ST公司资产重组绩效研究

徐武杰++周颖

作者简介：徐武杰（1991.12-），男，汉族，浙江温州人，硕士在读，上海大学，研究方向：财务会计、财务管理、企业价值评估。

周颖，女，内蒙古人，硕士在读，上海大学，研究方向：财务会计、财务管理、企业价值。

摘要：随着证券市场的发展，我国上市公司资产重组案例不断涌现，重组方式也推陈出新，资产置换在我国被认为是各类资产重组方式当中效果最快、最明显，且调整公司产业结构最为彻底的一种重组方式。置换成功的上市公司能保住原有的壳资源，但并不是所有的资产重组都会给股东带来巨大的经济利益，如果置入的资产并非优质资产有可能会对股东造成损失，这就需要对重组的效果进行评价。

关键词：资产置换；借壳上市；绩效评价

一、被借壳方背景简介

秦皇岛耀华玻璃股份有限公司（证券简称ST耀华）由中国耀华玻璃集团公司作为主发起人，与河北省建设投资公司、国家建材局秦皇岛玻璃研究设计院、渤海铝业有限公司、秦皇岛北山发电股份有限公司共同发起并采用社会募集方式设立的股份有限公司，股票于1996年7月2日在上海证券交易所上市。2005年和2006年公司连续出现亏损，于2007年4月30日被上交所实行退市风险提示，股票简称变更为“*ST耀华”。

耀华玻璃主营平板玻璃、工业技术玻璃及其制品。2005年度、2006年度，由于受到国家宏观调控的影响，市场需求增速减缓、行业供需矛盾突出，玻璃售价持续低迷，另一方面，主要原燃材料价格高涨，导致玻璃生产成本大幅增加，耀华玻璃经营困难，连续出现亏损，并于2007年4月30日被上交所实行退市风险提示。同时受2008年全球经济危机的影响，耀华玻璃2008年又出现巨额亏损，2009年中期仍然出现亏损。如果不对上市公司进行资产重组，改善上市公司的资产质量和持续盈利能力，上市公司将很难再避免亏损并再次面临退市的风险。

二、借壳方背景简介

凤凰置业所在行业为房地产行业，凤凰置业由于其特殊的背景及文化底蕴，一直倡导致力于打造文化地产，成为一家拥有深厚文化产业资源平台的开发企业。凤凰置业作为本次交易的资产置入方，自公司成立以来紧跟国家相关政策的引导，注重文化地产的开发，以市场实际需求为向导，在保证地产开发质量的前提下，不断开拓符合市场需求的文化地产业务，经营业绩稳步增长，营造了良好的财务状况，营业利润迅速提升。凤凰置业有限公司母公司为江苏凤凰出版传媒集团有限公司，凤凰集团的唯一出资人为江苏省人民政府。凤凰集团全资拥有江苏凤凰置业有限公司。

三、资产重组动因分析

（一）置出方动因

上市公司之所以沦为壳公司，主要原因还是在于其日渐恶化的财务状况和持续不断的经营不善，如果持续达不到保有上市资格的要求的话，最终就是散失上市资格也就是融资资格，再加之目前退市制度的日趋完善，提高了壳公司面临的强制退市风险。耀华玻璃股票曾于2007年4月30口被给予了退市的风险警示，股票简称带上了*ST，2007年通过实现非经常性损益扭亏为盈，股票简称变为ST，但实际上，上市公司难以摆脱其不断恶化的经营困境，如此大的压力，公司想要寻求一线生机的话，最直接有效的途径唯有尝试进行资产重组，这样才有希望摆脱经营困境，保留其存在价值。

（二）置入方动因

非上市公司在筹备上市之前，需要进行大量的准备工作，包括满足发行人的条件、召开股东大会、向证监会提交申请报告等等工作，而通过有效利用壳资源来实现上市目标则不仅可以节省工作量和时间，并且如果通过中介来帮助上市的话，收购比IPO所需的中介机构费用也会有所降低，这在很大程度上节约了公司的成本，提高了公司的工作效率。

四、资产重组方式

本次重大资产重组，耀华玻璃以其全部资产与负债（含或有负债）作为置出资产，凤凰集团持有的凤凰置业100%股权作为置入资产，在等价置换的基础上，置入资产与置出资产的差额，由耀华玻璃向凤凰集团非公开发行股票购买（非公开发行价格为重组定价基准日前二十日股票交易均价5.06元/股），最终形成凤凰置业100%股权进入上市公司；同时，耀华集团将持有的耀华玻璃全部股份（占耀华玻璃总股本的47.49%）以约1.45元/股的价格转让给凤凰集团，转让对价为3，000万元现金及耀华玻璃置出的全部资产及负债。在上市公司资产置换和非公开发行股票中，收购人支付的对价为凤凰集团持有的凤凰置业100%股权；在上市公司股份转让中，收购人支付的对价包括耀华玻璃置出的全部资产及负债及3，000万元资金。

五、资产重组绩效评价

这里运用事件研究法中的股价变动法，使用ST耀华资产重组前后的股票收盘价数据变化来分析企业短期市场绩效。

从ST耀华筹划重大资产重组事项开始，企业股票停牌前20个交易日到公司董事会审议通过资产重组议案，股票复牌后20个交易日（-20，20）内ST耀华的每日股价收盘价的变化情况，直接根据股价的走势来看是否存在价格异动情况。从理论上讲，股价的变化反映了投资者的预期；如果股价上涨，说明投资者认为重组事件为股东带来了价值。

ST耀华停牌前后20个交易日收盘价趋势图

从上图可以看出，资产重组后ST耀华短期内的股票股价涨幅甚微，这说明资产重组短期内并不能给ST耀华带来价值增值，也体现了投资者对本次重组并不买账。具体平均股价涨幅明细如下表所示：

六、结束语

成功的资产置换，不仅给上市公司带来巨大整体经济利益，而且也将会弥补甚至超过关联交易产生的损失，这样既保住了原有的壳资源，也可能使国有资产保值增值。而在进行资产置换交易的过程中，置换方案的确定从某种程度上说直接关系到置换双方利益的分配。但并不是所有的资产重组都会给股东带来巨大的经济利益，如果置入的资产并非优质资产有可能会对股东造成损失，这就需要对重组的效果进行评价。本案例以凤凰置业借壳ST耀华为案例，介绍了ST耀华进行资产置换的整个过程，分析了凤凰置业与ST耀华进行重组的动机，并对重组后的上市公司绩效进行了研究和评价，最后得出结论，对ST耀华来说，重组后通过股价进行分析的短期绩效并不明显。（作者单位：上海大学管理学院）

参考文献：

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