象，总结股权投资基金财务组织与运行情况，以供参阅。

关键词：股权投资基金 财务运行

一、融资阶段的财务安排

融资是基金的首要阶段，财务面临的问题与应对的业务如下。

（1）积极开发有效资本供应。当下的资金情形是：社会资金总量大但合格投资人少、高净值人士或具有资金实力的单位已有投资机构或已经从事基金业务、国有单位资金相对优越但成分过重上市后面临部分国有股划拨社保风险，有投资需求的反而并不是“合格投资人”的大量散户，等等。另一方面，潜在投资人可能是：一是政府引导基金或政府机构管理的基金（基金的基金）；二是已经实现财富的上市公司和高管；三是规模较大、具备资金实力但没有投资能力的优质企业；四是名医生、律师、名人等收入高、理财时间少的高端职业人士；五是财富管理机构、金融业渠道内的优质客户；六是合格外资；七是国有企业或及投资机构；八是经济发达区域较早从事中小工商业并有投资经历的“专业户”；九是第三方（中介性）合适的资金；十是管理人（GP）力所能及出资，国内至少1%。

（2）出资节奏与资管方法。出资安排是考察双方实力、效率的重要标志。私募可以承诺性出资，要注意首笔出资比例与时限。份额进退理论上可以做到，实操中，也有先储备项目再有针对性地募资，管理费按实际投出额收取，绩效在投资人取得年化8%左右后按管理人与投资人2：8再分成。也有设定优先退出权的，特别是政府出资或资金池出资。

（3）妥善对募集资金进行账务处理。具体包括公司制、合伙制、契约制等三种法律依托基础下的账务处理。公司制下，可以承诺出资，资金到位时计入“实收资本”，计缴印花税，项目退出时一般全额退还投资人，这会造成相应资本金减少。合伙制下，合约形式，投资人得到收益凭证，没有注册资金的要求。出资表明合伙企业投资人的一份子并据此享受收益或承担风险，但不表明他们对这个企业拥有所有权。因此，拟将到位资金计入“长期负债”，但也不是债务合同，免于印花税。正因为如此，项目退出时的本利（也可能是亏损）返还就比较灵活，不涉及减资，与法律不矛盾。契约制下，基金本身不成为一个独立主体，往往是管理人与信托公司共同管理一个集合资金（负债），以信托公司名义对该资产进行投资运作。

（4）募集与运营费用的处理。基金设立前的费用可能需要管理人代垫，要做好凭证区分与移交。基金募集成功，其募集费用通常在合约订立时明确，根据规模大小或是比例，或是总额。其他在投资额内每年支出的管理费用，托管费用均是基金公共费用。基金运行中发生的一些如项目尽调费、差旅费、诉讼费、审计费、合伙人会议费，理论上也是公共的，但实际上除明确可以归属基金的托管理费、年报审计费、诉讼费等费用外，其他费用应当由管理人开支更合适。

除非协议约定基金类似的费用均为投资额以外的单独费用，除管理费可以直接收取，其他费用管理人直接收取并（代）支出，会增加税负，增加操作难度，也不利于投资人成本核算。投资人对于基金的任何出资其实都是投资总成本，若费用多，可投的本钱就少，提高回报难度就大，反之，收益可能增多。

（5）基金托管。私募基金可以约定非托管，但托管有助于增加公信力和安全性。托管机构应严格按协议的规定进行审查，对资金的进出明细记录。管理人健全融资、投资、退出分配等决定性书面基础资料，完备指令、印章管理，建立专人联络。托管主要能防止移用、混用，乱投，不公平分配，越权等。托管账户一般无法使用网银转账功能，只能查阅。托管账户要与日常费用账户分开。

二、投资阶段的财务安排

基金投资经理着重对投资方向、结构、比重、进度、期限进行合理安排或规划。财务对接工作主要有以下几点。

（1）沟通投资协议付款条款与时间节奏，及时组织资金到位。若出资方式不同，基金账上不一定有资金沉淀，对于依项目进程出资的基金，一些出资人可能会拖延出资。因此，有必要经预通知，项目简介，正式通知、上门沟通等环节，要留有充分的余地，缺一不可。

（2）依合约和内部流程办理付款指令并跟踪落实情况，直至完备相应的法律手续。由于工商制度变迁，可以主张先签协议，完备法律手续，再出资到位，以把握投资前的主动性，防止变更拖延而可能造成的职权真空期，进而影响基金利益。

（3）投资项目的账务处理。股权投资项目一般比例不超过20%或不具有控制权，按照最新会计准则，可在“可出售金融资产”核算，由于不具有公开市场流通性且难以找到合适的活跃交易的同类参照物，以投资成本入账为宜。如果上市，即可按市价计。受让老股有印花税负但，增资没有该税负。

