股权众筹的法律界限分析

彭优++温馨

作者简介：彭优（1994-），女，四川省乐山市，西华大学人文学院2012级本科生。

温馨（1992-），女，四川省乐山市，西华大学人文学院2012级本科生。

摘要：股权众筹存在与非法集资类犯罪的法律界限模糊的问题。本文总结了中国股权众筹的发展状况，分析其法律风险与法律界限，从合法化与合格投资者两方面提出了规避非法集资风险的建议。

关键词：股权众筹；非法集资；法律界限

引言

股权众筹是“融资者通过股权众筹融资互联网平台以非公开发行方式进行的股权融资活动”。从本质上来讲，股权众筹属于风险投资。但是，它又缺乏明确的行业规范以及监管制度来赋予其“合法化”的身份，因此极易与非法集资混淆。如何区分股权众筹与非法集资的法律界限并规避这一风险？这无疑于是我国股权众筹行业未来发展必须慎重考虑的问题之一。

一、中国股权众筹的发展现状

美国的Kickstarter是第一家综合性众筹平台，此后，众筹在世界范围快速发展。2014年，股权众筹开始井喷式增长。根据清科集团发布的《2014年中国众筹模式上半年运行统计分析报告》统计，2014年上半年，中国股权类众筹事件430起，募集金额1.56亿元。2015年，互联网电商巨头开始试水，如阿里巴巴的“淘宝众筹”，京东的众筹板块相继上线。

目前，国内几大股权众筹平台如天使汇，大家投，京东众筹等，多采用“领投+跟投”模式，由领投人负责前期调查，对创业项目进行领投。这一过程可理解为领投人在自己投资项目的同时又为创业者及普通投资者提供了融资中介服务①。随后，众筹平台在线上吸引普通投资者“跟投”。若在规定时期内达到项目预期融资额后，即停止认缴。

二、股权众筹的非法集资风险

股权众筹作为互联网金融的新产物，全网络化的融资流程并不符合传统证券融资的法律法规，因此股权众筹在发展过程存在的问题之一，就是现有法律的多重限制，导致其极易触碰非法集资的法律红线。

中国股权众筹的非法集资风险主要来源于《证券法》第十条对于证券发行条件的限制，以及《公司法》中关于设立公司的股东人数的限制。从条文上看，股权众筹在性质上易涉嫌非法公开发行。另一方面，非法集资有“非法性、公开性、利诱性、社会性”四个特征。从特征上看，股权众筹很容易满足“非法集资”的特点，产生混淆。故要判断股权众筹是否涉嫌非法集资则取决于二者的法律界限。

1、不特定对象的认定

众筹平台依托于互联网，毫无疑问的面向不特定对象。在我国向不特定对象发行证券需经证监会批准，这不符合初创企业的需求。因而区分股权众筹与非法集资的界限，便是发行对象“特定”与“不特定”的认定。不特定对象的判断不能仅依据某一事前的标准，还应考虑立法背景以及目的，既将交易对象范围特定化的方法是否符合公开性的立法目的②。比如在美国《D条例》构建的非排他性安全港制度中，面向获许投资者进行的发行没有人数限制，在一定范围内对获许投资者进行募集资金的行为可以得到豁免。因此，在界定股权众筹的发行对象是否特定时，应考量股权众筹与非法集资的立法背景的差异。非法集资的立法目的是保护投资者，但股权众筹的高风险使具备较强抗风险能力的投资者也可能遭遇投资失败。为保护投资者，通过对投资者的高要求限定发行对象的范围，这并不违背非法集资的立法目的。投资者的身份和资质是界定非法集资公开性的最为重要的标准。

