国内外关于企业风险承担影响因素研究综述

晋会敏

摘要：在搜集整理大量国内外企业风险承担文献的基础上，分析了国内外关于企业风险承担影响因素的研究综述。根据现有文献分别从企业自身因素和外部宏观因素的角度研究了其对企业风险承担的影响。同时从这两个角度进行文献评述，为风险企业风险承担影响因素的研究提供参考。

关键词：企业风险承担；企业风险承担影响因素

中图分类号：F74文献标识码：A文章编号：16723198（2015）26006303

近年来，风险承担引起实务界、学术界和政策部门的特别关注。国内外学者更多地从实证方面研究了企业风险承担，主要关注了企业风险承担的影响因素。就目前的文献来看，企业风险承担的影响因素主要有企业自身因素和宏观因素两方面。

1企业自身因素

国内外学者从以下几个方面：管理者薪酬、所有权结构、管理层特征、董事会结构等因素来研究企业风险承担水平。

1.1管理者薪酬

关于高管薪酬与企业的风险承担水平的研究，国内外学者所得到的结论不尽一致。

国外方面：Haq等（2010）通过对美国银行控股公司数据的分析，并利用面板数据模型，研究高管薪酬、市场竞争等因素对银行风险承担的影响，研究发现，银行股东爱好风险，银行高管厌恶风险，高管薪酬激励与风险承担呈“U”型关系。Ma等（2011）以美国上市公司为样本，实证检验了高管股权激励与公司风险承担和公司价值的关系，他们认为高管股权激励能够影响高管的风险厌恶程度，从而影响公司的风险承担，研究发现，股权激励能够增加公司的风险承担行为，提高了公司股票的近期和长期回报。Kini等（2012）研究高管薪酬差距与公司风险承担间的关系，发现高管薪酬差距与公司风险承担呈正相关的关系。Wright（2007）的研究发现，对高管以不同的方式进行薪酬激励会对公司的风险承担产生不同的影响，具体来说是，对高管进行固定薪酬激励抑制了公司的风险承担行为，而对高管进行股权薪酬激励能够提高公司的风险承担水平。Hagendorff等（2011）利用1993-1997年美国172家被兼并银行的数据，对公司高管的薪酬结构怎样影响银行选择风险决策进行研究，研究结果显示，对高管薪酬风险具有较高敏感性的高管倾向于兼并风险承担倾向较高的银行，以高管薪酬对公司业绩的敏感性作为控制变量进行研究，结果显示高管薪酬激励与风险承担之间具有相关关系，即高管薪酬的业绩激励一定程度上可加大被兼并银行的风险承担。Cheng等（2008）利用残余薪酬的概念，实证检验了金融机构高管薪酬与企业风险承担的关系，研究发现高管薪酬与股价敏感性、收益率波动等风险指标具有正相关关系。

国内方面：李迎春（2012）通过对我国沪深两市上市公司数据的研究发现，剩余薪酬与公司风险承担具有显著的正相关关系，加入政府的保护，国有企业风险承担对剩余薪酬的敏感度更大。张瑞君等（2013）以沪深两市上市公司为样本，研究了高管货币薪酬激励与公司风险承担间的关系。通过研究发现，高管货币薪酬激励的增加能提升公司的风险承担水平。李小荣和张瑞君（2014）以我国上市公司为研究对象，研究了股权激励与公司风险承担间的关系，通过研究发现，股权激励与公司风险承担间存在非线性关系，具体来说，股权激励与公司风险承担先是呈正相关关系，在股权激励达到一定水平后又呈现负相关关系。位华（2012）以我国城市商业银行为研究样本，研究发现，CEO的股权薪酬与商业银行的风险承担呈显著的正相关关系，而CEO的货币薪酬与商业银行的风险承担呈显著的负相关关系。黄建仁等（2010）通过对中国上市公司2002-2004年间的数据进行研究后发现：对于小公司而言，企业高管人员的薪酬与企业风险承担呈负相关关系；自由现金流越多，经营绩效越差的公司，风险承担越大；另外他们认为通过增加高管人员薪酬，能降低自由现金流对企业风险承担所产生的负面影响。

