国际收支影响货币供应量的机理及优化策略分析

李晓都 黄慧雅 倪曼琦

摘 要：我国加入WTO后，与国际经济的联系更加紧密，受外部环境影响更甚。货币供应量愈发受国际收支影响，导致货币供给的内生性增强。使用1999-2015年的相关数据，运用实证方法对货币供应量受国际收支的影响进行实证检验，揭示其内在机理，为改善货币供给、优化货币政策提供启示。

关键词：国际收支；货币供应量；协整检验

我国货币供应量近年来增长迅速，M2余额已近150万亿，超过同期GDP总量一倍。与此同时，外汇储备也逐年增长，一度超过3.3万亿美元，2014年后涨势才有所放缓。在现有的外汇制度和人民币结算体系下，我国货币供应量受国际收支的影响较大。但二者的紧密程度到底多大，如何通过优化国际收支完善货币政策效果，需要给予更准确回答。

一、文献综述

在固定汇率制下，我国国际收支双顺差导致外汇储备快速增加，央行为了对冲外汇占款而不断投放基础货币，造成货币供应量的被动增长，为执行货币政策带来了难度。国内研究主要从以下几个方面分析该问题。

从央行资产负债出发，徐明东和田素华（2007）利用央行的国内资产变动额、国外资产变动额和GDP季度数据，采用递归参数方法发现，我国国际收支持续双顺差导致央行净外国资产大量增加，成为国内货币增长的重要来源。

从基础货币出发，岳意定和张璇（2007）运用协整理论和自向量回归（VAR）模型，分析基础货币受外汇储备、再贷款利率、法定存款准备金率、超额存款准备金率及金融机构一年期存贷款利差的影响，发现外汇储备对基础货币的影响最显著；但在现有结售汇制度下，央行对外汇占款的调控余地较小。

从外汇储备出发，高领军（2007）使用外汇储备与货币供应量年度数据，运用协整检验和Granger因果检验，发现我国货币供应量受制于外汇管理体制，而发达国家由于外汇制度不同，外汇储备与货币供应量之间普遍不存在这种关系，货币政策独立性强。周铁军和刘传哲（2009）使用外汇储备、外汇占款和货币供应量（M2）、基础货币月度数据，运用动态状态空间模型分析发现，我国外汇储备与货币供给、外汇占款与基础货币呈高度正相关，而且随着外汇储备和外汇占款增加，两者分别与货币供给和基础货币的相关程度不断增大。

二、实证分析

（一）指标设计与数据选取

本文以外汇储备FER为解释变量，以货币供应量M2为被解释变量数据，采用国家统计局公布的月度数据揭示二者之间的关系。数据处理使用Eviews 6.0。

为保证数据可比性，我们将样本期分为1993-2010年和2011-2015年两段。其原因在于：1、2011年前后人民币汇率大幅波动，央行动用外汇储备对汇率市场进行了较强干预；2、2012年强制结售汇制度终结，民间持汇意愿及实际持汇增加，部分金融机构将外汇流动性提供给企业和个人，满足其资产配置需求；3、2014年以来，国外投资者抱有人民币贬值预期，导致资本外流；4、外汇储备会计重整对以美元计价的外汇储备额度产生影响。

（二）实证检验

1、协整检验

首先分别对外汇储备和货币供应量月度数据作单位根检验，发现在两个样本期内，LNFER、LNM2都是一阶单整。

然后使用E-G两步法作协整分析，选择外汇储备作解释变量，货币供应量作被解释变量，用普通最小二乘法作简单回归（见式1），回归结果见表1。由结果可知，在两个样本期内，外汇储备对货币供应量的影响都是显著的，但在早期解释力度更大。

然后对残差进行单位根检验，结果见表2。结果显示，货币供应量与外汇储备在1993-2010年间存在协整关系，在2011-2015年间不存在协整关系，即货币供应量与外汇储备之间的长期关系并不是稳定的，受外部经济条件的影响。

2、Granger 因果检验

由于货币供应量与外汇储备只在1993-2010年间存在协整关系，于是在此区间对二者进行Granger 因果检验，结果如表3所示。结果显示，外汇储备变化是货币供应量变化的原因，但货币供应量变化不是外汇储备变化的原因。外汇冲销并不是完全冲销，货币供给变化受外汇储备变化影响较大，与理论分析结果一致。

三、结论与建议

本文实证研究可获得如下结论。其一，外汇储备与货币供应量之间是存在着长期均衡关系，外汇储备变动1%会带来货币供应量同方向变动0.636%。其二，外汇储备增加本币升值压力。央行为维护人民币汇率稳定，通过增发货币对冲外汇占款，但这又造成国内面临较大的通货膨胀压力，货币政策独立性受到相当程度影响。其三，外汇储备与货币供应量的关系由短期偏离向长期均衡的调整很快，证明外汇储备和货币供应量之间存在长期均衡关系。其四，分时间段看，外汇储备与货币供应量之间的长期协整关系在近年受到影响，表明影响货币供应量的因素可能正在发生变化。

基于上述结论，我们认为，要想在货币供应与国际收支之间取得较好平衡，需要做好以下几方面工作。其一，改善我国国际贸易方式，努力达到国际收支平衡。出口作为我国经济增长的主要动力之一，在长期内仍不可缺少，经常项目收支还将在较长时间内保持顺差。但经济进入“新常态”后，出现了国际资本外流情况，再加上来华投资减缓，最终导致资本项目逆差，在一定程度上减缓了贸易顺差造成的国际收支失衡。因此，必须加快转变经济增长方式，积极实施“走出去”战略。其二，减缓国际收支非平衡波动对我国货币供应量的影响。我国基础货币投放与外汇占款高度关联，可以同时采用反向操作减缓外汇储备波动带来的货币投放波动。比如利用公开市场业务对冲，增加货币政策的灵活性。其三，不断完善汇率制度。作为发展中大国，我国把稳定汇率作为长期追求的目标。应该逐渐完善完善外汇管理法规，积极推动人民币国际化，利用金融工具——如期货、期权等——稳定汇率。

参考文献：

[1]徐明东，田素华.中国国际收支双顺差与货币供给动态关系：1994-2007 [J].财经研究；2007；33（12）：4-16.

基金项目：广东省哲学社会科学基金资助项目（GD14XYJ16）；广东省教育厅人文社科平台资助项目（2014WQNCX074）；2015年广东省本科高校教学质量与教学改革工程项目（广大[2015]60号）。