上文所提到的获许投资者是美国《证券法》的重要概念，相似的还有《证券交易法》中的“合格投资者”、《投资购买法》中的“合格购买人”等概念，但具体设定标准还未取得共识。美国1933年《证券法》第2条通过列举式列举了获许投资者的类型，规则501在此基础上又增加了另外的七类获许投资者，这些列举式规定考虑了投资主体、投资者的特殊关系及收入水平等，符合列举范围的投资者被认为具有风险承受能力，并能够掌握一定的交易信息，足以进行理性的投资决策的投资主体③。总结国内外相关规定，对投资者身份和资格的限制不外乎四个标准：（1）投资者主体形式，单位投资主体和自然人投资主体的合格投资者标准不能等同；（2）投资者财富状况，投资者拥有的资产决定了投资者是否具备风险承担能力；（3）特殊关系，包括职务关系和亲友关系，以此可推定投资者能否掌握一定的交易信息；（4）投资经验。

2、特定对象累计两百人标准的认定

股权众筹即使面对的发行对象特定，其累计人数也不能超过二百人。公司法规定，有限责任公司的股东人数不得超过五十人，股份有限公司的发起人数不得超过二百人。但是以股权众筹形式筹建的人公司不同于普通筹资筹建的公司，该种公司形式的股东是领投人与跟投人组成的一个联合投资体。在这个投资体中，跟投人只需投资一小笔资金便可利用领投人的投资经验来管理联合投资体的投资活动，并以自己投资资金所占份额为限承担责任。对于初创企业而言，不需要面对众多的股权众筹投资人，只需要跟领投人保持密切沟通。目前，我国暂无相关法律法规限制跟投人的数量，只笼统的规定总的发起人人数不超过二百人。这个联合投资体突破了公募与私募之间的界限，以“1+n”的形式带动多个跟投人参与到投资活动中，那么仅仅以二百人这一标准来限定是不足够的。

三、应对非法集资风险的对策建议

非法集资类犯罪针对的是非法吸收投资者财物的融资行为，而对于股权众筹不应限制其长期发展。对此彭冰教授认为，《刑法》中对于非法集资活动化的“非法吸收公众存款罪”、“集资诈骗罪”等多个罪名未能为民间金融的合法化预留空间。除以非法占有为目的的集资诈骗活动外，对于存在合理需求的集资活动不应一味禁止④。

就此问题，一方面应以明确的法律来确认股权众筹合法化的身份。这个合法化的身份将成为股权众筹规避非法集资风险的重要保障。以美国JOBS法案为例，其中第二章规定了众筹融资，允许企业公开发行一定额度的证券并豁免证券发行注册要求。它以“豁免”制度带给股权众筹合法操作的可能，在保护投资者的基础上减轻初创企业和中小企业的融资成本。中国股权众筹监管可参照此范本，结合中国互联网金融的发展背景，创设符合中国国情的股权众筹制度，从公开发行与私募发行之间单列出来作为单独的一种融资方式和投资活动。另一方面，建立适合股权众筹的“合格投资者”制度。事实上，任何一项投资活动都无法完全规避风险。由于股权众筹的面向广，在筹资过程中极易吸收大批投资者加入。为适度保护普通投资者，股权众筹应建立“合格投资者”制度，对投资者的财富状况、投资经验，特殊关系等方面做出限制，降低普通投资者非理性投资的风险。但是，具体限制条件应当谨慎参考中国金融投资的现实情况，过高会打击投资者的积极性，过低不能起到保护投资者的立法目的。对于领投人，不仅要符合合格投资者的条件，还应满足作为领投人对投资专业化程度的要求，承担领投的责任和义务，保证其判断和领投行为的独立性。（作者单位：西华大学人文学院）

参考文献：

[1]周灿.我国股权众筹运行风险的法律规制[J].财经科学.2015（3）.15.

[2]彭冰.非法集资行为的界定——评最高人民法院关于非法集资的司法解释[J].法学家.2011年（6）.40.

[3]郭雳.美国证券私募发行法律问题研究[M].北京.北京大学出版社.2004.102.

[5]彭冰.非法集资活动的刑法规制[J].清华法学.2009（3）.120.