1.2所有权结构

国外方面：Teodora（2010）以38个国家的上市公司为研究样本，研究公司所有权结构与企业风险承担之间的关系；研究发现，上市公司股权集中度越高，其风险承担意愿和水平也会越高；进一步进行检验发现，股权集中度对风险承担的提高效应仅存于大股东持股在两家以上的上市公司股权情况，在一股独大的上市公司中，上市公司股权集中度越高，反而会降低公司的风险承担水平。Mishra（2011）研究了多个大股东与公司风险承担间的关系，研究发现控股股东与公司风险承担负相关，多个大股东的存在提高了公司的风险承担水平，而且这种关系在家族企业更加强烈。Nguyen（2011）通过研究日本上市公司，发现家族控股和股权集中有利于提高公司的风险承担水平，而银行控股会抑制公司的风险承担水平。Boubakri等（2013）以51个国家刚刚私有化的公司为样本，研究发现国有股与公司风险承担负相关，外资股与公司风险承担正相关，并且发现国家公司治理机制水平对外资股与公司风险承担间的关系有显著影响。Nguyen（2013）通过研究日本上市公司的外资投资者与公司风险承担间的关系，发现增加公司的外资投资者持股比例有利于提高公司的风险承担水平。

国内方面：余明桂等（2013）通过研究我国上市公司数据发现，国有企业在民营化后风险承担水平显著提高。在产权制度更好的地区，民营化的风险承担效应显著，在契约制度不同的地区，民营化的这种风险承担效应没有显著差异。刘鑫等（2014）以沪深两市A股上市公司为研究样本，基于第二层代理问题的视角，分析了公司所有权性质、控股股东的两权分离度度公司的风险承担能力的影响，研究发现：公司所有权性质与公司的风险承担有关，相比于国有控股公司，非國有控股企业风险承担较低；公司风险承担与控股股东的现金流权嵌入程度呈U型关系，与控股股东的两权分离程度呈倒U型关系。王振山，石大林（2014）通过分析我国上市公司的数据发现：股权集中度和国有股比例都与风险承担负相关，股权制衡度与风险承担无关；股权结构与风险承担之间存在跨时期的相互作用，并且两者间存在动态内生性。

1.3管理者特征

Faccio等（2012）对上市公司的CEO性别与公司风险承担间的关系进行了研究，研究发现女性担任CEO的公司比男性担任CEO的公司具有更低的风险承担水平。Kostovetsky（2015）探讨了金融企业政治关联与企业风险承担行为的关系，发现高管具有政治关联的金融企业往往具有更高的财务杠杆，并且股票波动性也较大。余明桂等（2013）以2001-2010年沪深A股上市公司为样本，研究了管理者过度自信与公司风险承担间的关系，他们认为管理者过度自信在企业投资决策中的作用并不完全是消极的，研究发现，管理者过度自信与公司的风险承擔有显著的正相关关系。

1.4董事会结构

无论是董事会结构还是公司风险承担都是学者们关注的主题，那么关于董事会结构与公司风险承担间的关系自然会引起学者们的关注。纵观现有文献，本文从以下三个方面董事会独立性、董事会的规模、两职合一来梳理董事会结构与企业风险承担之间的关系。

在董事会独立性方面，Su等（2013）以台湾家族企业为样本，研究发现独立董事在公司的风险承担行为中发挥积极的治理作用，提高公司的独立董事能够提高公司的风险承担水平。解维敏、唐清泉（2013）研究发现：董事会独立性对公司风险承担有正的影响，大股东持股比例与公司风险承担之间存在U型关系，管理层持股有利于激励公司风险承担，私有产权控股对公司风险承担有正的影响。

在董事会规模的规模方面。Nakano等（2012）以日本上市公司为样本，研究发现较大规模的董事会会抑制公司的风险承担行为，而且还发现在公司投资机会较少时，董事会规模与公司风险承担间的负相关关系更加强烈。Wang（2012）研究了董事会规模与公司风险承间的关系，研究发现董事会规模与公司风险承担有显著的负相关关系。Koerniadi（2013）以新西兰上市公司为样本，同样也发现董事会规模与公司风险承担间呈负相关关系。Chen S.（2011）实证检验了董事会持股水平与企业风险承担的关系，得出结论：董事会持股水平与企业风险承担是负相关的，并发现国有控股企业和民营控股企业相比，董事会持股水平与公司风险承担的负相关关系更加显著，进一步的研究还发现董事会的规模和企业风险承担是负相关的。