三、持有阶段的财务安排

投后管理具体工作涉及建立责任体系、信息收集、访谈调研、项目报告、重大事项、增值服务、工作底稿等，涉及财务以下方面。

（1）会同项目组或投资部门建立项目基本财务资料库。财务只有一本基金总账，没有项目单位总体的、历年的财务资料，这些资料往往由项目经理掌握，但财务要披露项目总体情况。因此，无论在哪个环节，财务和其他投后、风控管理人员均有必要掌握项目单位投资时和历年重点财务资料，以把握整体投资动态情况。

（2）专业审慎处理估值。基金投资重视估值问题，考核也以估值为依据。对财务而言，除非有确切证据表明增值或减值，不能轻易依估值调账。在项目退出之前，类似的账面调整没有实际意义。但这不妨碍内部对于项目按一定的方法、程序进行重估，以检验阶段性成效。财务应当在投资经理的主导下检验、复核估值的合理性。

（3）妥善处理投资成本变化。项目持有期间会发生各种变化，比方再融资，只要估值提高，虽然比率下降，每股投资成本不变，每股净资产提高，不必比照新一轮融资价而调整投资成本。如果估值降低，原始发起股东有承担补偿义务且已用现金方式履约，则应冲减投资成本。若是用股权补偿，只影响每股成本，不影响投资总额。若是承诺补偿且有反对赌条件而没有实际的现金或股权交割，只能作为或有事项关注。项目税后分红按投资收益处理，不影响投资成本。

在公司制下，项目分红的税后利润可以免税不重征，但合伙制下无法“穿透”，造成税后利润在投资人层面重征，国内少数地方（中关村、苏州高新园）或有此“穿透”优惠。合伙企业不是所得税纳税主体，投资人税后分利是间接分配，是否与合伙企业的其他收支混淆有时难以区分。基金项目不靠分红，而是通过股权增值一次或分次实现利益。

（4）及时发送对账函和定期报告。对账函好比给每个投资人开一个账户，同时又有总账。主要反映承诺出资总额、已经出资的金额与性质、已经退还的资金与性质、尚未出资的余额等，每一笔与具体的时间对应。由于投资人账务处理可能各有不同，管理人要细分到项目与主要费用的明细。不定期对账函可以在项目出资通知与投资人有需要时发送。定期报告要以基金财务报告为基础素材，结合投资亮点、大事记、管理团队、行业分析等向投资人报送。

四、退出阶段的财务安排

退出方式主要是回购、转让给第三方，上市公开交易等。退出政策与节奏由决策层安排，财务关心的重点有三。

（1）以尽早分配为原则争取管理绩效收入。项目退出，资金回收，无论盈亏，尽早分配。不同性质，所有分配的资金，分配后停止计算优先回报相应基数。即管理人不管还给投资人什么性质的资金，在计算管理绩效时，投资入账即开始计算优先回报，资金退还，即停止计算该金额的优先回报。优先回报率用于计算绩效管理的分成，而非保息保本的承诺。

（2）妥善处理退出过程中的盈亏与税负。基金投资人投一个基金，基金投出去一组项目，项目技术上可以明细核算。公司制基金，如果按项目核算，很有可能当年的收入产生盈余而面临纳税问题，除非前期累计费用支出较大可以抵扣。即便如此，后续未退出的项目，若是全部亏损或部分亏损则基金产生真正亏损，且难以在项目间平衡弥补，这是非常可怕的结果，完全违背了基金的业务特点。退出是不同项目不同的时点退出，同一项目也可能在较长一段时间内逐笔退出。基金在所有的项目没有清算之前，投资成本始终存在，是动态的，可能的收入也是高低动态的，最审慎的做法是收入不能覆盖总成本之前（含所有项目成本、管理费成本、其他费用），不结转损益，直接先冲成本和弥补早期累计支出的费用为妥。否则，自然人股东可能面临公司所得税和个人所得税双重负担。可以预缴部分，最后以清算结果为准。管理人绩效，建议在没有满足退出项目的成本费用与优先回报之前，不能提取。

（3）把握时机，追求退出价值最大化。基金退出争取：退出资金在投资期内可用于再投资；并购退出中侧重给希望得到控股权的一方，以实现部分价值溢价；在几方股东的股份变化中争取逐渐成为控股股东，以期控股股份溢价；暂缓利润分配，优先实施管理层激励并约束，鼓励提高业绩，提升企业估值水平和股权流动性；在平衡现金流的基地上，审慎利用质押和抵押，暂时增强股权流动性和变现力；难以退出或暂不能清算退出的，根据投资人意见分解给投资人直接持有，或是依投资人管理优势，项目间互换股权。

（作者单位：中银投资浙商产业基金管理<浙江>有限公司）