李纪鹏：应摒弃整体上市模式

2015年8月份颁布的《关于深化国有企业改革的指导意见》（简称“22号文”）亮点颇多，但也有一大缺憾，就是其中关于实现集团公司整体上市的规定。

整体上市，即整体变成一个法人，将所有资产注入一家上市公司，是指以四大银行为代表的“航母”式上市模式。这种模式会带来以下4个突出问题：

不利于国企开展资本运作。整体上市将所有企业资产注入上市公司，采用该模式的国企既不能通过优质资产先行上市获得高融资额，也不能培育未成熟资产注入后获得增发的高溢价，同时也难以推行职工期权等激励措施。

不利于国企改革的顺利进行。资本市场本应成为国企改革的主战场，但整体上市无法实现这一目的。一方面，整体上市使得上市国企在二级市场的交易乏力，国企无法获得与其业绩和规模相称的股价和市值，借助资本市场实现国资优化配置的改革初衷也无法实现。另一方面，二级市场的股价低迷反过来会使得国企在一级市场低价贱卖，造成国有资产的流失。

不利于理顺国资监管体制。国资委一身两任，既当监管者也当出资人。这使得国资委陷入到无休止的股东事务乃至法律纠纷中不能自拔。特别是“22号文”提出要对经营性国资统一监管后，下一步国资委要完成对72个部委的8000多家经营性企业的统一监管，体量绝非目前的100余家央企可比。如果国资委继续按“行业整合——整体上市——成为股东”的思路运行，无疑会让自己卷入杂事而分身乏术。

此外，以四大行为代表的“大恐龙”股本巨大，违背了金融交易学原理。巨大的股本使得其增发配股动辄上千亿，根本无法驱动股价上升；同时投资者不能通过交易赚取差价，也就缺失了购买股票的内在动力。

为此，应摒弃整体上市模式，转而采用“旗舰”模式，实现从单一大公司战略向集团战略转型。

所谓“旗舰战略”，是以资本运营为主的集团战略，即组建以一家或几家带有行业特点的“旗舰”式国有资产集团控股公司，以之为龙头来整合行业内散、小、差的国有企业。大型央企上市，应以“旗舰战略”取代“航母战略”，具体而言，推行“旗舰战略”有以下几个重要意义：

有利于提高国企的市场竞争力。随着“旗舰战略”的推行，“旗舰”企业的实力会在市场经济的竞争环境中不断增强，将逐渐涌现出规模较大、有较强竞争力的行业国资龙头。

有利于国企建立现代企业制度。“旗舰战略”资本经营的特点，要求其以产权清晰化和资本流动性作为前提，这将为国有企业建立和完善现代企业制度奠定良好的基础。

有利于激活大盘蓝筹股的活力，改善资本市场的生态。推行“旗舰战略”有利于优化国企上市公司的股本结构，改变“大恐龙”、“小跳蚤”两极分化的格局，进而让上市国企成为价值投资的主力军。