在两职合一方面。Kim等（2011）以美国290家大公司为样本，研究发现董事长与总经理两职合一抑制了公司的风险承担行为，而且发现在公司的总经理兼任董事长时，公司的独立董事和对管理层股权激励都不能抑制管理层的风险规避行为。解维敏和唐清泉（2013）在其关于公司治理与公司风险的相关研究中，通过对沪深A股上市公司的研究，发现董事会独立性与公司风险承担间存在显著的正相关关系，而董事长与总经理两职合一与公司风险承担间的关系未能得到明确结论。

2外部宏观因素

以上学者的研究主要是以微观的视角研究了公司风险承担，也有一些学者从比较宏观的角度对公司风险承担进行了研究。这个宏观的角度即企业的外部宏观环境，现有文献在外部宏观因素方面对企业风险承担的影响的研究主要集中在社会文化、法律环境、货币政策等方面。

在社会文化方面，Li等（2012）认为，国家文化对公司风险承担有重要影响，他们认为文化可能通过两种渠道来影响公司风险承担，即文化对管理层决策的影响和对正规体制的影响。通过对几十个国家公司样本的研究发现，个人主义文化与公司风险承担有显著的正相关关系，而和谐文化与公司风险承担呈负相关关系。Kai等（2011）以1997-2006年35个国家的数据为研究样本，检验了各国的文化对企业风险承担水平的影响，他们研究发现一国越强调自由和个人主义，则该国的企业风险承担水平就越高，而企业风险承担水平的提高，可以促进社会发展前进。

在法律环境方面，Acharya等（2011）从债权人权力的角度进行了相关研究，研究发现较强的债权人权力会影响公司的投资决策，进而会降低公司的风险承担水平。较强的债权人权力会使得公司多元化经营，并且投资于那些低风险低现金流的项目。John等（2008）研究了外部公司治理与公司风险承担间的关系，研究发现：较高的投资者保护水平能够促进公司提高公司风险承担水平，较髙的投资者保护水平减轻了管理层出于自身利益考虑的风险厌恶情绪，并且发现在投资者保护水平较高的环境中，能够抑制债权人、工会和政府出于自身利益降低公司风险承担行为的程度。

在货币政策方面，Dell等（2010）提供证据表明联邦基金利率和各种风险的措施之间存在负相关。Landier等（2010）认为2004年以后的利率的增加推动了美国主要抵押贷款者进行高风险贷款。林朝颖等（2014）研究了货币政策影响对企业风险管理的影响。他们通过对我国上市公司2004-2012年的数据进行实证分析后发现：相对于紧缩的货币政策，宽松货币政策下银行信贷风险增加，企业风险管理效率降低。胡育蓉、朱恩涛和龚金泉（2014）研究了货币政策对企业风险承担水平的影响，结果表明：货币政策立场转向紧缩，企业风险承担会显著下降，且紧缩性数量型和价格型操作工具对企业风险承担都具有负向调整效果。

3结论

综合国内外的相关研究，可以发现国内外对于公司风险承担这一主题有着非常丰富的研究，从管理层薪酬、股权结构、葷事会结构、管理者个人特征、投资者保护、债权人保护、国家文化等多个因素研究其对公司风险承担的影响。但鉴于研究视角、研究方法、样本选择、代理变量的差异，研究所得结论也存在较大的分歧。风险承担有助于增加企业R&D投资，提高创新积极性，加快企业的资本积累，提高企业价值并促进企业可持续发展，由此可见，基于我国转轨时期特殊的背景，研究企业风险承担的影响因素对于促进企业的发展是十分有帮助的。以后随着对风险承担这一主题研究的深入，也会有更多影响企业风险承担的因素被发现。

参考文献

[1]李小荣，张瑞君.股权激励影响风险承担：代理成本还是风险规避？[J].会计研究，2014，（1）.

[2]余明桂，李文贵，潘洪波.民营化、产权保护与企业风险承担[J].经济研究，2013，（9）.

[3]刘鑫，薛有志，严子淳.公司风险承担决定因素研究——基于两权分离和股权制衡的分析[J].经济与管理研究，2014，（2）.

[4]王振山，石大林.股权结构与公司风险承担间的动态关系[J].金融经济学研究，2015，（3）.

[5]解维敏，唐清泉.公司治理与风险承担——来自中国上市公司的经验证据[J].财经问题研究，2013，（1）.